Miten Inderes on saanut oik. liikevoitoksi Oravalle miljoonan. Mitä rivejä olette siirrelleet?
Q1 ja Q2 arviothan ovat menneet ihan puihin alarivien osalta, mutta tavoitehinta pysyy silti samana?
1 tykkäys
Toi on kyl ihan hauska toi nimenkäännös 
Orava toisinpäin ja lähetään myös kääntämään liiketoiminta paremmaksi.
4 tykkäystä
HPJ Roininen haastattelussa.
4 tykkäystä
Olen mukanaaa, kuin peräpukamaaa…
2 tykkäystä
Kiitos evolove173 kysymyksistäsi. Olemme saaneet Oravan Q2’18 1,0 MEUR:n liikevoiton Oravan tuloslaskelmasta. Emme ole siirrelleet tähän liikevoittoon mitään rivejä, vaan kyseessä on toteutunut raportoitu Q2-liikevoitto. Koko vuoden 2018 liikevoittoa olemme taas oikaisseet 5,7 MEUR:n kertaluontoisella kiinteistöportfolion alaskirjauksella, jonka odotamme toteutuvan Q4’18 aikana, kun yhtiö siirtyy käyttämään ulkopuolisen arvioitsijan arvonmääritystä kiinteistöportfolionsa arvonmääritykseen. Tästä syystä tuloskommenttimme taulukossa näkyy rivi “Liikevoitto (oik.)”. Oravahan tilasi vuoden 2017 lopulle ulkopuolisen arvioitsijan arvonmäärityksen ja tämän antama arvo oli juurikin 5,7 MEUR yhtiön itse esittämää arvoa matalampi. Tämän erän oikaisu koko vuoden liikevoitosta perustuu siihen, että tämä antaa meidän mielestämme paremman kuvan yhtiön tuloksentekokyvystä vuodelta 2018.
On totta, että Q1’18 ja Q2’18 raportoidun tuloksen ennusteemme eivät osuneet Oravassa. Orava kirjaa jatkuvasti kiinteistönsä käypään arvoon käyttäen sen omaa arvonmääritysmallia ja näiden (ei-kassavirrallisten) arvonmuutosten ennustettavuus on heikkoa, sillä ne eivät kehity välttämättä edes samaan suuntaan Tilastokeskuksen tilastoimien asuntojen hintamuutosten kanssa. Kuitenkin kassavirtaperusteiset operatiivisen tuloksen ennusteemme ovat Oravassa viime kvartaaleina osuneet ja esimerkiksi Q2’18 operatiivisen tuloksen ennusteemme osui toteutuneeseen kymmenentuhannen euron tarkkuudella. Täytyy myös muistaa, että vaikka Q2 raportoitu tulos jäi jopa 50 % ennusteemme alapuolelle niin absoluuttisesti puhutaan 250 TEUR arvonmuutoserosta kiinteistöportfoliossa, jonka arvo on 195 MEUR eli puhutaan 0,1 %:n muutoksesta ja ennusteheitosta.
Osakkeen käypään arvoon vaikuttaa teoriassa kaksi asiaa: odotettu tuotto ja riski, jolla tämä tuotto saavutetaan. Tällöin jos odotettu tuotto heikkenee, niin arvo voi silti nousta jos riskiprofiili laskee. Juuri näin on käynyt Oravassa, sillä vaikka alkuvuoden 2018 raportoitu tulos on ollut hieman meidän ennustamaamme heikompi ja olemme joutuneet laskemaan ennusteitamme, niin olemme aikaisempaa luottavaisempia siitä, että Oravan joulukuussa valitsema uusi hallitus saa käännettyä Oravan jälleen kannattavaksi. Osakkeen riskiprofiili on siis mielestämme laskenut. Viimeisimmät perustelut Oravan tavoitehintamme taustalle löydät tänään julkaisemastamme päivitysraportista täältä: https://www.inderes.fi/liiketoiminta-nimea-myoten-kaanteessa
8 tykkäystä
Tällä hetkellä näkyvyys yhtiön tulevaan tuloksentekokykyyn ei ole aivan tarkka ja voi olla, aivan kuten sanoit, että paras asuntomarkkinaympäristö on jo takanapäin. Kyseessä on myös riskinen case ja käänteeseen liittyy epävarmuutta. Osake ei siis välttämättä sovi riskinkaihtajalle. Yleisesti toteaisin, että mikäli sijoittajalla ei ole luottamusta sijoituskohteen johtoa kohtaan niin tällöin ei välttämättä kannata sijoittaa yhtiöön ollenkaan, tai ainakin tämä epäluottamus kannattaa vähintään huomioida tavallista korkeampana riskipreemiona tuottovaatimuksessa. Tähän mennessä IH on mielestäni ehdottanut Oravaan toimenpiteitä, jotka vain kasvattaisivat omistaja-arvoa yhtiössä.
