Paragon Ag – koronamuuriin ajanut autoalan alihankkija

Osakkeet
1

Liikevaihto: 145 mEur (2021E)
EBITDA%: 12-15 (2021E)
Vapaa kassavirta: 10-12 m€ (2021E)
Markkina-arvo: n. 50 m€

Www: https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/0/investor-relations.html
Tuorein presentaatio (englanniksi): https://ir.paragon.ag/download/companies/paragon/Presentations/20201116-18_PGN_Eigenkapitalforum_WEB.PDF

Joitain tunnuslukuja (kuluva vuosi, arvio yrityksen antamaan ohjeistukseen perustuen):
EV/EBITDA: n. 3
EV/SALES: 0,35

Alkusatu

Olipa kerran Saksassa autoteollisuuden alihankkija, perheyritys, joka listasi ison siivun lupaavasta akkuteknologiafirmastaan pörssiin. Saadulla rahoituksella alihankkija toteutti kunnianhimoisen kasvuohjelman tehden yritysostoja ja satsaten valmistuskapasiteettiin ja teknologiakehitykseen.

Yritys kertoi ylpeästi joka seitsemännen maailmassa myydyn auton sisältäneen jotain sen valmistamaa tekniikkaa. Vuonna 2019 investointeja oli lähes 30 m€:n arvosta. Kasvuhimossa otettiin lisäksi frangibondi Sveitsistä. Vuodelle 2020 pedattiin isot odotukset.

Mutta voi kauhistus, tytäryhtiön akkuteknologia-alan kasvulupaukset eivät toteutuneet ajallaan tärkeän asiakkaan viivästyttäessä isoja hankintojaan. Piti tehdä alaskirjauksia ja ne konsolidoituivat emäyhtiön puolelle lukuja rumentamaan.

Sitten iski hirmuinen korona. Lähinnä saksalaisen autoteollisuuden (erityisesti VAG-konserni) hovihankkijamme kassa joutui koville. Kulut juoksivat, mutta autotehtaat olivat useita viikkoja kiinni. Viime vuoden vuosikertomukseen tuli merkintä riskistä joutua selvitystilaan, jos hankala koronatilanne pitkittyisi.

Omavaraisuusaste oli Q3/2020 enää 6%, kun yrityksen tavoite olisi 30%. Erään analyytikon antama n. 90€ tavoitehinta oli enää märkä uni ja osakekurssi valui alle 10 euron. Vain kymmenen vuotta aiemmin yritys oli joutunut neuvottelemaan velkojaan edellisen kerran uusiksi. Nyt tehtiin isot alaskirjaukset, neuvotteltiin ostolaskuihin lisää maksuaikaa ja bondi-kovenantteihin lievennyksiä…

Karmiva tositarina, etenkin jos Paragon Ag on ollut useampia vuosia salkussasi! Osanottoni holdareille. Asbestihanskat ovat tulleet tarpeeseen.

Joo, kas kun et suosittele Argentiinan valtiolainoja. Kerro nyt lisää kuitenkin.

Paragon Ag on siis (lähinnä) saksalaisen autoteollisuuden alihankkija. Alla listaus tarjoamasta, jota voi pitää melko laajana.

Vuonna 2020 yli 20% yrityksen työntekijöistä teki tuotekehitystä. Tuotekehityspaukuista voi päätellä yrityksen hakevan first mover -etua ja välttää näin vakiintuneempien tuotteiden kilpailupaineen ja hintaeroosion.

image
image511×611 53 KB

Core-liiketoiminta on tervettä ja riskit hyväksyvälle (kts. oma kappale) pitkäaikaiselle sijoittajalle kohde siksi houkutteleva. Toisessa kuvassa on liikevaihdon jakautuminen 9kk/2020 alueittain. Tasavahvoja tukijalkoja on kolme ja Digital Assistance on tuoreimpana satsaus ohjelmisto- ja AI-puolelle. Kuten näkyy, ohjelmistojen osuus nousee vahvalla kulmalla (48,7% y-o-y).

image

Hyvistä asioista huonoihin. Merkittävin syy alhaiselle arvostukselle on taseen erittäin heikko rakenne ja velkaisuus. Tase ei siedä – ilman osakeantia tai muuta pakkoratkaisua – uutta koronan kaltaista shokkia.

