O’Reilly Automotive ja Autozone
O’Reilly ja Autozone harjoittavat autojen osien, työkalujen, tarvikkeiden ja muiden varusteiden vähittäiskauppaa pääosin Yhdysvalloissa. O’Reilly laajentui vuonna 2019 Meksikoon ja Autozone on toiminut pidempään Meksikossa ja Brasiliassa, mutta ulkomaisten liiketoiminnot muodostavat vain pienen osan kummankin yrityksen arvosta nykypäivänä. On poikkeuksellista, että samalta alalta löytyy kaksi näin tasavahvaa ja erinomaista yritystä. Omaan mieleen tulee lähinnä Visa/Mastercard/Amex -trio ja Coca-Cola sekä Pepsi. Mikä siis tekee autojen osien vähittäiskaupasta niin houkuttelevan markkinan?
Noin 40-50% myynnistä on loppuasiakkaille, joiden auto ei käynnisty tai siinä on muu akuutti vika. Tällöin on ymmärrettävää, että asiakkaat eivät katso tuotteiden/palveluiden hintaa vaan painottavat nopeutta, jolla auto saadaan kuntoon. Tämä mahdollistaa alan parhaille yli 50% bruttomarginaalin. Myös mielikuvat oikeanlaisten tuotteiden saatavuudesta vaikutta asiakkaisiin merkittävästi. Nopeus ja saatavuus ovat myös valttia Pro-segmentin mekaniikoille, jotka haluavat saada asiakkaan auton sisään ja ulos mahdollisimman nopeasti. Erityisesti alan isot toimijat ovat hyvin positioituneita hyötymään tästä dynamiikasta, sillä heillä on laajimmat tuotekatalogit ja myymäläverkostot sekä parhaat lisäpalvelut (esim. ilmainen työkalun vuokra sekä moottoridiagnostiikkapalvelu ja lähettipalvelut). Tämän lisäksi noin 40% prosenttia myynnistä tulee ylläpitotuotteista (pakkasneste, pissapoika yms.). Ylläpitotuotteiden ja akuutteihin vikoihin keskittyvien tuotteiden osuus on siis 80-90% liikevaihdosta, mikä tekee alasta houkuttelevan sen defensiivisyyden vuoksi.
O’Reillyn ja Autozonen ydinmarkkinaan kuuluu vanhempia pääosin yli 7-vuotiaita autoja, joiden takuut ovat päättyneet. Tämä mahdollistaa fantastisen näkyvyyden tulevaisuuden markkinan koon ja koostumuksen muutoksiin sekä rajaa liian suurten/pienten investointien riskiä. Se mikä myytiin 7 vuotta sitten uutena, on relevanttia O’Reillylle ja Autozonelle tänään. O’Reillyn ja Autozonen kohdemarkkinat kasvat kohtuullisen tasaisesti ja ennustettavasti autokannan ja ajettujen kilometrien kasvaessa. Kun uusien autojen myynti sakkaa taantumassa, sen vaikutukset eivät heijastu O’Reillyn ja Autozoneen yhtä vahvasti koska ne, jotka eivät ostaneetkaan uutta autoa taantuman vuoksi joutuvat ajamaan yhä vanhemmilla autoilla, jotka vaativat yhä enemmän korjauksia ja ylläpitokustannuksia.
Kolmas loistavat ROICit mahdollistava tekijä on laaja tavarantoimittajien kenttä. O’Reilly ja Autozone voivat käyttää neuvotteluvoimaansa pienempiä toimittajia vastaan esim. vaatimalla pidempiä maksuaikoja tai alempia hintoja, sillä samanlaisia tuotteita valmistaa useampi yritys. Tämän lisäksi O’Reilly ja Autozone ovat jatkuvasti pyrkineet vähentämään riippuvuuttaan kalliimmista OEM-brändien tuotteista ja siirtämään myynnin painopistettä kohti omia private label -tuotteita. Autozone aloitti painopisteen siirron onnistuneesti jo vuonna 1986 Duralast-brändillään ja on nauttinut korkeammista marginaaleista pidempään kuin O’Reilly. Neuvotteluvoiman ja private label -tuotteiden seurauksena molempien yritysten käyttöpääomat ovat negatiivisia (toimittajat käytännössä rahoittavat yritysten toimintaa) ja marginaalit ovat alan huippua.
