Osakesijoittaminen

Consti ja korjausrakentamisen matalat marginaalit

Constin vaikeudet jatkuvat.
Korjausrakentamisen kilpailu-urakointi on raakaa peliä.
Se, joka lupaa tehdä halvimmalla, joutuu tyypillisesti urakan tekemään.
Kirjoitin tarkoituksella ”joutuu”, sillä korjausrakentamisen urakkakilpailun voittaja saa urakan keskimäärin hyvin matalilla marginaaleilla. Usein urakka on myös tappiollinen.

Constin haittana kilpailijoihin verrattuna on yrityksen merkittävät hallinto- yms. konsernikulut, jotka ketterämmillä toimijoilla on massiivisesti pienemmät.

Taloyhtiön peruskorjaus (esim. putki tai julkisivuremontti) on tyypillinen esimerkki Constin kilpailu-urakasta. Olen uravalintani vuoksi ollut mukana yli 200:ssa tällaisessa peruskorjauksessa.

Tavanomaista näiden urakoiden kilpailutuksissa on ollut, että noin 40-50% saaduista tarjouksista on hinnoiteltu ”oikein”. Eli ne ovat hyvin lähellä toisiaan hinnallisesti. On laskettu tosissaan ja paneuduttu urakkalaskentaan huolella. Sen seurauksena oikein laskeneiden rypäs on tiivis, muutaman prosentin hajonnalla oleva nippu.

Tyypillisesti saaduista tarjouksista noin 40-50% on kalliihkoja, eli näiden antama hintalappu karkaa 10-50% ”oikein” hinnoiteltuja tarjouksia ylemmäs.

Usein tarjouksissa on mukana myös 1, joka on tarjonnut muista erottuvalla hinnalla urakkaa ”alihintaan” (kun sitä verrataan ”oikeaan” markkinahintaan). Tyypillisesti tämä alihintainen on 4-8% toiseksi halvinta urakoitsijaa edullisempi. Ei siis mitenkään massiivisesti, mutta erottuvasti halvempi kuitenkin. Tällaisesta urakasta ei katteita enää ole tiedossa.

Sitten on vielä yksi ryhmä, joka putkahtaa aina silloin tällöin tarjouskilpailuissa esille: Epäterveen alihintaiset tarjoukset. Tällöin tarjous voi olla 10-20% toiseksi halvinta edullisempi.

Silmiinpistävää on ollut, että nämä törkeät alihinnoittelut on lähes poikkeuksetta tulleet Constin logolla varustetussa kirjekuoressa. Yksityisyrittäjät ei tällaisiin virheisiin sorru. Siinä kun on oma takatasku kovalla koetuksella.

Jokainen voi miettiä, kuinka kannattavaa korjausurakointi on, jos ”oikein” lasketuilla tarjouksilla tehdään esim. 3-5% katteita.
Nimittäin, jos lasket tekniset rivit oikein ja pistät kateriville esim. 8% katteen, joku muu vie urakan takuuvarmasti. Kilpaillulla alalla urakoitsijat joutuvat tyytymään mataliin katteisiin.

Constilla on melko ohuet eväät pärjätä kilpailu-urakoinnissa hyvällä kannattavuudella. Asiakas (esim. Taloyhtiö) ostaa tyypillisesti sieltä mistä halvimmalla saa, ja se tietää urakan tekijälle hyvin niukkoja katteita, jos katteita lainkaan. Ala on kilpailtu ja tarjouksia saadaan paljon.

En aio ryhtyä Constin omistajaksi jatkossakaan, koska pienemmät, paikalliset 3-15 miljoonan liikevaihtoa pyörittävät yritykset pystyvät kannattavaan liiketoimintaan selvästi pienemmillä työmaakatteilla kuin tämä jätti. Siksi ne tulevat pitämään Constin ahtaalla jatkossakin.

Onko jollain ajatuksia, miten Consti voisi kääntää tämän raskaammasta kulurakenteestaan johtuvan ahdingon voitoksi?

Oikein lasketut urakat on totta kai yksi tie, mutta ei sillä kovin montaa prosenttia tai prosentin kymmenystä voiteta, muuten alkaa pienemmät urakoitsijat viedä urakat käsistä, koska niiden liiketoiminta sietää Constia ohuemman työmaakatteen.