Taseongelmaan puuttuminen on keskeinen ajuri osakehinnan reippaalle nousulle ja omistaja-arvon luonnille. Siksi tämä postaus keskittyy enemmän riskien kuin liiketoiminnan avaamiseen. Ehkäpä liiketoiminnasta lisää joskus myöhemmin.

No millä eväillä sotkut siivotaan?

Ranskalaisin viivoin:

  • Kulukuuri: Saksassa olevia toimintoja keskitetään, kun yritysostojen tuomat päällekkäisyydet karsitaan ja toimipisteitä yhdistetään. Tämä työ on jo aloitettu. Ylimääräisiksi jäävien yrityskiinteistöjen myynti.

  • Liiketoiminnan kasvu: koronariskin hellittäessä tehdyistä investoinneista saadaan viimein hyöty irti. Ohjelmisto-, sensori- ja hengitysilman puhdistustekniikan kysyntä on ollut ennakoitua vahvempaa. Ohjelmistoissa puheohjaus nopeasti kasvava alue. Tälle vuodelle ennakoitu vapaa kassavirta on vahvaa. Ohjelmistoissa Paragon myy jatkuvaa liikevaihtoa tuottavaa lisenssipohjaista alustaratkaisua.

  • Voltabox-myynti: yritys linjasi myyvänsä pörssilistatun akkuteknologiatyttärensä Voltaboxin kokonaan. Omistuksen (54,5%) markkina-arvo on kirjoitushetkellä n. 40 m€.

Kiva, mutta miksi tähän pitäisi laittaa rahojaan?

Jos Paragonin markkina-arvosta vähentää Voltabox-omistuksen, simppelillä matematiikalla voisi ynnätä yrityksen arvon vastaavan alle vuoden vapaata kassavirtaa. Ei huono, sanoisi eräs Tanssii tähtien kanssa -tuomari. Vuoden 2019 vuosiraportissa mainittiin seuraavan 60 kk:n tilauskertymä olevan n. 800 mEur. Peruskuorma tuleville vuosille on olemassa.

Alun infolaatikossa mainitut tämän vuoden EV/EBITDA ja EV/SALES huutavat halpuuttaan. Isommilla kilpailijoilla/verrokeilla EV/EBITDA-kertoimet heiluvat 5-6 välissä, joten osakehinnan nousu 50% jättäisi kertoimeksi n. 4.5, mikä voisi olla hyväksyttävä taso, jos ja kun yritys saa velkatilanteensa edes hieman parempaan järjestykseen.

(Huom! En ole laskenut pro forma -lukuja, jos ja kun osittainen Voltabox-divestointi tapahtuu, joten tunnusluvut tällä varauksella.)

Yritys näyttäisi olevan inhokkien joukossa, mikä ilahduttaa kaltaistani jo hieman kylmentyneidenkin tupakantumppien metsästäjää kovasti. Yleinen koronakupla ei ole päässyt uimaan osakkeen arvostukseen.

Mitäs ne möröt sitten ovat

Kuten arvata saattaa, on todellisuus kimurantimpi. Voltabox-omistuksen myynti on tarkoitus tehdä teolliselle toimijalle isompina osina. Myynnin piti tapahtua jo viime vuoden puolella, mutta sveitsiläisen ostajakandidaatin kanssa käydyt neuvottelut ovat jatkuneet yhä. Myynnin ajallinen pidentyminen voi tarkoittaa hyvää (ei pakkomyyntitilanne, haetaan parempia ehtoja) tai huonoa (ostettava kohde ei tyydytä).

Itse kallistun positiiviselle puolelle. Kassatilanteen parantuessa Paragonin ei ole tarpeen lahjoittaa omaisuutta velkojen maksamiseksi. Yrityksen tilanne on verrattavissa NoHoon, joka törmäsi koronaan ja myi Eezy-omistustaan vasta hiljattain. (Toisin kuin NoHo, Paragon generoi jo positiivista kassavirtaa.)

