Saulin näkemykset riskeistä on syytä ottaa tosissaan. Stockmannin viimeisen 10 vuoden aikana on nähty monia käänneyhtiösijoittajia jotka ovat uskoneet olevansa oikeassa ja markkinoita fiksumpia. Lopputuloksena on kuitenkin aina ollut arvoansaan astuminen ja pettymys pettymyksen jälkeen. Miksi tällä kertaa asiat olisivat toisin?
Mietitään ensiksi tuota kiinteistön myyntiin liittyvää epävarmuutta. Jotkut uskovat että kiinteistön seinät ovat täynnä sädesientä joka tuhoaa kiinteistön arvon, kun taas toiset uskovat kiinalaisiin pukumiehiin joilla on salkussa miljardin euron ostotoimeksianto. Tätä kannattaisi kuitenkin mielestäni lähestyä hurjien spekulaatioiden sijaan approksimoimalla arvoa saatavilla olevan historiallisen datan pohjalta:
Vuonna 2019 vuokrattavaa kokonais-pinta-alaa on 83 370 neliömetriä, josta vuokrattuna oli 97,7%, viimeisin ilmoitettu keskivuokra on 37,59 euroa per neliömetri ja annualisoituna investointeja 1,8 M€. Jos laskemme 87 370 * 0,977 * 37,59 * 12 - 1 800 000, saamme vuokratuotoksi 36,7 M€. 300 M€ myyntihinnalla tämä tarkoittaa 12,3% vuokratuottoa, 500 M€ myyntihinnalla 7,3% vuokratuottoa kun taas miljardin myyntihinnalla vuokratuotto olisi 3,7%. Emme tietenkään huomioineet tässä yksinkertaisessa laskutoimituksessamme millään tavalla mm. tavaratalon kerrosten käyttötarkoituksen muutoskuluja tai ydinkeskustojen kiinteistöjen vuosittaista arvonnousua, mutta mielestäni tämä riittää antamaan suuntaa kiinteistöjen todellisesta arvosta.
Jokainen voi tietysti tehdä omat tarkemmat laskunsa ja johtopäätöksensä että mikä on hyväksyttävä vuokratuottovaatimus Stockmannin kiinteistöistä, mutta tuo alin arvio 300 M€ myyntihinnasta on mielestäni lähinnä huono vitsi nykyisenkaltaisessa markkinaympäristössä. Kun ottaa huomioon Stockmannin 21Q3 170 M€ nettokassan, pidän käytännössä varmana että kiinteistöjen myynnin jälkeen Stockmann on vuokra- ja ostoveloista oikaistuna selvästi nettovelaton yhtiö.
Stockmannin johto on täälläkin saanut (ansaitusti) rajua kritiikkiä epäonnistumisistaan, mutta mielestäni Retailista annettu mielikuva ja kritiikki on historiatonta. Kun aiemmin omistin Stockmannia, kyseessä oli kasvava laatuyhtiö pysyvillä kilpailueduillla ja yhdellä Suomen vahvimmista brändeistä. Stockmannin johtoa pidettiin suuressa arvossa, koska vaikka Lindexin osto ja Helsingin jättiremontti osuivat todella huonoon paikkaan, miellytti sijoittajia säätiöiden kauas tulevaisuuteen katsova perspektiivi ja Hartwall Capitalin tuoma osaaminen yhtiön johtoon.
Stockmannin johdolla oli selkeä strategia. Yhtiö olisi Suomen ja kasvavien Itä-Euroopan talouksien ydinkeskustoissa kiinteistöjä omistava ja operoiva tavarataloyhtiö. Niihin tavarataloihin mitä Stockmann ei omistaisi, hankittiin mahdollisimman pitkät vuokrasopimukset, jotta kasvavilta vuokrakustannuksilta voitaisiin suojautua. Tavaratalostrategiaa tukemassa ja ostovolyymiä tuomassa olisivat laadukkaat vaateyhtiöt Seppälä ja Lindex, kosmetiikkaan keskittyvä Stockmann Beauty, sekä johtava postimyyntiyhtiö Hobby Hall.
Internetin aiheuttamasta murroksesta kaupan alaan puhuttiin, mutta varakkaat ihmiset eivät Internettiä juurikaan ostoksiinsa käyttäneet, verkkokaupan paketeissa oli liian pitkät toimitusajat ja hintavertailu tuhoaisi katteet. Stockmannilla ei ollut mainitsemisen arvoista digiosaamista joten heillä ei sinänsä ollut edellytyksiä kilpailla verkkomaailmassa. Vahva panostaminen verkkokauppaan oli myös iso brändiriski, joten se sopi paremmin Hobby Hallin kaltaisille hintahalpuuttajille, kuin vanhalle ja arvokkaalle palvelualttiille Stockmannille. Sitä paitsi verkkokaupassa ei voinut sovittaa vaatteita tai kokeilla kosmetiikkaa, joten siitä ei koskaan tulisi vakavasti otettava kilpailija Stockmannin liiketoiminnoille.
Johdolla oli siis kaunis ja uskottava strategia jonka tavoitteena oli kannatella Stockmannia seuraavat 100 vuotta, mutta valitettavasti visiossa oli yksi ratkaiseva virhe… se oli väärä
Tavaratalo on liikekonseptina täysin vanhentunut. Se ei pysty kilpailemaan valikoimassa koko Internetin kanssa, eivätkä ihmiset halua maksaa huomattavasti ylimääräistä tavaratalokokemuksesta. Moni asiakas käy liikkeessä kokeilemassa vaatteita ja kosmetiikkaa, jonka jälkeen he tilaavat tuotteet netistä sieltä mistä ne saa halvimmalla. Pakettitoimitukset tulevat nyt nopeammin ja helpommin kotiovelle kuin koskaan! Oli sitten kyseessä paperikoneet tai liiketilat, kun tarjontaa on enemmän kuin kysyntää, alkaa väistämättä pudotuspeli.