Numeropuoli on molemmilla yrityksillä näyttänyt hyvältä jo tovin (Data: Koyfin ja Stratosphere):
O’Reilly Automotive
- ROIC-% (5v keskiarvo): ~28%
- Liikevaihdon kasvu (10v): ~9% p.a.
- Liikevoiton kasvu (10v): ~10% p.a.
- Bruttomarginaali (5v range): 51-53%
- Liikevoittomarginaali (5v range): 19-22%
- Osakkeiden lukumäärä (2013 vs. 2023): -48%
- Myymälöiden lukumäärä (2013 vs. 2023): 3976→6111
- DIY vs. Pro liikevaihdon jakauma: 56%/44%
- Like-for-like myymälöiden liikevaihdon kasvu (2000-2022 range): 1-13% p.a.
L4L myynti kasvoi nopeasti koronan aikana (2020: 10,9% ja 2021: 13,3%), kun taas puolestaan hyytyi noin yhteen prosenttiin finanssikriisissä ja vuonna 2017. Oma arvaus L4L myynnin kasvusta normaalivuonna olisi ~4-5%.
- EPS kasvu (10v): ~21% p.a.
Autozone
- ROIC-% (5v keskiarvo): ~30%
- Liikevaihdon kasvu (10v): ~7% p.a.
- Liikevoiton kasvu (10v): ~7% p.a.
- Bruttomarginaali (5v range): 51-54%
- Liikevoittomarginaali (5v range): 19-21%
- Osakkeiden lukumäärä (2013 vs. 2023): -51%
- Myymälöiden lukumäärä (2013 vs. 2023): 5201→7140
- DIY vs. Pro liikevaihdon jakauma: ~75%/25%
- Like-for-like myymälöiden liikevaihdon kasvu Yhdysvalloissa (2000-2023 range): (2)-14% p.a.
Taas kerran nähdään, että korona on nopeuttanut kasvua (2020: 7,4% ja 2021: 13,6%). Autozonella kasvu on ollut huomattavasti tahmeampaa ja vuodet 2004-2008 mentiin nollakasvua. Pidemmän aikavälin normaalikasvu omasta mielestä noin 2-4%, koska Pro/Do-It-For-Me -markkinan kasvu on napsun nopeampaa (autojen monimutkaistuminen jne.) kuin DIY-markkinan, jossa Autozone on vahvempi.
- EPS kasvu (10v): ~17% p.a.
Mistä näinkin hyvät luvut johtuvat?
Luonnollisesti pelikenttä, jolla pelaat vaikuttaa paljon tekemiseesi mutta ovat Autozone ja O’Reilly myös omalla tekemiselläänkin ansainneet vahvat lukunsa. O’Reilly on erityisesti tunnettu pitkäjänteisestä tekemisestään ja yrityskulttuurista. O’Reilly on historiassaan palkannut johtoportaaseen lähes poikkeuksetta yrityksen sisältä. Kulttuuria ja strategian pysyvyyttä ovat tukeneet myös Larry ja David O’Reilly, jotka ovat toimineet eri rooleissa yrityksessä yli 50 vuotta. Autozone on puolestaan vaihtanut johtoaan useammin ja on palkannut talon ulkopuolelta usein. Toimitusjohtajana paikalla on kuitenkin istunut jo 18 vuotta Bill Rhodes, joka on vuodenvaihteessa siirtymässä täyspäiväisesti Autozonen hallitukseen. Uudeksi toimitusjohtajaksi on valittu talon sisältä Philip Daniele, joten ehkä naapurilta ollaan opittu jotain Autozonessa.
