Osakesijoittaminen

Macy's Inc - tavarataloketju arvosijoittajalle

Onkohan tuokaan realistinen oletus, että tulos ”jämähtää” viime vuoteen? Pörssi selkeästi hinnoittelee jotain aivan muuta skenaariota, todennäköisesti raskaita tappioita lähivuosille. Onko talon kannattavuus kiveen hakattua? Tuo velkamassa on myös härö oli kiinteistöissä paljon piiloarvoa tai ei.

Jos jokin osake on käsittämättömän halpa omasta mielestä, mutta se on laskenut vuosia, pitää todellakin miettiä intensiivisesti mitä muut tässä näkee mitä itse ei näe. Ja saatat siis olla myös oikeassa, mutta suomalaisen yksityissijoittajan mahdollisuudet jenkkimarkkinan deep value -tapauksissa ilman alan erikoisosaamista tai muuta on vähintään rajalliset.

3 tykkäystä

Toinen seikka katsoessa ROE:ta.

ROEhan lasketaan

Nettotulos / oma pääoma

Jos ROE:hen on uskominen, pitää luottaa siihen että a) tulosta syntyy myös jatkossa ja b) taseessa oleva omaisuus on kuranttia.

Taseet on isoilla firmoilla monesti kinkkinen juttu: käteinen on käteistä ja velat on pilkulleen oikein, mutta lähes kaikki muu onkin epämääräisempää. Omaisuuden arvo on sen tähän päivään diskontattujen kassavirtojen nykyarvo. Jos ne on laskettu väärin, tulee itku. Näistähän välillä kirjanpitäjien kanssa firmat saakin vääntää. Macys kiinteistöjen omistajana on vielä sekoitus kuin kiinteistöyhtiötä ja vähittäiskauppaa (en itse osaa arvioida oikein kumpaakaan).

Macysilläkin (miten tämä paholainen taipuu suomeksi😅) on tuolla 10K:ssa ollut kaikenlaista inventaariota ja goodwillia. Mikä lie rättien oikea arvo kun kaupat ovat olleet tovin kiinni ja muoti vaihtuu kesää kohden…

Macyn OPO menisi miinukselle, jos goodwill alaskirjattaisiin ja inventaarion arvo olisi jotain muuta kuin tuolla on ollut…

Entä tulos? Se onkin kaikista oleellisin: jos tulevaisuuden tuloskunnon arviointi menee metsään, millään muulla ei ole juuri väliä. Jos firman tulos on paljon odotettua huonompi tai jopa tappiollinen jatkossa, saadaan osakekurssi sulamaan nopeasti.

Näyttää siltä, että marginaalit mureni vuosia jo ennen nykykriisiä vaikka noita kuinka adjustoisi. Tuo jatkuva uudelleenrakentaminen Polariksen myötä on firmalle myös iso kulurasite. Oikeasti muutosfirmoissa kuluja aliarvioidaan lopulta melkein aina, etenkin jos muutos on pysyvää kuten se vähittäiskaupassa taitaa jatkossa olla.

Ohuen marginaalien bisneksessä on helppo keikahtaa lopulta pitkäksikin aikaa tappiolle etenkin poikkeusaikoina.

Yhtiön konkurssiuhasta ei siis turhaan ole puhistu kevään mittaan. Yhtiöhän on nyt saanut rahoitusta paikattua mutta ei tämä nyt ihan vähäriskisimmältä tapaukselta näytä.

Huomioni ja huoleni voivat olla turhia ja taloushistorian oppiaineesta valmistuneena suhtautuisin kriittisesti kommenttieni asiantuntemuksen tasoon, mutta ei tämä omaan silmääni miltään helpoimmalta tapaukselta näytä.

5 tykkäystä

Yritin keksiä realismin rajoissa niin pessimistisen näkemyksen kuin pystyin. Katsoin Macy’sin tilinpäätöksiä vuoteen 2000 asti. Macy’s ei ole ollut operatiivisessa mielessä tappiollinen tai kassavirtanegatiivinen koskaan. Tappiolle on menty kahdesti alaskirjausten vuoksi, mutta näillä ei ole kassavirtavaikutusta. Tämä vuosi saattaa olla ensimmäinen historiassa liikkeiden sulkemisen johdosta.

