Osakesijoittaminen

Hiiliyhtiöt - äärimmäisen matalaa arvostusta

Bongasin Kontraaja -nimiseltä bloggarilta mielenkiintoisen postauksen hiiliyhtiöistä.

Moni saattaisi ajatella, että hiili on auringonlaskun ala mitä se varmasti monessa mielessä onkin. Maailma ei kuitenkaan ole hiiletön huomenna, joten hiiliyhtiöillä on arvoa. Globaalisti hiilimarkkina on myös edelleen kasvava. Erityisesti Aasian talouksiin avataan ja on edelleen suunnitteilla uutta hiilivoimalakapasiteettia.

Hiiltä tarvitaan energiantuotannon lisäksi teräksen valmistuksessa, eikä sen korvaamiseen tässä ole vielä kehitetty taloudellisesti tai teknologisesti kestäviä vaihtoehtoja. CO2 päästöjen taklaaminen jotain muuta kautta kuin teräsyhtiöiden kautta on todennäköisesti globaalisti halvempaa toteuttaa muita reittejä. Hiilivapaan terästeollisuuden uraaurtaja on SSAB, joka pyrkii CO2-vapaaseen tuotantoon 2025-2030. SSAB on oman arvioni mukaan markkinaa 5-15v edellä projektissaan, mikä mahdollistaa tavallaan “kurkistusikkunan tulevaisuuteen”.

Teräksen ja energian tuotannossa tarvitaan erilaisia hiililaatuja. Teräksen tuotannossa käytettyä hiiltä kutsutaan metallurgiseksi tai lyhyemmin MET-hiileksi. Erona on käytännössä se, että MET-hiili on tavallista lämpöhiiltä puhtaampaa ja sisältää enemmän energiaa painokiloa kohden. MET-hiili poltetaan hapettomassa tilassa jotta epäpuhtaudet poistuvat ja tuloksena on terässulatoissa käytetty koksi.

Mikä tekee hiiliyhtiöistä mielenkiintoisen sijoituskeissin on se, että niiden arvostuskertoimet on painettu aivan pohjamutiin. Blackrockin viimeisin ilmoitus mahdollisesta hiiliyhtiöistä luopumisesta on ajanut markkinaa edelleen alas vaikkei fundamenteissa ole tapahtunut oikein mitään viimeisen 3kk aikana. Tällä hetkellä jenkkiyhtiöt treidaavat suunnilleen arvostuskertoimilla 2-5 P/E 2020e (hieman riippuen yhtiön sisäisestä riskistä). Yhtiöt ovat lähes kaikki nettovelattomia. Harvalla yhtiöllä myöskään on tarvetta investoida suuria summia tuotantoonsa, joten käytännössä lähes koko vapaa kassavirta on jaettu osakkeenomistajille maksamalla yhtiön velkoja, ostamalla omia osakkeita tai osinkoina. Monen yhtiön kaivoksien projektoitu käyttöikä ulottuu vuosiin 2030-2040, joten regulaatioriski pois luettuna yhtiöiden operatiivinen horisontti on 10-20v pitkä.

Matalan arvostuken takia alalle ei myöskään tehdä enää juurikaan uusia investointeja, mikä johtaa MET- ja lämpöhiilen tuotannon supistumiseen sitä mukaa kun kaivokset ehtyvät. Yhdysvaltain energiaviranomainen ennustaa hiilituotannon laskuksi lähivuosina n. 10% vuodessa. Globaalisti taas teräksen tuotannolle kriittisen MET-hiilen tuotantokapasiteetti supistuu 2025 mennessä yli 50Mt/v. 50Mt kapasiteetin supistumisen merkittävyyttä on hieman hankala hahmottaa, mutta Australian hiiliviranomaisen mukaan MET-hiilen globaali export-markkina on n. 350Mt/v. Lisäksi sitten paikallisesti tuotettu ja käytetty hiili.

MET- ja lämpöhiilestä MET vaikuttaa mielestäni volatilimmalta markkinalta, koska se on vahvasti sidoksissa terästuotantoon. Makro antaa MET-hiilelle kovan tuen supistumisen kautta 2025 mennessä, mutta tällä hetkellä ~vuoden perspektiivillä näen, että USA:n terästuotannolla ei mene kovin lujaa ja kotimaan markkina on yhtiöille kuitenkin tärkein (tästä näkemyksestä voi varmasti olla eri mieltä).