Edit:
Eikä Consti toki järjestelmällisesti tai edes tyypillisesti laske urakoitaan pieleen, paljon useammin se jää valitsematta, koska on saatujen tarjousten keskiryhmässä.
Selvät urakan alihinnoittelut, silloin kun niitä vastaan tulee, ovat kuitenkin useimmiten juuri Constin käsialaa.

6 tykkäystä

Hyviä kommentteja ja näkemyksiä eikä minulla ole esittää selvää vastausta kysymykseesi. Toimiala on haastava ja verisesti kilpailtu Suomessa eikä Constilla ole nähdäkseni merkittäviä kilpailuetuja tai mahdollista saavuttaa korkeita katteita jatkossakaan. Meilläkin on ennusteessa, että Consti yltää pitkällä aikavälillä vain 3 %:n EBIT-marginaaliin mikä on selvästi alle yhtiön itse tavoitteleman 5 %:n tason.

En olisi kuitenkaan aivan niin jyrkkä kaikissa arvioissasi. “Se, joka lupaa tehdä halvimmalla, joutuu tyypillisesti urakan tekemään.” Olen itse ollut mukana kahdessa asunto-osakeyhtiön hallituksessa päättämässä merkittävästä julkisivun peruskorjauksesta. Kummassakaan näistä ei päädytty valitsemaan halvinta urakoitsijaa toteuttamaan hanketta ja toiseen toteuttajaksi valittiin Consti. Perusteluina oli se, että halvin tarjoaja oli tilinpäätöstietojen perusteella taloudellisesti heikossa kunnossa eikä hallituksella ollut varmuutta siitä, pystyykö kyseinen yritys toteuttamaan näin merkittävän urakan. Lopulta vaakakupissa painoi erityisesti urakoitsijan maine ja referenssit ja se että Consti pystyi toteuttamaan samalla myös muita korjaustöitä julkisivuremontin lisäksi. Näin ei varmasti aina ole, mutta esimerkkinä nyt nämä.

Kiinteiden kulujen osalta olen täysin samaa mieltä pieniin, muutaman miljoonan euron liikevaihdon kilpailijoihin verrattuna. Nämä pystyvät lähes aina tarjoamaan halvemmalla kevyemmän kulurakenteen takia. Kuitenkin, Constin varsinaiset kiinteät kulut ovat meidän arviomme mukaan olleet vain 5-6 % liikevaihdosta viime vuosina ja tämä on nähdäkseni kilpailukykyinen yli 10 MEUR:n liikevaihdon kilpailijoita vastaan.

3 tykkäystä

Tuo on tosiaan joissakin tapauksissa valintatilanne, joka tulee hallitukselle eteen, jos tarjouskilpailuun valittavia yrityksiä ei ole jo ennakkoon seulottu riittävällä kriteeristöllä.

Kilpailutushan pitäisi aina järjestää siten, että kilpailuun valikoituu vain ja ainoastaan sellaiset yritykset, joilla on laadulliset, taloudelliset ja tekniset resurssit urakoida kohde. Eli mikä tahansa kilpailuun osallistuvista yrityksistä on valittavissa urakoimaan kohde ilman turhaa spekulointia.
Miksi siis edes ottaa kilpailuun sellaista yritystä, joka ei voi tulla valituksi huonon taloudellisen asemansa vuoksi?
Sellaiset kannattaa jättää rannalle jo lähtökuopissa.

Oikean laatuisen yritysjoukon kilpailutuksen jälkeen valintaa ei siis enää ohjaa lopussa merkitsevissä määrin muu kuin hinta (toki aina löytyy yrityksistä eroja, mutta tyypillisesti taloyhtiön hallituksen on helpointa toimia tilanteessa, jossa valintakriteeri on mahdollisimman simppeli).

Pahimmillaan joku osakas voi kyseenalaistaa kalliimman valinnan ja reklamoida ihan perustellustikin, miksi osakkaiden rahoja tuhlataan valitsemalla joku muu kuin halvin yritys. Tältä kaikelta säästyy kun kilpailuun osallistuvat yritykset valitaan alunperin huolellisesti.