On aivan eri tilanne sijoittaa voitolliseen yhtiöön, jonka liiketoiminta kärsii ulkoisesta shokista, kuin sijoittaa johonkin vuosia tappiolla kyntävään kiskaan (Stockmann, Ovaro ym.) toivoen käännettä. Kilpailutilanne saattaa helpottaa heikompien toimijoiden mennessä nurin. Polaris-strategian tarkoitus on parantaa katteita, laskea kiinteitä kuluja ja keventää tasetta (jotta pääoma tuottaisi enemmän kuin tuo 8,8 %).

Yhtiön liiketoiminta perustuu tiettyihin pitkäaikaisiin fundamentteihin, jotka joko ovat kunnossa tai eivät ole. Esimerkiksi kiinteistöjen sijaintia tai kustannusrakennetta on mahdoton muuttaa. Se antaa kilpailuedun tai vie tuhoon. Siksi tietyt yhtiöt ovat jatkuvasti tappiollisia tai voitollisia. Sitten on muuttuvia tekijöitä kuten kilpailutilanne tai taloussuhdanne, jotka kiristävät tai löyhentävät marginaaleja peruskannattavuuden ympärillä. Se on aaltoliike. Oleellista on löytää yhtiö, joka ei ole ilman uikkareita nousuvedessä pulikoimassa ja jolle tällainen koronakriisi olisi vain viimeinen naula arkkuun.

Macy’sin toiminnan fundamentit selitetään hyvin avoimesti ja yksityiskohtaisesti tuolla pääomamarkkinapäivän videolla. Toivon että osallistujat katsoisivat tuon videon, jotta keskustelu olisi mielekkäämpää. Tulevaisuuden kannalta on oleellista, onko nuo valitut strategiat oikeita. Mitä mieltä olette? Lista menneistä kauppahinnoista viivadiagrammin muotoon piirrettynä ei kerro minulle yhtään mitään.

Videota voi summata siten, että tämä bisnes on jatkuvaa iterointia ja innovointia asiakkaiden tarpeita mukaillen. Asiakkaiden tyytyväisyys on keskeistä ja se on Macy’sillä ollut korkealla tasolla. Kuuntelin huuli pyöreänä tuon toimitusketjun uudelleenorganisointia (kohta 2:33:15 ->). Macy’sille tulee yksi keskitetty jakelukanava, joka palvelee sekä kuluttajia että tavarataloja. Samalla hävikki pienenee. Lisäksi mobiilin ja netin integraatiota tavarataloihin syvennetään. Kuluttaja näkee mm. läheisen kaupan varastotilanteen paremmin. Stockmann voisi ottaa muistiinpanoja, että miten kannattavaa tavaratalotoimintaa tehdään asiakas edellä.

Strategiaan tuli muutoksia koronan myötä:

Macy's covid

1 tykkäys

Polaris vaikuttaa omaankin silmään uskottavalta, luvut ovat hyviä hintaan nähden, jos entiseen on paluuta edes jollain tasolla. Kivijaloille on kysyntää, ainakin parhaimmin tuottaville. En usko, että ihmiskunta pysyvästi muuttaisi verkkoon koronan vuoksi.

Kassapositioon liittyvä huoli on kuitenkin aiheellinen. 1.5 miljardia ei välttämättä ole niin paljon, jos Q1:llä tappio on miljardin vaikka kun n. puolet kvartaalista oli verraten normaalia. Jos laskee suoralla verrannolla, kaikkien tavaratalojen pitäminen auki koko 2. kvartaalin ajan 50% myynnillä vastaisi Q1:stä (jolloin puolet täysin auki, puolet täysin kiinni). Näin Q2:sta on odotettavissa huonompaa vielä.

Vuoden alusta lyhytaikaista velkaa ennestään 0.5 miljardia oli, ja jonkun verran käyttöpääomaakin pitää olla etupeltoon. Riskinä on myös, ettei tuo preliminäärinen kassapositio oikeasti ole “vapaata kassaa”, vaan tietojen julkaisua varten on viivästetty kaikkea mahdollista ja pallottu vakuuttava käteispino neuvottelujen helpottamiseksi, josta on kuitenkin nopeasti maksettava isoja eriä pois.

Macy’s kuitenkin neuvottelee myös 5 miljardin lainasta, muistini mukaan. Lisäksi sillä on se 1.5 miljardin credit facility. Näiden avulla voi selviytyä. Lisäksi kiinteistöjen myynti-uudelleenvuokraus on jonkinlainen keino, mutta korppikotkamarkkinoilla viimesijainen vaihtoehto ennen antia.