Stockmann joutui myymään Seppälän, Hobby Hallin sekä useat kiinteistöt kattamaan ryhmän tekemiä tappiota. Lindexin myynti oli laskukierteessä ja Stockmann Beauty lakkautettiin kun digitalisaatio iski myyntiin. Pitkät vuokrasopimukset muodostivat pakkopaidan joka esti isommat Retailin saneeraustoimet, koska vuokrasopimusvelkojen maksuun ei ollut varaa.
Vasta nykyisen toimitusjohtajan saapumisen ja yrityssaneerauksen aloittamisen jälkeen ollaan päästy tekemään tarvittavia toimenpiteitä Retailin osalta. Pitkistä vuokrasopimuksista päästiin eroon yrityssaneerausmenettelyssä ja Stockmann on alkanut panostaa erittäin vahvasti omnichannel-ideologiaan ja vahvistanut läsnäoloaan verkkokaupan puolella. Digitaaliset Hullut Päivät olisi ollut vielä täysi mahdottomuus muutama vuosi takaperin.
Onko Retail nyt siis pelastettu? Mielestäni ei! Stockmann olisi Q3 vieläkin selvästi tappiolla jos huomioitaisiin menetetyt vuokratuotot ja kiinteistökaupan jälkeen maksetut vuokrakulut. Moni täälläkin on ehdottanut että Lindex pitäisi spinnata pörssiin ja antaa tavarataloliiketoiminnan mennä nurin. Se olisi varmaankin järkevin tapa luoda omistaja-arvoa, mutta en usko yhtiön siihen kykenevän elleivät Irlantilaiset korppikotkarahastot saa yhtiötä haltuunsa. Pidän huomattavasti todennäköisempänä että Stockmann tekee nyt niin rajut säästötoimet kuin mahdollista ja kun se ei riitä, ajavat he heikoimmat tavaratalot (esimerkiksi Tapiola) alas sitten kun vuokrasopimus päättyy. Retailia tuskin on enää olemassa 3-5 vuoden sisällä.
Viimeinen selviytyjä Stockmannin kauppaimperiumista ja Stockmannin tulevaisuuden pääasiallinen liiketoiminta tulee olemaan Lindex. @Sauli_Vilen ehdottama EV/EBIT on tolkun ihmisen valuaatio Lindexille, mutta koska yhtiö on tehnyt ison käänteen, aliarvioi se mielestäni selvästi Lindexin arvon. Itsenäisenä yhtiönä Lindexille voitaisiin jo nyt helposti perustella esimerkiksi miljardin euron valuaatio.
Lindexin käänne pääsi varsinaisesti alkamaan vasta vuonna 2017, kun Ingvar Larsson sai kenkää ja tilalle nimitettiin väliaikaiseksi toimitusjohtajaksi Elisabeth Peregi hoitamaan Lindexin kulusaneerausta ja digitalisaatiostrategian kehittämistä. Sitten osuttiin kultasuoneen:
Peregi-Ehnbåge tehotiimi onnistui kääntämään laivan ja Lindexin trendin suunta saatiin muutettua niin että se johti 21Q3 ennätyskvartaaliin. Katsokaa vaikka itse:
Lindex on nopeasti kasvamassa niin vahvaksi toimijaksi, että saneerauksessa olevan Retailin tappiot eivät enää muutaman vuoden päästä ole merkityksellisiä. Tämä on pitkälti jäänyt sijoittajilta huomaamatta koska kaikilla on vahva mielipide Stockmannin tavarataloista ja miespuoliset sijoittajat eivät ymmärrä Lindexistä mitään.
On helppo ennustaa trendin jatkuvan ennallaan ja jättää huomioimatta huomiota herättävän pinnan alla tapahtuva arvonluonti.
Tiedättekö miksi minä en koskaan ostanut Reveniota? Koska yhtiöllä oli todistetusti huono johto, enkä millään uskonut että yhtiön kumiveneliiketoiminnasta saataisiin koskaan kovinkaan kannattavaa bisnestä. Jälkikäteen on tietysti helppoa sanoa että olisi pitäny keskittyä mielummin iCaren tutkimiseen ja nähdä sen valtava potentiaali. En aio tehdä samaa virhettä kahdesti.
Asiahan on muutenkin niin kuten aikamme Aristoteles, Ian Cassel, sanoo:
Most investors won’t like your investment idea until after it doubles.
Kaikki on mahdollista ja Stokkan käännekin on, mutta pidän sitä itse kuitenkin melko epätodennäköisenä. Mitä tulee Sokokseen niin vaikka se onkin samantyylinen tavaratalo, se on kuitenkin siinä mielessä huono verrokki, että sillä on takanaan valtava S-ryhmä, joka tuo isoja etuja mm. ostojen puolella. Liikkeitä on myös n. 20 ja iso osa niistä on pienillä paikkakunnilla esim. Rovaniemi, Kouvola, Pori, Porvoo jne. (vs. Stockmann 6, joista 4 pk-seudulla) ja tuotevalikoima on selvästi pykälän halvempia merkkejä kuin Stokkalla.
→ mutta kun lumipallo lähtee pyörimään, niin se voi nopeastikkin kasvaa kaikesta tästä vastustelusta huolimatta, kriittisen massan saavutettuaan.