Jos on korjausrakentaminen haastavaa, niin on toisinaan sen ostaminenkin :wink:

Hiharavistusmetodilla sanoisin, että niistä yli 200 peruskorjauksesta, joissa olen ollut mukana, hallitukset on valinneet 95 prosenttisesti sen edullisimman tarjouksen jättäneen urakoitsijan.

1 tykkäys

Tässä kyseisessä tapauksessa päätöksen tehneisiin vaikutti voimakkaasti se, että taloyhtiö oli noin 10 vuotta aikaisemmin tilannut laajan linjasaneerauksen (perinteisen putkiremontti, ilmanvaihto, sähköt ja märkätilat), jossa toteuttajaksi valittiin halvin mahdollinen. Urakoitsija meni sitten konkurssiin kesken putkiremontin ja tästä aiheutui merkittävää haittaa ja kuluja taloyhtiölle. Tämän jälkeen julkisivuremontissa oltiin hyvin varovaisia. Myös lopullinen hintaero oli hyvin pieni urakoitsijoiden välillä, joten enemmistö päätti näin.

1 tykkäys

Halvin parhaista on hyvä urakoitsijan valintakriteeri.
Sitä kannattaa noudattaa.

Huonot ja välttävät kannattaa jättää sivuun koko prosessista.

Joo, ei ole korjaushommat mitään tähtibisnestä::frowning: Sedän suosikki eli Lehto tekee sillä kovasti turskaa ja onneksi se pyrkii korjaushommista nyt kokonaan eroon. Syytä onkin, kun Lehtolaput on tällä hetkellä varsinainen turskakasa salkun salapohjan alla piilossa. Sitten eräänä päivänä, kun Lehto painaa pelkkää uudismoduulia Ruotsissa kovalla tahdilla ja katteella, lienee aika katsoa, josko laput saisi vielä kunnialla myydyksi.

1 tykkäys

Hesarilla juttua Constin (mahdollisesta) tulosvaroituksen aiheuttaneesta kohteesta.

1 tykkäys

Eikö tuo ole jo hyvin kyseenalaista sijoittajaviestintää ettei avata riittävällä tarkkuudella negariin vaikuttaineita tekijöitä/projekteja.

SRV ainakin vaikutti tuoneen Redin vaikeudet suht avoimesti markkinoiden tietoon.

Kieltämättä tulosvaroituksen syistä olisi voinut tiedottaa paremmin. Osavuosikatsauksissa ja tiedotustilaisuuksissa johto on ollut hyvinkin avoin kertomaan ongelmista ja toimenpiteistä mitä Consti on tehnyt. Olennaista tuossa tulosvaroituksessa tiedostaa, että tuo projekti on enemmänkin oire kuin syy Constin ongelmille. 2017 tilinpäätöksessä tiivistettiin hyvin mistä nämä ongelmat aiheutuvat:

“Erityisesti Talotekniikka-toimialan projektien toteutukseen ja johtamiseen liittyvät kannattavuusongelmat osoittautuivat selvästi ensin arvioitua suuremmiksi. Lisäselvitykset toivat esiin selkeitä organisointiin, johtamiseen ja projektien toteutukseen liittyviä ongelmakohtia. Tunnistimme myös, että kannattavuusongelmat johtuivat osin myös projektihenkilöstön vaihtuvuudesta ja toimialan hintakilpailusta.”

Lisäksi Q3’18 osarissa: “Katsauskaudella jatkoimme toimenpiteitämme projektien suorituskyvyn parantamiseksi painottuen edelleen projektien ohjattavuutta ja seurantaa parantavien toimintamallien implementointiin. Toimenpiteemme ovat olleet oikeita ja olemme pystyneet näkemään niiden positiiviset vaikutukset uusiin käynnissä oleviin projektitoimituksiimme. Katsauskaudella jouduimme kuitenkin toteamaan, että korjaavat toimenpiteemme eivät ole vielä jalkautuneet konsernin kaikkiin liiketoimintayksiköihin vaaditulla tavalla. Varmistaaksemme projektien suorituskyvyn paranemisen koko organisaation täytyy ottaa askel lähemmäs työmaatoteutusta.”

2 tykkäystä

Ei vaikuta Constin alituinen matalalento korjaavan tasoaan sijoittajaa houkuttelevalle lentopinnalle.
Alkuperäisiin teeseihini edelleen nojaten, ei ole Consti ”osta” nyt, eikä ihan heti tulevaisuudessakaan.