Laskennallisesti edes konkurssiuhalla ei ole väliä, jos tuotto-odotus on tarpeeksi hyvä tekemään riskistä kannattavan. Macy’s on parhaassa tapauksessa multibagger ja ylipäätään selviytyessäänkin +100% aika helposti tasolta $5.

1 tykkäys

Tämä on mielenkiintoinen kysymys. Vuodenvaihteen luvuilla laskettu Altmanin Z-arvo, joka ennustaa luotettavasti yhtiöiden konkurssiriskiä näytti tältä:
(EBIT oikaistu, omat osakkeet taseessa käypään arvoon)

Macy's Altman Z-arvo

Tiedämme kuitenkin että Macy’s tekee vähintään 1000 miljoonaa tappiota ja että kiinteistöt ei ole taseessa markkinahintaan. Kiinteistöjä on arvioitu 10 miljardia tasearvoaan arvokkaammiksi. Markkinoilla toimivat botit eivät ymmärrä tällaisia asioita. Mitä jos oikaisemme näitä lukuja näillä tiedoilla? Olisiko se reilua? Tuossa on 3,5 miljardia pelivaraa jotta ollaan vielä turvallisella alueella.

Macy's Altman Z-arvo 2

1 tykkäys

Ei varmaan botit ymmärrä (en tiedä), mutta hedge fundit jne. luulisi ymmärtävän.

Voi toki olla että pelkkä inho koko sektoria kohtaan koronan takia on saanut sijoittajat karkaamaan pois. Alhaisen näköinen arvostus voi nyt olla tosiaan yhtiön strategiaan uskovalle hyvä ostopaikka (en katsonut tuota mammuttimaista videota, pintapuolisesti katsoin strategian ja on tuossa kyllä kova työ saada vanha yrityskulttuuri muutettua uudenlaiseen maailmaan, mutta vaikea arvioida enemmän perehtymättä onnistumismahdollisuuksia).

Riskit on kyllä tapissa kun yhtiön kassa sulaa, eikä uutta rahoitusta välttämättä saada edullisesti. Kiinteistöjen fire sale ei taida olla sekään houkutteleva vaihtoehto (ne pitää varmaan kuitenkin uusien omistajien konvertoida uuteen käyttöön, mikä maksaa myös).

Tässä laskussa on melko varmasti mukana inhoakin. Ainakin sijoittajat aloittivat pakitukset pois vuonna 2015, kun Macy’s raportoi vielä vuoden 2018 alussa hyviä TTM-lukuja vielä. En usko, että markkina oikeasti näkee kolme vuotta tulevaisuuteen.

Jos sisäpiiri ostaisi, minulla olisi luottoa. Tällä hetkellä kallistun itse katselemaan ja odottamaan. Tiedän yksinkertaisesti aivan liian vähän, ja Q1 katsauksen viivästäminen minun on tulkittava “NoHottamiseksi”, eli ettei haluta kertoa miten kuralla ollaan kesken neuvottelujen.

3 tykkäystä

Olisi mielenkiintoista nähdä hieman tuoreempaa dataa lyhyeksi myynneistä. Tuorein data mitä nopeasti löysin oli kuun vaihteesta ja silloin oli hävyttömät 118,5 miljoonaa osaketta yhtiön pyöreästi 309 miljoonasta osakkeesta myytynä lyhyeksi. Se on sellainen pino, että mikäli valoa alkaa näkymään tunnelin päässä ja lyhyeksi myyneet alkavat sulkemaan shorttejaan niin tiedä mihin asti kurssi ratsastaa short squeezen mukana.

1 tykkäys

Mitä jos Vilen oikeasti saakin “luikkia koloonsa”? :smiley:
image

Tällä hetkellä oikeastaan kukaan ei odota Macy’sin pomppaavaan retail-myynnillään relevantiksi. Ainakaan niin nopeasti, että se poistaisi kassapositioriskin. Valtava epäsuhta odotusten ja toteutuvan välillä, jos näin käy.

Nyt kuumottaa sen verran, että ehkä otan pienen position seuraavaan laskuun. :thinking:

Mutta onkohan USA:n tilanne Sveitsiin rinnasteinen?