Voltabox-omistuksen blokkimyynnistä saadaan mahdollisesti markkinahintaa pienempi hinta, vaikka se tehtäisiin useammassa osassa. Jollei myynti sinetöidy kuluvan kvartaalin aikana, se tuskin toteutuu nykyisen sveitsiläisen ostajaehdokkaan kanssa laisinkaan. Myös Voltaboxin kassatilanne on ollut kireä, joten huonossa tapauksessa (akkumyynti ei palaudu) Voltabox-omistus dilutoituu ja Paragonin velkojat hermostuvat. Riski on ehdottomasti huomioitava, sillä kauppaa on hierottu jo kohta vuosi.

Jos myynti ei toteudu, on riski osakeannista ja/tai yrityksen divisioonan myynnistä. Kumpikin toimenpide tuhoaisi omistaja-arvoa ja näkyisi osakekurssissa. Siksi Voltabox-myynti on ensisijainen tie laskea velkaantumisastetta. Joko blokkikaupalla tai myymällä markkinaan pienissä erissä.

image

Paragon on suurelta osin VAG-konsernin menestyksen varassa. Vaikka markkina on auennut Kiinaan (esim. Geely), on yritys silti saksalaisen autoteollisuuden menestyksen vanki. Tätä riippuvutta lieventää laaja tuoterepertuaari ja keskittyminen nichemäisempiin alueisiin ja ohjelmistoihin, joissa kasvunäkymät ovat edelleen hyvät.

Autotehtaita kiusaavat sirutilausten ongelmat voivat hidastaa asiakkaiden myyntiä ainakin lyhyellä välillä. Saksa on tosin boostannut kotimarkkinansa uusien autojen markkinaa pitäen Paragon-tarjoaman kysyntää yllä.

Lopuksi nostan ensin johdon. Perheyrittäjyys mainitaan usein positiivisessa valossa, mutta 50%+1 ääni osuudella valtaa pitävä perustaja Klaus Frers on merkittävässä asemassa päättämässä yrityksen suunnasta.

OK, onx tää osta vai myy?

Kuvaan ohessa optimistisen skenaarion, mutta en mielestäni vahvoin bullerolasein. Tätä saa tietenkin haastaa vapaasti, koska siinä on iso V:n kokoinen oletus:

  • Voltabox-myynti toteutuu. Paragon jää vähemmistöomistajaksi sitoutuen myymään omistuksensa (~10-15%) vasta myöhemmin. Rahat käytetään velkojen maksuun ja alle par-hintaisten bondien lunastamiseen. Omavaraisuusaste kohenee merkittävästi, riskitaso laskee.
  • Myynti kasvaa 10-15% parin seuraavan lähivuoden ajan, mutta osinkoa ei makseta pariin vuoteen, vaan velkojen – pääosin bondit - lyhentäminen jatkuu. Tämä on minulle ok.

Tehtyjen toimien pitäisi näkyä osakekurssissa. Jollei Voltabox-myynnin yhteydessä muuta sovita, on mukana lisäksi optio hyötyä Voltaboxin suorituskyvyn paranemisesta.

Q4/2020 julkistetaan huomenna ja saadaan lisätietoja miten Voltabox-omistuksen myynti edistyy.

Disclaimer: omistan Paragonin osakkeita.

Hauska fakta: Taalerin Mikro Rein -rahasto on omistanut Paragonia parin prosessan siivun, omistaa ilmeisesti vieläkin.
Hauska fakta 2: Lähdin liikkeelle Voltaboxin analyysista, mutta päädyin Paragonin omistajaksi. Jotkut tykkää äidistä ja toiset tyttärestä. Sain toistaiseksi molemmat.

Ed: typo korjattu otsikosta

39 tykkäystä
2

Yksi palstan historian parhaista avauksista, substanssi sekä huumori molemmat huomioiden ja sopivassa suhteessa. Standing ovation :clap:

6 tykkäystä
3

Miten mahtaa meneillään oleva (paheneva?) puolijohdepula vaikuttaa tähän. Pahimmillaan autoteollisuuden valmistus voisi pysähtyä pidemmäksikin aikaa ja siten voi iskeä alihankkijoihin samaan tapaan kuin korona.