Meidän näkemys Oravasta kiteytyy siihen, että kassavirtaperusteinen kannattavuus tulee nyt ilmoitetuilla toimenpiteillä paranemaan, koska pidetään kustannussäästöjä uskottavina (ns. myyntisalkun lakkauttaminen, hallinnoinityhtiön sopimuksen irtisanominen ja uusi hallinto, rahoituksen uudelleenneuvottelu). Tämän jälkeen pitäisi tulla ihan vuokraustoiminnasta tulosta eli case ei perustu pelkästään tukkualennusten ja arvonmuutosten palaamiseen kuten kirjoitat. Olemme aikaisemmin arvioineet, että vuotuinen operatiivinen kassavirtaperusteinen tulos voisi olla 3,9 MEUR uudessa Oravassa: Saneeraus etenee, mutta työ on vasta alkanut | Inderes: Osakeanalyysit, mallisalkku, osakevertailu & aamukatsaus (sivu 5) Pelkästään tällä operatiivisella tuloksen tasolla voidaan meidän mielestä perustella noin 6,0 euron käypä arvo osakkeelle ilman siis mitään käyvän arvon muutoksia tai tukkualennuksia. Pidetään kuitenkin todennäköisenä, että yhtiö tulee myös säästöjen lisäksi ostamaan omia osakkeita ja myös harjoittamaan rakennuttamisliiketoimintaa, jotka voivat edelleen kasvattavat omistaja-arvoa.
5 tykkäystä
Operatiivinen tuloshan ei sisällä korjauskuluja ollenkaan, joita 70-luvun luukkuihin tulee tehdä aika paljon? Neliömäärissä näitä on Kurrella eniten taseessa.
2010 jälkeen rakennetut luukut on käynyt varsin hyvin kaupaksi, mutta sitä vanhemmat ei niinkän. Asunnot on niitä, jotka ei ole oikein käyneet kaupaksi, eli isompia asuntoja ja sijaintikin on vähän mitä on useissa. Kutsuisin näitä suurimmaksi osaksi sossuperheasunnoiksi, eli suurin osa vuokralaisista taitaa olla valtion tukemia.
tilikauden tulos 2019: 6,2 milj.
arvonmuutos: 3,1 milj.
tukkualennukset 1,2 milj.
=1,9 milj oikeaa tulosta
Nytkin se rahavirta liiketoiminnasta on puolelta vuodelta sen vähän vajaan miltsin, joten sillä mennään. Arvioissanne tuossa raportissa laskette, että Orava saisi ensi vuonna jo vähennettyä korkokuluja, mutta jossain muualla juuri teidän arvioita lukiessa sanoitte, että tarvitaan tod. näk. näyttöjä ensin ja 2019 lopussa niitä voidaan neuvotella uusiksi. Tästä saisi tietysti vähän lisää rahavirtaa, mutta saattapi ne korotkin jo 2019 lähteä nousuun euroalueella. 
Arvioitte myös, että uusi johto saisi myynnit räjähdysmäiseen nousuun, eli ne yli tuplattaisiin, mutta kuka haluaa niitä 70-luvun betonineliöitä. Itse tiedän kokemuksesta, että niitä on aivan kauhea rempata vs. nykyaikaiset. Sijainnitkin on Kotkaa, Saloa ja muuta vastavaa. Uusien kämppien myyntiä en taas oikein sitten ymmärrä, jos ei niistä tee kunnon voittoa. Vai palataanko me taas siihen vanhaan kunnon Kurre-aikakauteen, kun voitot oli tarkoitus tehdä tasetta pyöräyttämällä, eli ostamalla isoja määriä “tukkualennuksella” ja myymällä sitten yksitellen? Ei se ihan optimaalisesti toiminut. 