Erityisesti Autozonen EPS kasvua on ajanut yhtiön omien ostot, joilla se on saavuttanut legendaarisen kannibaalin statuksen. Yhtiö on viimeisen 25 vuoden aikana ostanut ja mitätöinyt lähes 90 prosenttia osakekannastaan. Nämä ostokset on tehty järkevillä kertoimilla (EV/EBIT 8-14) ja ovat luoneet pitkässä juoksussa huomattavasti arvoa. O’Reilly puolestaan keskittyi 2000-luvulla kasvuun yritysostojen kautta, joista suurin oli onnistunut CSK Auto -yrityskauppa, joka lähes tuplasi yrityksen koon. Myös O’Reilly on hakenut naapurista oppia ja saavutettuaan riittävän skaalan 2010-luvun alussa sekin on ostanut omia osakkeitaan jatkuvasti, joskin näiden ostojen kerroin on ollut vähemmän houkutteleva EV/EBIT 16.
Molemmat yhtiöt ovat viime vuosikymmeninä voittaneet markkinaosuutta laajalla myymäläverkostolla, tuotteiden saatavuudella ja lisäpalveluilla erityisesti alan pienemmiltä toimijoilta (joilla vielä noin 40% markkinasta), mutta myös viimeisen vuosikymmenen aikana Advance Auto Partsilta (josta lisää myöhemmin). Markkinaosuuksien voitto on mahdollistanut alaa nopeamman kasvun joka yhdistettynä järkevillä hinnoilla tehtyihin omien ostoihin, on tuottanut näyttävää EPS kasvua.
Pääosa tulevaisuuden kasvusta tullaan repimään myös samalla tavalla Yhdysvalloissa ja monet pienistä ketjuista ja ns. mom&pop shopeista on vaikeuksissa korkoympäristön kanssa. Konsolidoitava markkina tulee Yhdysvalloissa kuitenkin vastaan jollain aikataululla ja siksi molemmat yhtiöt katsovatkin etelään. Autozonen Meksikon liiketoiminta onkin kasvamassa vähitellen siihen kokoon, että se voi vähitellen alkaa antamaan tukea kasvuun. Molemmat yritykset ovat kuitenkin varsin kokemattomia Yhdysvaltojen ulkopuolella, joten kasvulla on riskinsä.
Uhkakuvia
Verkkokauppa ja Amazon
Akuuteissa tarpeissa verkkokauppa ei kykene vielä kilpailemaan O’Reillyn ja Autozonen laajan myymäläverkon kanssa, koska Autozonen/O’Reillyn lähetti ehtii ajamaan tarvittavat 10 mailia osien ja työkalujen kanssa nopeammin kuin verkkokaupan paketti ehtii ohelle. Tämän lisäksi myymälästä tuleva lähetti osaa neuvoa ja auttaa asiakasta osien asennuksessa toisin kuin UPS:n lähetti. Joidenkin tuotteiden lähettäminen paketissa on myös vaikeaa (esim. auton akut). Ylläpitotuotteissa kilpailu verkkokaupan kanssa voi olla verisempää, mutta kyllä ylläpitotuotteita ostettaessa myös arvostetaan palvelijan ammattitaitoa. Molemmilla yhtiöillä on omat verkkokaupat, mutta olisin skeptinen niiden kilpailukyvystä, jos verkkokauppa alkaisi ottamaan alalla merkittävää roolia.
Sähköautot
Sähköautojen kompleksisuus tulee siirtämään markkinaa DIY-puolelta kohti mekaanikkoja, koska yhä harvempi osaa huoltaa omaa autoaan. Tämä kehitys tulee kuitenkin vaikuttamaan alaan runsaan vuosikymmenen päästä, koska O’Reillyn ja Autozonen palvelema markkina koostuu pääosin yli 7-vuotiaista autoista. Pitää myös muistaa, että tällä hetkellä myytävistä autoista noin 8% on sähköautoja Yhdysvalloissa, joten pitkään saa odottaa ennen kuin sähköautot muodostavat merkittävän osan O’Reillyn ja Autozonen markkinasta. Ihmettelisin, jos yhtiöt eivät olisi valmiita sähköautojen lisääntymiseen heille relevanteilla markkinoilla vuosikymmenen päästä, koska kehityskulku on niin selkeä. Sähköautokentällä on toisaalta Teslan ja kiinalaisten muodossa uusia pelureita, jotka saattavat haluta tarjota myös omia huolto- ja varaosapalveluita toisin kuin perinteiset autonvalmistajat, mikä saattaa vaikuttaa markkinan kilpailudynamiikkaan.