5 tykkäystä
4

Paragonin maaliskuun lopun “piiloposarissa” asia muotoiltiin näin:

The Management assumes that any supply shortages for components will have a low impact, if any.

Q4-rapsa samalla ulkona ja mukana ennakkotiedot Q1:n osalta. Nopeasti katsottuna ok (en ennätä penkoa syvemmin), mutta tiedotteessa kerrottu niukkuus Voltaboxin myynnistä huolestuttava ja Voltaboxin auditoinnin keston pitkittyminen ei ole hyvä signaali. Yleensä tiedotteen loppuun haudataan ne asiat, joista pitää nostella kulmakarvoja.

Q4:
https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2083546

5

The company does not expect material shortages to have a major impact on performance; currently known shortages fall below the planned tolerance levels.

Yllä uusin päivitys komponenttiasiaan liittyen. Tilanne voi pahentua toki edelleen, “ei kahta sanaa”, jos käytän Vilenin Saulin suosikkilausetta.

Pörssikurssi tykkäsi uutisoinnista. Pidän tätä yllättävänä, koska yritys oli kommunikoinut Q1:n oleellisen tiedon ulos jo maaliskuun lopussa. Uutena tietoa Q2:n osalta tehdään paprujeni mukaan kaikkien aikojen liikevaihtoennätys, mikä on tietenkin positiivinen uutinen. Pullat ovat siis hyvin uunissa koko vuotta ajatellen, koska myös EBITDAn ja kassavirran ennakkotiedot vahvistettiin.

Based on the good development in customer orders, the Management also expects the second quarter to significantly surpass the reference period from 2019.
The Management also reaffirms its expectations of an EBITDA margin of 12-15% and free cash flow of around € 12 million for 2021 as a whole.

Jään vielä odottamaan tasetietojen julkaisua ja rahavirtojen liikkeitä.

Voltabox oli samaan aikaan julkistanut myös joitain tietoja koko vuoden (2020) tuloksesta ja kuluvan vuoden ohjeistuksesta. Akkujen kysyntä ei ole elpynyt Voltaboxin asiakaskunnassa ja kuluvan vuoden liikevaihtoennuste on edelleen alhainen aiempiin vuosiin nähden. Piristymistä odotetaan kuluvan vuoden puolivälistä alkaen.

Voltaboxin lukujen auditointi on yhä kesken ja uutisia Paragonin Voltabox-myynnistä tuskin saadaan ennen kuin vuoden 2020 luvut ovat molemmilta auditoituina.

Paragonin pörssikurssin ihastelun sijaan minua miellyttää enemmän tämä käppyrä - kyseessä on Paragonin bondin hintanoteeraus. Par-arvostukseen on yhä matkaa, mutta suunta on oikea.

image

Kiitän mitä nöyrimmin! Toivottavasti joku jaksoi lukea satuiluni loppuun saakka :slight_smile:

3 tykkäystä
6

Q1:n osari tuli jälkijättöisesti pihalle vasta heinäkuun lopulla ja eilen päästiin normisykliin Q2:n rapsailun myötä. Keskeiset palikat Q2:n osalta:

  • FY 2021 ohjeistus edelleen 145 MEUR, vapaa kassavirta ~12 MEUR ja EBITDA 12-15%
  • viivästynyt Voltabox-osuuden myynti nytkähtänyt ainakin puheissa eteenpäin
  • uusi ohjelmistopuoli (Digital Assistance) kasvanut roimasti, 128% edelliseen vuoteen
  • Power-segmentille (Voltaboxilta lisensoitua) ekat myynnit, muutama hassu tuhatlappunen
  • Sveitsin frangibondin eka 5,25 MCHF lyhennys tehty, seuraava 8 MCHF lyhennykseen huhtikuussa -22

https://www.dgap.de/dgap/News/corporate/paragon-automotive-confirms-robust-operational-performance/?newsID=1471724

Liikevaihtoa kertyi Automotivelle vuosipuolikkaalle n. 76 MEUR ja vuoden kakkospuolisko on ollut perinteisesti vahvempi, joten ilman korona- tai siruongelmien laajoja vaikutuksia positiivinen tulosvaroitus on melko varma nakki. Yritys itse sanoo täyttäneensä siruvarastonsa jo reilusti ennakkoon, eikä ongelmia pitäisi tulla. Vaikka loppuasiakkaat ovat pääosin autoalan premium-brändejä ja siten nokkimisjonossa etuoikeutettuja parhaan katteen tuotteita, voi niidenkin tuotanto joutua hyllylle muiden alihankkijoiden ongelmien vuoksi. Toki on pirun hyvä, ettei se ole Paragon, joka myy ei-oota.