IH:n arvonkorotukset ostettuihin kohteisiin ovat myös olleet varsin korkeita, eikä sielläkään rahavirrat, itse vuokraustoiminnasta päätä huimaa. Arvonkorotukset ostettuihin kohteisiin, sen sijaan laittaa pään pyörälle toisinaan. 
2 tykkäystä
Oravalla korjauskulujen kirjauslogiikka menee meidän käsityksen mukaan näin: huoneistoremonteista osa kirjataan kuluiksi, osa aktivoidaan taseeseen. Taloyhtiöiden vuosikorjaukset kirjataan tuloslaskelmaan kuluiksi ja peruskorjakset aktivoidaan. Eli merkittävät peruskorjaukset ei ole operatiivisessa tuloksessa. Käytännössä taloyhtiöt nostavat peruskorjauksia varten taloyhtiölainan, mikä sitten jyvitetään taloyhtiöiden omistajille. Peruskorjausten rahoittaminen ei pitäisi olla siten ainakaan lähtökohtaisesti suuri ongelma yhtiölle. Neliömääräisestä jakaumasta ei itsellä tällä hetkellä valitettavasti löydy tuoreinta tilastoa, mutta tasan vuosi sitten 70-lukulaisia oli neliöillä mitattuna 47 % portfoliosta eli noin puolet. Suurin osa, noin 49 % oli neliöillä mitattuna uudempia. Käyvän arvon perusteella 1989 jälkeen rakennettujahan on noin 70 %.
Yhtiön omien sanojen mukaan myös vanhat ovat käyneet kaupaksi ja meidän arvon mukaan myös vanhoja on myyty. Tarkkaa tilastoa minulla ei kuitenkaan tästä ole nyt esittää. Voisin veikata, että uudet kyllä myyvät paremmin. Siinä olet oikeassa, että Oravan asunnot on keskimäärin suurehkoja (noin 65 neliötä Q2’18 keskikoko) eivätkä siksi välttämättä optimaalisia sijoitusasuntoja suhteellisen vuokratuoton perusteella. Oravan portfolio tulee vaatimaan kyllä suurta muokkausta, jotta se se olisi nettovuokratuotto-%:lla mitattuna kiinteistösijoituksena optimaalinen. Itse arvioidaan, että yhtiö tulee todennäköisesti myymään suurempia kokonaisuuksia lähivuosina muokatakseen portfoliotaan ja myymään, aikaisemmasta poiketen, myös vuokrattuja asuntoja. Tähän päivään mennessähän yhtiö on myynyt vain tyhjiä asuntoja. Näihin arvioihin perustuu myyntien ennustettu lisääntyminen. Itse veikkaan, että myynnit voisivat painottua isoihin uusiin asuntoihin, koska juuri näissä nettovuokratuotto-% voi olla matala ja niissä pitäisi nyt olla ainakin jonkinlaista kysyntää markkinoilla. Myyntien suhteen on tärkeä tiedostaa, että aikaisemmin hallinnointiyhtiöllä ei ole välttämättä ollut suurta intressejä varsinaisesti myydä suurta määrää asuntoja pois (ainakaan jos myynneistä tulee tappiota), koska hallinnointipalkkio on perustunut rahaston arvoon.
Kysymykseen Oravan rahoituskuluista olemme vastanneet aikaisemmin mm. täällä: Kysymyksiä, Orava Asuntorahasto | Inderes: Osakeanalyysit, mallisalkku, osakevertailu & aamukatsaus yleisesti ottaen näkyvyys uuden Avaron strategiaan ei ole vielä kovin tarkka ja ensi vuoden ja lähivuosien ennusteet tulevat vielä tarkentumaan, jos ja kun uusi johto aloittaa ja strategiaprosessi saadaan valmiiksi. Itse en tällä hetkellä usko millään että uusi Avaro palaisi vanhaan “Kurre-aikakauteen”. Yhtiön pääomistaja on niin voimakkaasti puhunut muutoksen puolesta ja Orava on todistanut ettei sen vanha strategia toimi nykyisessä markkinassa. Pidän todennäköisenä, että uusi Avaro tulee panostamaan uudiskohteiden rakennuttamiseen ja kassavirtaan. Mahdollisesti myös kaupallisiin kiinteistöihin.