Oma katseeni on tällä hetkellä tasaisemman markkinan vuoksi USA:n lämpöhiilituottajissa. Lempparini näistä on Consol Energy (CEIX) niminen yhtiö. Bulletteina:

  • Palauttanut huikeita määriä pääomaa omistajilleen
  • Talousohjaus tuntuu olevan ensiluokkaista. Jos sisäinen pääoman tuotto on huonompi kuin E/P (~35%), ei investointeihin lähdetä.
  • Tuotantokustannukset ovat globaalisti ja USA:ssa alimmassa neljänneksessä (antaa tukea myös heikoille ajoille)
  • Hyvä infrastruktuuri: sijainti USA:n rautatieverkkojen varrella ja yhtiö omistaa oman hiilisataman itärannikolla.
  • Lopputuotteessa on vähän rikkiä ja korkea lämpöarvo
  • Hyvät yhteydet hiilen kuluttajiin. 2020 koko tuotanto on jo käytännössä myyty sopimuksilla ja myös pieni osa 2021 - tuo vakautta hiilen kurssimuutoksia vastaan.
  • Tuottaa tällä hetkellä käytännössä ainoastaan lämpöhiiltä, mutta meneillään on kehityshanke MET-hiilen tuotannon käynnistämiseksi. Tämän kanssakin ollaan pragmaattisia, eli kaivokseen ei investoida jos MET-hiilen hinta ei ole tarpeeksi hyvä.
  • Kaivos on pitkäikäinen

Toinen mielenkiintoinen yhtiö on Arch Coal (ARCH)

  • Tuotannosta noin 50/50 lämpöhiiltä ja MET-hiiltä.
  • Uusi suuri MET-hiilen kaivos avausvaiheessa (tuotanto n. 3Mt/v)
    • Tähän liittyy myös yksi huolenaiheeni: MET-hiilelle on tulossa 2020 paljon kapasiteettia USA:ssa samaan aikaan, kun jenkkien terästeollisuus yskii. Paraneva makrokuva ei välttämättä (100% mutu) vielä tänä vuonna luo tarpeeksi kysyntää. Avattava kaivos vaatii kuitenkin vielä 2020 investointeja.
  • MET-hiilen tuotantokustannukset ovat alimmassa neljänneksessä
  • Palauttanut myös huikeat määrät pääomaa omistajille
  • Lämpöhiilen tuotantokustannukset eivät kuitenkaan ole yhtä matalia kuin CEIX:llä.
  • Analyytikot uskovat jostain syystä 2019 EPSin jäävän Q1-Q3 EPSin alle vaikka hiilimarkkina ei ole muuttunut voitollisestia Q3:sta. Q4 pitäisi siis olla tappiollinen.

Näistä ainakin saa salkkuun arvostuskertoimien laskua jos SP500 PE 25 herättää lähinnä kuumotuksia :smiley: . Kannattaa myös lukea tuo Kontraajan kirjoitus aiheesta!

7 tykkäystä

Vastuullisuudesta:

Laskeskelin huvikseni paljonko vaikkapa 1000USD sijoitus Arch Coaliin tuottaa CO2 päästöjä vuodessa.

Yhtiön arvo Tuotanto (2018) Omistuksesi yhtiöstä 1000USD sijoituksella (%) Sinun osuutesi tuotannosta CO2 -päästöt
775 000 000 $ 95 800 000 kg 0,000129% 123,612kg 494,45kg

Mikä vastaa suunnilleen kahden hengen meno-paluulentoa Helsinki-Vantaalta Frankfurttiin. Lisäksi päälle muut palamistuotteet ja mm. rikki.

Vastuullisuusnäkökulmasta mielestäni MET-hiilen omistaminen on vähemmän ongelmallista sillä sen korvattavuus teräksentuotannossa on aika paljon kauempana, kuin hiilen käyttö energianlähteenä.


Q4 tuloskausi lähestyy myös hiilisektoria. Luulen, että katseet ovat paljolti huomisessa USA:n suurimman yhtiön Peabody Energy (BTU) raportissa, koska sieltä saadaan melko kattava tieto markkinasta kvartaalilla. BTU tuottaa ymmärtääkseni yksin noin kolmanneksen USA:n kaikesta hiilestä.

Oma seurantalistani. USA:n ajassa:
5.2. Aamu: Peabody (BTU)
6.2. Aamu: Arch Coal (ARCH)
11.2. Aamu: Consol Energy (CEIX)

Lisäksi katson varmaankin näiden kahden MET-tuottajan rapsat.