Power-segmentti myy Voltaboxilta lisensoituun tekniikkaan perustuvia pienikokoisia akkuratkaisuja, kuten starttimoottoreissa käytettäviä akkuja. Mielenkiintoinen in-house-kehityksestä syntynyt palanen, jonka ensi vuoden myyntiarvio oli jo 5-10 MEUR välillä. Kasvusegmentti tämäkin.

Paragonin operatiivisella puolella minulla ei ole valittamista. Toki koronavuoteen verrattuna kaikki näyttää paremmalta. Sen sijaan Voltaboxin myynti on siirtynyt kuin Olkiluoto 3:n valmistuminen ja markkina on kurssireaktiosta päätellen hyvin epäileväinen aikataulujen pitämiseen. Paljon sanoja, vähän villoja.

Oma arvioni on, että jahka Voltabox saa divestoitua tappiollisen jenkkihaaransa, on euroalueelle keskittyvä yritys helpompi myydä pois alta. Voltaboxin bisnes on ollut koronaletkuissa jo pitkään ja Paragonin heikko tasetilanne ei jätä tilaa konserniavustuksille pakollista support-rahaa (lainaa) lukuun ottamatta. Rahoitusta on kuitenkin pakko jatkaa ja ostajaehdokkaan kanssa on näköjään käyty pokeripeliä kummalta pettää pokka ensin. Nyt näyttää siltä, että Voltaboxin bisneksen päästessä taas hiljalleen käyntiin, menevät neuvottelutkin taas eteenpäin. Let’s see.

Jos ja kun VB-kauppa toteutuu - tietenkin riippuen hinnasta ja ehdoista - alkaa yrityksen kyky tuottaa vapaata kassavirtaa päästä paremmin läpi. Lisensoitavan softan osuus kasvaa nopeasti ja vaikka se on alle 10% liikevaihdosta, nopeasti kasvavana alueena se tasaisi riippuvuutta autoteollisuuden sykleistä.

Osinkokonetta tästä ei saa ainakaan 3-4 vuoteen, mutta velkatason odotusarvoisesti laskiessa ripeästi yhdessä vähenevän korkorasitteen kanssa riskitaso laskee ja tukee osakekurssia. Voltaboxin osuuden myynti-ilmoitus olisi seuraava iso etappi kohti kurssikorjausta. Lisäksi markkinaa kiinnostaa, miten -22 maksuun tuleva iso bondi (50 MEUR) onnistutaan rahoittamaan uudelleen.

2 tykkäystä
7

Näinhän siinä kävi, että Voltabox-osuuden myynti on saamassa sinettinsä. Ilmoituksen mukaan Paragon saa kaupan maaliin lokakuun aikana. Yksi askel eteenpäin taseen vahvistamisessa.

Liiketoimintapäivitys lupailee sekä myynnin että EBITDA-targetin pitävän sirupulasta huolimatta. Vuoden loppua kohti sirupula näyttää jopa huonontuvan, joten ohkaiset toiveet liikevaihtoposarista voidaan unohtaa.

Meanwhile, the direct supplier to international car manufacturers is satisfied with the business performance in the automotive business. Despite the chip shortage, sales are on target and the forecast of € 145 million in sales and an EBITDA margin of 12% to 15% can be maintained.

1 tykkäys
8

No eipä omakaan sijoituscase ole ollut onnistunein. Osakekurssi on tippunut n. 40% kirjoitushetkestä ja pääasiallinen syy on nähdäkseni yrityksen ensi kesänä lunastukseen tulevan eurobondin (50 MEUR) jälleenrahoitus. Koko vuoden liikevaihto ja tulos nimittäin olivat sitä mitä pitikin, tunnetuista autoalan ongelmista huolimatta.