Vähäinen nousu tässä kuvassa. Macy’s on joko paljon tai ei mitään, ja näillä tasoilla on käyty kolmesti sitten romahduksen 5 dollarin pintaan. Ei tule nousemaan merkittävästi niin kauan kun shorttipino on niskassa ja konkurssiuhka akuutti tai sitä sellaisena pidetään, ja tässä pitkä näkemys on nimenomaan tämän jälkimmäisen kyseenalaistamista.

3 tykkäystä

Tämä on helppo uskoa. Kuvitellaan metropolin muotitietoinen ihminen, joka on teljetty ulos ostoskeskuksesta. Mitähän sitä tekisi, kun ei voi matkustella ja terassit ja kahvilat aukeavat. Kohta on insta pullollaan kuvia tuoreimmasta kesämuodista.

Edit: M kurssi 11% nousussa.
Edit2: Myös Marimekon osake on kovassa nosteessa. 7 päivää ja 25%. Näillä lienee yhteinen nimittäjä.

1 tykkäys

Konffapuhelussa mainittiin inventaarion alaskirjausten olevan noin 300 miljoonaa, sisältyen ilmeisesti tuohon ~1000 miljoonan liiketappioon. Läheskään kaikki Macy’sin myymä tavara ei ole kausisidonnaista, vaan valikoimasta löytyy mm. huonekaluja ja kosmetiikkaa. Luulen että on silti realistista odottaa suurempia alaskirjauksia näissä. Johto mainitsi myös mahdollisuuden olla jatkamatta päättyviä leasing-sopimuksia. Tämä vahvistaisi tasetta nykyisillä kirjanpitokäytännöillä. Aineettomissa hyödykkeissä on taseeseen aktivoitua softaa, jonka laskennallinen arvonalenema on rivakka.

Tuo 5 miljardin lainaohjelma kuulostaa oudon suurelta. Polariksen kustannukset viime vuonna oli 354 miljoonaa. Yhtiöllä erääntyy lainoja seuraavanlaisesti:
Seuraava 12kk: 539 miljoonaa
2021: 3 miljoonaa
2022: 450 miljoonaa

Luoton myöntäjille ei pitäisi olla vaikea myydä kustannussäästöohjelmaa ja lähihistoriaa velkamäärän lyhentämisestä. Tyypillisestihän yhtiöt pitävät rahoitusrakenteensa vakaana, korvaten erääntyvän vanhan lainan uudella. “5 miljardia lainaa välttääkseen konkurssin” kuulostaa kyllä tosi raflaavalta otsikolta, kun kyse on lähinnä akuutin likviditeettiongelman korjaamisesta, mikä johtuu tavaratalojen sulkemisesta. Macy’s on hieman NoHon kaltainen siinä että varaston kiertonopeus on toiminnan ydin ja operatiivinen vipuvaikutus on suuri. Liikkeiden sulkeminen oli siksi poikkeuksellisen paha isku.

Kommentti laskevista marginaaleista on hyvä. Tuo Altmanin Z-score herättää huomion pois alhaisista arvostuskertoimista. Pöhöttynyt organisaatio matalilla katteilla on konkurssialttiimpi, eikä Macy’s ole sellainen no-brainer sijoitus mitä tunnuslukujen perusteella voisi kuvitella, edes ilman koronaa. Laskevan suorituksen on käännyttävä. Onneksi Polaris sopii tähän kuin nenä päähän ja mielestäni se vastaa kaikkiin keskeisiin ongelmiin. Olen ilahtunut johdon tilannetajusta.

Kurssiajuri, jos nyt näin halutaan ilmaista, olisi osakkeen laskeva riskitaso. Koronasta voi tulla miljardien tappio, joka pitää kattaa ainakin osittain velalla. Sijoittajalta vaaditaan pitkäjänteisyyttä, kun tase pitää tervehdyttää tulevina vuosina. 1 miljardin vapaata kassavirtaa ohjeistettiin vuodeksi 2022 (ennen koronaa). Luulen että noihin $1,51 osakekohtaisiin osinkoihin ei ole paluuta vuosiin.

2 tykkäystä

Ei selkeästi ole. Yhtiö ilmoitti juuri hakevansa yli miljardin lainaa. Katsotaan miten maistuu.