Yrityksen pitäisi keksiä jotain aivan mullistavaa, joka järisyttäisi korjausrakentamisen perusteita kannattavuusmielessä, jotta se voisi nykyisessä kilpailuasetelmassa tehdä sijoittajaa kiinnostavia tuottoja.

Niitä innovaatioita odotellessa pidän rahani edelleen muualla kuin Costissa.

Minäkin oon ollu consti kassa tekemisissä ja monessa toki ovat mukana, mutta esim viimevuonna tuntui olevan hankalaa saada osaavaa työvoimaa heillä eräällä paikkakunnalla. Tämähän saattaisi helpottaa jos rakentaminen hyytyy.
En tiedä olisiko siitä sitten paljoa apua.

Kehitys on ollut tosiaan heikkoa. Vaikka kannattavuuskäänne nyt tulisikin, niin todennäköisesti markkina tulee vaatimaan näyttöä käänteestä usean kvartaalin ajalta ennen kuin rupeaaa hinnoittelemaan tätä käännettä osakkeeseen. Muistissa on vielä viime vuosi, kun Q2’18 tuli kohtuullinen tulos, mutta tämän jälkeen tuli uusia projektiongelmia, kaksi tulosvaroitusta ja tulos painui taas tappiolle :expressionless:

1 tykkäys

Tilastokeskus on luomassa uutta korjausrakentamisen hintaindikaattoria. Kyselyn dl oli 30.8 eli eiköhän tästä tule dataa ulos syksyn aikana.

Omat eurot ovat kiertäneet alan kaukaa, mutta markkinan kehitystä on silti mielenkiintoista seurata.

Lehto lähtee häiriköimästä, auttaako?

Vaikuttaa negatiivisesti korjausrakentamisen markkinakokoon jos remontteja jää tekemättä kun lainaa ei tipu.

3 tykkäystä

Olisko koronarapsaa tulossa, @Jesse_Kinnunen ? :blush:

Tavoitteena on nykyisessä tilanteessa aktiivinen päivitystahti ja että kommentoitaisiin koronan vaikutuksista kaikkiin meidän seuraamiin yhtiöihin. Valitettavasti etukäteen ei kuitenkaan voida kertoa raporttien julkaisuaikoja.

1 tykkäys

Kauppalehden uutisen perusteella ostin Constia. Kovin on hiljainen tämä ketju ollut, mutta onko kellään mietteitä yrityksestä?

Constin on mielestäni arvostusmielessä yksi pörssin kiinnostavimmista osakkeista.

  1. Yhtiö näyttää päässeen ongelmistaan eroon, sillä yhtiöllä on näyttää jo 4 kvartaalia tulosparannusta ilman ongelmaprojektien varjoa.

  2. Sisäpiiri ja johto on ostanut osakkeita marraskuun 2019 ja helmikuun 2020 välillä tasolla 5,1 - 8,1 euroa. Heillä varmasti myös ollut jo tiedossa että ongelmat ovat takana päin ja ovat ostaneet osaketta. Johto omistaa merkittäviä määriä osakkeita.

  3. Viimeisten 12 kk toteutuneiden lukujen valossa arvostus on houkutteleva nykypörssissä (P/E 12,8, EV/EBIT 10,0). Liikevoitto 7,7mEUR (EBIT marginaali 2,7%) ja EV 78 MEUR ja market cap 67 MEUR) Lisäksi liikevoitolla edellytyksiä parantua vielä selvästi ns. perussuoristuksella. Korona ei näytä juurikaan vaikuttavan rakentamisen tuloksentekokykyyn. Yhtiö toimii korjausrakentamisessa, joka on tarvelähtöistä eikä ole juurikaan syklistä verrattuna uudisrakentamiseen missä suuri osa rakennusyhtiöistä pääosin toimii. Korjausrakentamisen näkymä on suomessa hyvin myönteinen seuraavalle 5 vuodelle johtuen mm. 1970-1980 rakennetun rakennuskannan korjaustarpeesta. Tätä moni sijoittaja ei huomaa ja se varmasti heijastuu arvostukseen (yhtiötä arvotetaan syklisenä yhtiönä). EBIT marginaalin keskiarvo oli 2013-2016 3,6% ennen ongelmaprojektien alkua (vuodet 2017-2018). Tuloksen normalisoituessa 3,6% tasolle nykyliikevaihdolla EBIT nousee 10mEURin tasolle. Tämä tarkoittaa n. 1.03 EPSia. Nykykertoimilla (LTM) tämä tarkoittaisi n. 12 euron kurssia johon on nousupotentiaalia 35%. Inderesen ennusteet heijastelevat tällaista perussuoritustasoa, mutta Inderes on vielä varsin varovainen omilla tavoitehinnoillaan ja suosituksillaan. Kertoimilla on mielestäni lisäksi edellytyksiä nousta nykyisestä erityisesti jos liikevaihto saadaan kasvuun ja sijoittajien huomio kiinnittyy constiin. Rakennussektori ei ole ollut sijoittajien suosiossa viime vuosina johtuen johtuen huonosta performanssista kautta sektorin (mm. Lehto, SRV) kaikilla yhtiöillä on ollut ongelmia, joka on omiaan heijastumaan arvostustasoon.