Case: Advance Auto Parts
Advance Auto Parts on yksi alan kolmesta suuresta pelurista ja yhtiö oli vielä vuosina 2000-2013 Autozonen ja O’Reillyn kanssa samassa veneessä. Liikevoitto seitsenkertaistui vuodesta 2000 vuoteen 2013, ROE-% heilui erinomaisesti välillä 22-45% ja yritys osti vähän yli kolmanneksen omista osakkeistaan pois markkinoilta. Kannattavuus ei kuitenkaan koskaan noussut liikevoittomarginaalilla mitattuna yli 11%. Yhtiön johto näki, että sen piti laajentaa imperiumiaan noustakseen uudelle tasolle ja päätti vuonna 2013 ostaa General Parts Internationalin noin 2 miljardilla.
Yritysosto näytti aluksi onnistuneelta, mutta yrityksen marginaalit ja pääomantuotot alkoivat luhistua raskaan organisaatiorakenteen alla vuonna 2015, jolloin aktivistisijoittaja Starboard Value tuli yritykseen (Starboardin vuoden 2015 esitys). Yritys ei ole vieläkään selvinnyt täysin kriisistä ja liikevaihto on kasvanut vuodesta 2015 noin 10% liikevoiton laskiessa 25% ja ROE:n tippuessa 5-20% välille. Marginaalit ovat edelleen noin 6-8%. Viimeisimpänä käänteenä yhtiön osake on tippunut 60% viime vuodenvaihteen huipusta AAP:n laskiessa ohjeistustaan. Yritysarvo on samalla tasolla, kun ennen General Parts -yritysostoa.
Johtajavaihdokset ja yrityskulttuurin kestävyys
Vähittäiskaupan markkinat ovat yleisesti hyvin kilpailtuja, joten otteen herpaantuessa jälki voi olla rumaa. Uuden johdon ja yrityskulttuurin kyky luoda omistaja-arvoa pitkällä aikavälillä ei välttämättä ole yhtä hyvä kuin nykyisen johdon.
O’Reillylla ja Autozonella ei ole Westin tai Novon tasoisia regulaatiomuureja, mutta molemmat kuuluvat mielestäni tähän ketjuun. Mitä mieltä muut kyseistä firmoista, riittääkö laatu tähän ketjuun? En tiedä kuinka pitkiä avautumisia tänne ketjuun piti/sai laittaa, joten pahoittelen, jos ylitin jonkun rajan.
Jos kiinnostus yrityksiä kohtaan heräsi, niin suosittelen koluamaan läpi molempien firmojen IR-sivut, joilla on avattuna kohtuu selkeäsanaisesti yhtiön strategiat ja tulevaisuuden askeleet. Myös Business Breakdownsin podcastjakso on hyvä aloituspaikka yhtiöihin ensikertaa tutustuville (linkki).
(Disc: En omista kumpaakaan)
. Tämä on valitettavasti mennyt finanssialalla täydestä, ja nyt vastuullisissa rahastoissa on lääkeyhtiöitä, joiden tuotteet ovat pilanneet pienten lasten elämiä jo parin vuoden iässä, ammattiliitoissa toimivia työntekijöitä palkkatappajilla “hiljentäneitä” elintarvikeyhtiöitä, sekä huippulaadukkaita teknofirmoja, joiden tehtailla estetään ESG-toimena työntekijöiden itsemurhia, kun työolot ajavat duunarin hyppäämään tehtaan katolta alas. Kukin valitkoon itse sen linssin, minkä läpi näitä firmoja tarkastelee - lopputulos riippuukin oleellisesti juuri tästä valinnasta. Eipä vain taida sellaista firmaa löytyä, joka kertoisi ne yrityshistoriansa synkimmät hetket visuaalisesti miellyttävällä diaesityksellä.
) ja Atkore ohjeistikin, että tämän Solar-segmentin liikevaihto kaksinkertaistuu nyt 2024 tilikaudella. Vuonna 2025 tuleekin sitten jo BEAD (Broadband Equity Access and Deployment Program) ja yhtiö on opportunistisesti Yhdysvaltojen toiseksi suurin Telecom-segmentin HDPE-putkivalmistaja.