1 tykkäys

Macy’s ja Nordstrom mainittu. :smiley:

Yhtiöllä on siis likviditeettiä
1100 senior secured notes
1523 käteistä
3000 tililuotto

Sanovat että tämä on enemmän kuin mitä tarvitaan kattamaan
1500 credit facility
542 erääntyvät lainat
300 takaisinmaksettava osuus tililuotosta
lainoilla katettavat tappiot

1100 + 1523 + 3000 > 1500 + 542 + 300 + lainoilla katettavat tappiot
lainoilla katettavat tappiot < 3281

Tekninen analyysi Macysista Tekninen analyysi

2 tykkäystä

Pienellä varauksella tuon käteisen suhteen, eli se ei välttämättä ole “cash at hand”, vaan siitä osa on hyvä allokoida viivästetyille välttämättömille maksuille ym. On myös mahdollista, että vanha 1.5 miljardin credit facility osaksi nostettiin käteiseksi näyttämään vakuuttavalta. Mutta suurella marginaalilla voi sanoa vähintään vajaa 3 miljardia dollaria olevan.

Macy’s tulee selviämään 2020 loppuun. Nyt vain pitää tietää, alkaako väki käydä avatuissa tavarataloissa kuten Sveitsissä kävi ja mihin malliin liikevaihtoa tulee.

Koronan vuoksi consumer discretionary on pahiten kärsiviä segmenttejä, eli vaatteet hyvin pitkälle. Kuitenkin näkisin tämän ostopaperina ja odotusarvon positiivisena.

1 tykkäys

Näin ajattelinkin. Yhtiöllä oli tilikauden päätteeksi käteistä 685 miljoonaa ja lainoja 4160 miljoonaa (nettolainat 3475 miljoonaa). Q1 jälkeen luvut olivat 1523 miljonaa käteistä ja 5657 miljoonaa lainoja (nettolainat 4134 miljoonaa). Kriisitilanteessa täytyy pitää kiinni rahoistaan niin pitkään kuin vain pystyy ja priorisoida maksuja. Kärsijöinä ovat olleet varmaankin tavaran toimittajat, jotka saavat rahansa tavallistakin myöhemmin. Katsoin erään ruotsalaisen vaatemerkkejä valmistavan yhtiön kassavirtalaskelmia Q1:seltä ja kyllä myyntisaamiset kertyy rivakkaa tahtia. Tienestit ei ole aina sitä miltä näyttää. Ajattelin että tuo “lainoilla katettavat tappiot” kuvaisi kokonaisuutena kassavirtavaikutuksellista tappiota, joka olisi maksimissaan 3281 miljoonaa johdon uskomuksen mukaan.

Muokkaus 27.5.
Macy’s ilmoitti tänään että noiden vakuudellisten senior notesien määrä on 200 miljoonaa enemmän kuin mitä aluksi arveltiin, eli 1,3 miljardia. Korko velalla on 8,375 %, mikä on paljon enemmän kuin mitä Macy’s on rahasta ennen maksanut. Nopeasti laskettuna tuo tekee 109 miljoonan ylimääräisen korkokulun vuodessa.

2 tykkäystä

image
Unsual option activity :rocket:

1 tykkäys

Mielettömän volatiili osake kyllä. Kun 45 % floatista on shortattuna, osakkeen suunnan päättää ne joille shorttaajat ovat osakkeet myyneet. Keitä he ovat? Long-term arvosijoittajia? Shortatut osakkeet pitää ostaa takaisin, shorttaaminen maksaa ja shorttaajien tappiot kasvaa kurssin noustessa. Minun osakkeitani ei nähdä myyntilaidalla.

1 tykkäys

Yksityiset ei saa osakkeitaan lainattua, vaikka haluaisikin. Yleensä lainattavat osakkeet on osakevälittäjien omistamia, joista sitten perivät korkoa. Koron suuruus on sidoksissa osakkeen volatiliteettiin, luonnollisesti. Instituutioille brokerit antaa mahdollisuuden välittää osakkeitaan lainattavaksi. Koska short float on noin suuri, voi tietysti miettiä, että miksi näin on ollut? Onko rahastoyhtiöt antaneet omia osakkeitaan lainattavaksi - eikö niille ole laskettu saatavan muuta tuottoa?
Katsoin lainakoron IB:ltä, se oli vain 1.25% - yllättävän halpaa on siis edelleen shortata M:ää.
Yleensä näin volatiivisten osakkeiden lainauskorot on 50-100% välissä.

  • edit: 1,22M kpl löytyy IB:ltä shortiksi tällä hetkellä
3 tykkäystä