IH on toki tehnyt kovia arvonkorotuksia, mutta siitä olen eri mieltä ettei vuokraustoiminta päätä huimaa. Yhtiön kassavirtapohjainen nettotuotto-% oli viime vuoden lopussa 5,6 % mikä ei ole yhtään huono asuntoja painottavaksi kiinteistöyhtiöksi. Esim. Oravalla vastaava nettovuokratuotto-% oli viime vuonna 4,0 % ja Kojamolla 5,2 %. Nämä yhtiöt ovat laskeneet nämä tunnusluvut aavistuksen eri tavoilla ja ne eivät ole suoraan täysin verrannollisia, mutta antavat suuntaa-antavan kuvan.
Kiitos muuten asiallisista kysymyksistä ja haastamisesta. Oravalla on niin huono maine sijoittajien keskuudessa, että monen sijoittajan on vaikea arvioida sitä neutraalisti.
5 tykkäystä
Itsellä on Kojamoa jollain 15 kilolla. Tykkään enemmän välittäjien mantrasta: sijanti, sijanti ja sijanti. 8,5 egeä oli ihan siedettävä hinta maksaa tästä. Vähemmän olisi tietysti ollut kivempi, mutta ei dropannut alle antihinnan. Oravallakin spekuloin jotkut 10 % voitot kuukaudessa, vuosi sitten ja IH:ta omistin jonkun vähän päälle vuoden ja myin Oravakaupan jälkeen. Nämä tosin oli aika pieniä summia.
Rakas ystäväni Frykkendaaleni on käynyt kauppalehdessä Kurren kauppoja läpi tältä vuodelta. 
Oravan myymät asunnot 1.1.2017 - 30.6.2018
Myyty 95 kpl, velattomat myyntihinnat 12,3 m€.
Myytyjen laskennallinen tasearvo 31.3.2016 oli noin 12,2 m€.
Rakennusvuoden mukaan myytiin (tasearvo 31.3.2016):
1970-l 39 kpl (2,0 m€)
1980-l 1 kpl
1990-l 10 kpl (1,1 m€)
2000-l 8 kpl (1,2 m€)
2010-l 37 kpl (7,8 m€)
Myytyjen neliöhinta taseessa 31.3.2016 oli:
1970-l 1000 €/m2
1990-l 1600 €/m2
2000-l 2800 €/m2
2010-l 3200 €/m2
Paikkakunnan mukaan myytiin (tasearvo 31.3.2016):
Tampere 13 kpl (2,5 m€)
Jyväskylä 12 kpl (1,3 m€)
Oulu 9 kpl (1,4 m€)
Vantaa 9 kpl (0,8 m€)
Lohja 9 kpl (0,6 m€)
Salo 7 kpl (0,15 m€)
Loput kaupungit 0-3 kpl.
Hallintoyhtiöllä ei tosiaankaan ole ollut muuta intressiä kuin kasvattaa tasetta, koska hallintopalkkion suurus on ollut riippuvainen siitä.
IH:n intressit ovat varmaan seuraavat:
-
IH:lla on mahdollisuus kupata Oravasta massit pois, koska se hallitsee sitä, keinoja on satoja.
-
IH voi laittaa pika, pikaa Kurren “kuntoon” ja myydä osuteensa.
-
IH voi myös ottaa tästä pidemmän holdin, mutta tuo omistusosuus jäi vähän pieneksi, kun jengi ei suostunut tuohon hintaan oikeen myymään, mitä IH tarjosi.
IH:ta en ihan asuntosijoittajaksi laskisi, koska Q1 asuntoja oli 58 % ja loput oli palvelu\kaupallinen-sektorilta.