Ennakkotiedot FY2021 tuloksesta:
https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2187674

Tehdyistä säästöistä, velkatason laskusta ja generoidusta vapaasta kassavirrasta huolimatta 50 MEUR bondin lunastus on tiedetty jo pitkään utopistiseksi. Siksi ihmettelen, miksi markkina reagoi tilanteeseen vasta nyt. Paragon julkisti hiljattain tarjouksen jatkaa eurobondia vuoteen -27 asti, mutta pidennys vaatii luonnollisesti bondiomistajien hyväksynnän. Joten ollaan ns. jännän äärellä. Jos tarjous ei mene läpi, on edessä jokin muu vaihtoehto, joka ei ole yritykselle yhtä edullinen. Jonkin osa-alueen divestointi firesale-hintaan.

Sijoitusurani erikoisimpia tapauksia, koska velkatilanne ja autoalan sentimentti varjostaa muuten hyvää kokonaiskuvaa. Paragon Ag:n tuoterepertuaari vetää hyvin ja sirupulan aiheuttamaa kysynnän laahaamista taklataan softamyynnin ja uusien tuoteryhmien myynnin kasvulla (kuten ne huomiota saaneet virusfiltterit). Jos (iso jos) bondia jatketaan viidellä vuodella, saa sijoituscase todella hyvän pohjan nopealle nousulle ja musta pilvi välittömän default-riskin yltä poistuu. Vuodelle 2026 liikevaihdon projisoidaan kasvavan n. 70% (225-250 MEUR), tällekin vuodelle arvio on +10-15% sirupulasta huolimatta ja EBITDA nousee yli 15%, keskipitkällä välillä tavoite on yli 20%.

6 euron osakehinta heijastaa korkeata riskitasoa, mutta mielestäni se liioittelee sirupulan yritykselle aiheuttamaa hidastetta. Rohkeampi ottaa etunojaa ja ostaa osaketta nyt, mutta todennäköisesti korkean riskitason hinnoittelu jatkuu vielä hyvän tovin, vaikka bondiomistajat suostuisivat bondin pidennykseen.

6 tykkäystä
9

Siltä varalta että tällainen väliaikatieto meni ohi joltain:

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2194486

Eli ensimmäinen neuvottelu velkojien kanssa ei vielä tuonut toivottua tulosta.

"Delbrück, 9 February 2022 - At the first creditors’ meeting of paragon GmbH & Co. KGaA, a clear majority approved the company’s proposed term extension of the EUR 50,000,000.00 4.5% bearer bond of paragon GmbH & Co. KGaA due on 5 July 2022 (ISIN: DE000A2GSB86 / WKN: A2GSB8). Nevertheless, the necessary quorum for the resolution was not reached by creditors participating in the vote.

The company will shortly give notice of a date for a second creditors’ meeting to be held. Based on the feedback from the bondholders to date, paragon is confident that the resolution will be approved at this meeting.

The company has published answers to the bondholders’ questions from the webcast on 31 January on the paragon website"

Odotellaan… itselläni on harkinnassa position avaaminen mikäli tuo välitön default riski poistuu.

4 tykkäystä
10

Jep, ei kiirettä reagoida. Oma arvioni on, että Paragon Ag joutuu sitomaan joko bondiehtoihin osingonjakorajoituksen ja/tai nostamaan kuponkikorkoa 1-1,5%-yksikköä, jotta vaadittu enemmistöpäätös saadaan aikaan. Pidän bondin viiden vuoden jatkoa edelleen todennäköisenä lopputulemana.

Ps. Siteerasin edelliseasä viestissä vuoden 2026 liikevaihdon tavoitelukuja väärin; tässä oikea

Revenue target for 2026 of € 250 to 300 million

Ruuvasin omiin laskelmiin lukuja alaspäin. Velallisella on insentiivi esittää liiketoiminnan tulevaisuus kirkkaassa valossa ja vaikka en epäile lukuja, yllätyn mieluummin positiivisesti kuin negatiivisesti.