  4. Constin liiketoiminta sitoo vähän pääomia mikä tarkoittaa että valtaosa tuloksesta kertyy kassavirraksi. Inderesin osinko ennusteet eivät tätä juuri heijasta. Normalisoitu vapaa kassavirta 7-9mEUR nykytulostasolla voidaan jakaa käytännössä osinkoina ulos FCF/EV on tasoa 9-12%. nykykurssilla tuloksesta osinkona, jos se ei löydä investointikohteita (Kasvu investoinnit lähinnä siis yritysostoja).

  5. Constin taloudelliset tavoitteet indikoi että se tavoittelee ensisijaisesti kannattavuutta nopean kasvun sijaan. (>10% liikevaihdon kasvutavoitteesta luovuttiin). Halutaan kasvaa markkinaa nopeammin. Kannattavuustavoite EBIT-% 5% pidettiin. Kannattavuuden ajureina lienee hyvin selektiivinen projektivalinta/tarjousprosessi sekä hallittu kasvu, joka mahdollistaa jossain määrin kiinteiden kulujen skaalautuminen. Constin EBIT marginaalin noustessa 5% tasolle, jota Consti tavoittelee nousee liikevoitto n. 14 mEUR tasolle nykyliikevaihdolla joka vastaa n. 1.45 EPSiä. Nykykertoimilla tämä tarkoittaisi 17-18 euron kurssia eli kurssin tuplaantumista nykyisestä.

  6. Osake listattiin vuoden 2015 lopulla hintaan 9,50 euroa. Tästä noustiin vuoden sisällä 17,5 ennen kuin projektiongelmat alkoivat.

Yhteenvetona näen Constin osakkeessa merkittävää upside potentiaalia vielä nykytasolta 8,8 euroa sekä korkeamman arvostuksen että parantuvan tuloksen muodosssa. Downside riski on mielestäni rajattu ja yhtiön omissa käsissä. Merkittävää markkinariskiä ei ole kysynnän ollessa varsin tasaista. Riskit on varsin hajautettuja korjausprojektien mediaani koon ollessa muutama satatuhatta euroa. Suurin riski liittyy laajempien johtamis- ja projektiongelmien uudelleenilmaantumiseen, mutta uskon johdon fokuksen ja omistuksen yhtiössä pitävän huolen, ettei sama ongelma toistu yhtiöissä.

6 tykkäystä

Hyvää settiä, suurimmasta osasta täysin samaa mieltä ja aloin kanssa tätä vuosi takaperin silmäilemään. Haluan kuitenkin nähdä että käänteen tapahtumisesta on jotain konkreettista ja nyt sitä rupeaa olemaan useammalta kvartaalilta.

Yksi iso asia mitä et sivunnut muuten laadukkaassa analyysissasi on tuo St George-hankkeen välimieskäsittely. Jotenkin näkisin että markkina hinnoittelee vielä tuon välimieskäsittelyn lopputuloksen epävarmuutta. Päätöshän tuosta pitäisi tulla 31.12.2020 mennessä.

5% EBIT-tavoite on myös toimiala huomioiden aika kunnianhimoinen ylläpidettävä yli ajan.

1 tykkäys