Vähän ihmetyttää, että millä rahalla Orava meinaa ostella omia osakkeita, rakentaa ja ostella uusia kämppiä…
3 tykkäystä
Oravan hallituksesta on hyvä huomata, että aikaisemmin vain kaksi kuudesta Oravan hallituksen jäsenistä olivat nähdäkseni riippumattomia hallinnointiyhtiöstä ja IH:sta (Larvala ja Hertsberg). Nyt Oravan viisihenkisestä hallituksesta kolme on nähdäkseni täysin riippumattomia (Kovalainen, Repo ja Ahvenjärvi). Ahvenjärvi on IH:n hallituksessa, mutta hänellä ei ole ilmoitusten perusteella lainkaan omistuksia IH:ssa ja pidän itse häntä riippumattomana. Pidän todennäköisenä, että uusi hallitus tulee painottamaan aikaisempaa voimakkaammin kaikkien osakkeenomistajien omistaja-arvoa päätöksissään enkä oikein usko että he ns. kuppaisivat Oravaa IH:lle. IH:n TJ:llä Roinisella on myös henkilökohtainen maine pelissä, koska hän piti viime vuonna lukuisia esitystilaisuuksia ympäri Suomea Oravan omistajille vaihtotarjouksen yhteydessä, jossa hän painotti ajavansa kaikkien osakkeenomistajien ja myös piensijoittajien etua. En oikein millään usko että hän lähtisi ajamaan nyt Oravan yksityissijoittajien etujen vastaisia päätöksiä. Tietyllä tavalla hänellä on nyt “vastuu” saattaa Orava kuntoon. Toki on mahdollista että IH myisi Oravan omistuksensa myöhemmin pois ja Roininen on myös aikaisemmin sanonut että tämä on mahdollista.
“Vähän ihmetyttää, että millä rahalla Orava meinaa ostella omia osakkeita, rakentaa ja ostella uusia kämppiä…” Tämä tulee varmasti olemaan yhtiölle haaste. Tämän takia me myös arvioidaan, että yhtiö tulee aikaisempaa agrressiivisemmin myymään asuntojaan pois.
4 tykkäystä
Voisitko hieman avata tätä?
6,0 euron osakekohtaisella hinnalla Oravan markkina-arvo olisi 57,6 miljoonaa ja 3,9 miljoonan operatiivisella tuloksella p/e luvuksi tulisi 15.
Miksi sijoittajat olisivat valmiita maksamaan Oravasta 15 kertaa operatiivisen tuloksen verran? Oravan track-record omistaja-arvon luomiseksi on todella surkea, kuten kaikki tiedämme.
Oravan asuntoportfolion arvonkehitys on ollut vuodesta toiseen negatiivinen ja tämä on haudannut jatkuvasti alleen sen pienen positiivisen kehityksen, mitä operatiivisella puolella on saatu aikaan viime kvartaalien aikana.
Miksi tämä muuttuisi mihinkään? Samat kiinteistöt siellä taseessa on edelleen.
Miksi sijoittajat eivät jatkossakin diskonttaisi tätä osakkeen hintaan?
Eli onko tuolle p/e 15 kertoimelle jotain perusteita?
5 tykkäystä
Oravan historiallinen track-record on tosiaan heikko. On kuitenkin tärkeä huomata, että yhtiön hallitus on vaihtunut, johto on kokonaan vaihtunut (tai vaihtuu 18.12 jälkeen), yhtiörakenne ja kulurakenne ovat muuttuneet ja strategia on täysin erilaisia kuin aikaisemmin. Taustalla on toki toistaiseksi samat assetit ja velat, mutta myös tämä tulee uudessa suunnassa muuttumaan. Itse pidän mahdollisena, että Ovaro tulee myymään huomattavan määrän, luokkaa 50-70 MEUR kiinteistöportfoliostaan pois heikosti tuottavia kohteita (Q2’18 kiinteistöportfolio 195 MEUR). Näitä ovat erityisesti suuremmat perheasunnot uudiskohteista, joiden nettovuokratuotto-% on matala. Kun heikosti tuottavat kohteet on myyty pois ja rahoitus on saatu uudelleenjärjestettyä on Ovaron operatiivinen tulos meidän arvion mukaan selvästi korkeampi kun nyt ja riskiprofiili huomattavasti matalampi. Kokonaisuutena tuotto/riski-profiili tulee olemaan täysin erilainen kuin aikaisemmin. Ajan myötä käänteen edetessä pidän todennäköisenä että sijoittajien luottamus yhtiötä kohtaan vahvistuu ja aikaisemmat johdon tekemät virheet vähitellen unohtuvat.