  • 19.2. Ilta Warrior Met Coal (HCC)
  • Maaliskuun puolessa välissä Ramaco Resources (METC)
1 tykkäys

Peabodylla järkyttävän huono tulos suhteessa ennusteisiin.

-https://seekingalpha.com/news/3538488-peabody-energy-eps-misses-1_80-beats-on-revenue

Earnings Call Presentation

Kassavirta kuitenkin edelleen positiivinen. Pääosa neg tuloksesta tuli jonkun kaivoksen alaskirjauksesta. Sen vaikutus EPSiin 2,56. En tiedä miten odotettuja nämä kirjaukset olivat. Osingot ja osakkeen takaisinostot menee kuitenkin nyt jäähylle mistä markkina ei varmaan hirveästi innostu.

E: Markkinareaktio näyttää suhteellisen neutraalilta tai jopa positiiviselta
E2/3: Tämä lappu lähti Teslan kanssa kiertoradalle :smiley:

1 tykkäys

CEIX Q4.

  • Ensi vuoden tuotannosta 95% myyty
  • Arvio vuoden lämpöhiilen myyntihinnoista per tonni $43 - $45. Viime vuonna toteutuma oli $45. Hyvä suoritus kiristyvässä markkinassa.
  • Investointeja jatketaan hieman hidastetulla tahdilla suhteessa 2019 eli $125M - $145M. (2019 oli $170M)
  • Kehitysvaiheessa olevan metallurgisen hiilen kaivoksen potentiaaliseksi vuosituotannoksi nostettiin 900M ton. kun aiemmin on arvioitu 600M ton.
  • Q4 aikana ei ostettu omia osakkeita, mutta ostettiin melko edullisesti yhtiön korkean yieldin lainoja pois markkinoilta $22M edestä.
  • Ohjeistettu oik. EBITDA $295-335M eli jäädään tämän vuoden $405M:sta jonkin verran.

Tuloksen puolesta ohjeistetaan siis suunnilleen nollatulosta tai hieman tappiollista, koska Adj. EBITDA riveiltä juuri mikään muu ei muutu kuin net income (mikä oli $93,5M).

Pääoman liikkeitä kuitenkin jos hahmottelee 2020 niin menee seuraavasti.

DDA (deprecation, depletion, amortization) on varmaan suunnilleen samoilla tasoilla eli $207M.
Capex ~$135M ±$10M
Jos firma jauhaa about nollatulosta ensi vuoden taseesta puretaan kuitenkin $72M ±$10M eli kolmannes market capistä käteiseksi.

Markkinareaktio ainakin avauksessa jyrkkä ~ -20%.

Olen silmäillyt Alliance Resource Partnersia (Q4 2019 raportti), jonka historiallinen kannattavuus on ollut järkyttävän kova (ROA > 15 %) ja jonka tase on vahva (49 % omavaraisuus Q4 2019). Yhtiö kuitenkin ohjeistaa tälle vuodelle -12,8 % laskua liikevaihtoon ja noin -30 % laskua EBITDAan. Tuloksen odotetaan laskevan myös 81-159 miljoonaan, kun se vuonna 2019 oli 407 miljoonaa. Ei markkinat siis aivan kaheleita ole näitten arvostusten kanssa.

Hiili on vaikeuksissa maakaasun hinnan ollessa alhaalla ja Euroopassa ilmastokysymykset painavat. Hiilen käyttö maailmalla on pysynyt vakaana (linkki). USA:ssa se on laskenut, mutta Kiinassa kasvanut. Kiina on ylivoimaisesti suurin hiilen kuluttaja 3770 miljoonan tonnin kulutuksella. Toisena tulee Intia 982 miljoonan tonnin käytössä. Yhdysvallat ei ole merkittävä hiilen viejämaa 105 miljoonalla tonnilla, joten yhtiöiden menestys riippuu kotimaisesta käytöstä, joka on ollut jo vuosia laskussa.

Yhtiön johto on kyllä poikkeuksellisen härkänä. Esim. vuoden 2016 vuosikertomusta evästivät motolla “For the long haul” ja pitävät alkaneella vuodella vallitsevaa markkinatilannetta väliaikaisena häiriönä joka puhdistaa kenttää kilpailijoista.

Nämä ovat riskisijoituksia. Kannattaa tarkistaa firmansa taseen kunto ja selvittää itselleen tuotetun hiilen käyttötarkoitus ja kilpailukyky muita materiaaleja vastaan.

1 tykkäys