Mille tasolle uuden Ovaron arvostustaso voisi nousta jos muutos onnistuu? Tätä on vaikea sanoa tarkalleen, koska se riippuu mm. siitä, mille tasolle kannattavuus nousee, mitkä uuden yhtiön tuloskasvunäkymät ovat ja miten korkea riskiprofiili Ovarolla tulee olemaan. Tuo operatiivisesta tuloksesta laskettu 15x P/E minkä mainitsin raportissa (linkki raporttiin aikaisemmassa kommentissa) perustui monella tapaa lähimmän verrokkiyhtiön eli Investors Housen (IH) arvostustasoon meidän ennusteilla. IH:lla on toki muutakin liiketoimintaa kuin asuntosijoituksia eikä se välttämättä ole täydellinen verrokki Ovarolle. Yleisesti ottaen asuntosijoitusyhtiöille markkinat ovat usein valmiita hinnoittelemaan esimerkiksi kaupallisia kiinteistösijoitusyhtiöitä kovemmat kertoimet, koska riskiprofiili on näissä tyypillisesti matalampi. Jos katsoo USA:ssa suuria asunto REIT:tejä, niin niissä on viime aikoina 12kk trailing P/FFO (P/EPRA EPS vastaava tunnusluku) ollut noin 18-20x tasolla. Asuntosijoitusyhtiö Kojamolla 2017 P/FFO on taas tällä hetkellä noin 21x. Painotan nyt vielä, että me ei pidetä näitä Ovaron verrokkeina eikä perustella Ovaron arvostusta näillä kertoimilla, mutta antavat ehkä jotain osviittaa siitä, mille tasolle toimialan arvostustasot voivat nousta.
4 tykkäystä
Muita harkitsemassa lisäämistä/ostoa 5,5€ tasolta näin käänteen ensimmäisten merkkien sarastaessa?
1 tykkäys
Uudet strategiset tavoitteet julkaistu:
2 tykkäystä
Ovaron CMD alkaa näillä minuuteilla! 
Ovaro Kiinteistösijoitus oyj:n pääomamarkkinapäivä 29.10.2018 klo 13.00 | Inderes: Osakeanalyysit, mallisalkku, osakevertailu & aamukatsaus
2 tykkäystä
Tykkään Ovaron insinöörikööristä, looginen ja fiksun kuuloinen lähestymistapa tähän bisnekseen. Luottamus vahvistui, CMD:lla piirretyt suuntaviivat näyttävät oikeinkin hyviltä. Toivottavasti käytännön toimet tukevat tätä, ja saadaan Ovarosta kaivettua arvoa esiin. Kaikki ei ole johdon käsissä, mutta helpottaa se huomattavasti jos siellä ymmärretään, mitä pitäisi tehdä.
5 tykkäystä
Vaikka tuo esitys oli vähän kotitekoinen, eikä niin fiini, niin silti oli aika vakuuttava ja aito itseltäni löytyy Ovaroa, kun seurasin Mallisalkkua. CMDn perusteella jatkan vielä sen kanssa.
3 tykkäystä
Ei kannata järkyttyä kotikutoisia slaideja: Investors Housenkin sijoittajapresikset näyttää suorastaan hävyttömiltä power point -harjoituksilta, silti träkki ollut hyvä. Ehkä hyväkin että esitysten keskiössä on asia, ei kosmeettiset esitysseikat.
1 tykkäys
Aki Pyysing kirjoitti (jälleen) artikkelin Ovarosta. Jaan Akin ajatukset lähes sanasta sanaan.
3 tykkäystä
Kukaan muu harkitsemassa ostoja? Omien ostot alkanevat pian. Q3 ensi viikolla… olisiko aika?
EDIT: Inderes pitää hyväksyttävänä tasona EPRA NAV -20% uuden strategian onnistuessa. 2020 EPRA NAV ennuste 10,3e eli noin 8e olisi tuolla logiikalla tavoitehinta 2020.