2 tykkäystä
11

Näin myös kävi. Korko lopulta 6,75% eli yläkanttiin omista arvioista. Toisaalta, korko on sidottu velkatasoon ja laskee asteittain. Tiedotteesta ei käy ilmi näitä yksityiskohtia, vaan tarkemmat tiedot on luettu saksankielisistä lähteistä.

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2212595

Positiivinen uutinen, mutta autoalaa varjostaa Ukrainan sota ja inflaatio. Ukrainassa on ilmeisen paljon kaapelivalmistusta ja autonvalmistajat ovat sen kaikkialta tutun sirupulan lisäksi kohdanneet inflaation eri suunnilta. Paragonin voi siten olla vaikea saavuttaa tänä vuonna tavoittelemaansa liikevaihtoa, jos loppuasiakkaiden tuotantolinjat tökkivät jo tutuksi käyneellä tavalla.

1 tykkäys
12

“Oikean” arvostustason määrittely ei ainakaan helpotu uuden ennätystilauksen (largest order in history) myötä. Ilmanputsausfilttereitä meni nimeämättömän kiinalaisvalmistajan autoihin 45 MEUR:n edestä. Kuten autoalan design-voitoissa on tapana, on tässäkin toimitusten alku vasta vuodesta 2025 eteenpäin.

Samalla vuoden 2026 liikevaihtoarvion (250-300 MEUR) arvioitiin olevan lähempänä ylärajaa. Pidemmällä tähtäimellä backlog näyttää oikein hyvältä, mutta ne tutut autoalaa rassaavat ongelmat varjostavat lähiaikojen näkymää. Kristallipallolle olisi käyttöä, sillä komponenttipulan helpottaminen olisi melkoinen tulosparannuksen ja velkatason laskun ajuri. Osakekurssi elpyisi tuloskomponentin ja hyväksyttävän arvostustasokertoimen kautta.

Vuoden 2021 vuosikertomus ja lopulliset luvut julkaistaan kuluvan kuun aikana, ja samalla annettaneen liikevaihto- ja EBITDA-arvio kuluvalle vuodelle. Vuoden eka kolmannes on tuolloin jo lähes takana.

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2229495

Ed: typondeerukset pois

3 tykkäystä
13

High Riski,High Rewards.Tämän palstan hienous että täältä voi löytää pitkään salkkuun tämmöisiä tärppejä 0,001% salkun painosta.Mikäs on odotellassa tulevia vuosia.

1 tykkäys
14

Kiitän. Jälkiviisaana nyt on parempi entry-paikka kuin vuosi sitten. No kenelläpä meistä olisi kristallipalloa…

Eilen julkistettiin ennakkotieto Q1/22 liikevaihdosta, +5% vertailukautta edellä. Vielä helmikuussa kommunikoitiin +15% lv-kasvusta, joten Ukrainan ja Kiinan aiheuttamat ongelmat autovalmistajille heijastuivat nopeasti Paragonin lukuihin.

FY2021 luvut, Q1/22-ennakkoarvio ja CFO:n nimitysuutinen:
https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2247713

Kaapeleiden osalta puhutaan siruja helpommin korvattavasta toiminnasta ja vaikka komponenttien normaaliin saatavuuteen on matkaa, saataneen loppuvuonna kiinni alkuvuoden menetyksiä. Siten Paragonin liikevaihtoennuste +15% viime vuoteen verrattuna on vielä tehtävissä. Vaan saapa nähdä mitä uusia kriisejä aika tuo eteen.

Voltabox-blokin myynnistä on oltu hissukseen ja hinta oli n. 8,6 MEUR. Toisin kuin arvioin vuosi sitten, Voltabox oli huonommassa kunnossa kuin oli silloin nähtävissä ja arvo alhaisempi, kuin osakemarkkina antoi ymmärtää. Kassavirtavaikutus oli heikompi, sillä Paragon lisensoi starttiakut omaan tuoteperheeseensä. Voltaboxin myynti ei juuri auttanut Paragonin velkatason laskua, ja se oli aikanaan yksi osakkeen ostoa puoltava tekijä. Räpylä ylös, luotin liikaa markkinan arvostelukykyyn.

Velkatasoa on tarkoitus laskea edelleen, mutta vuoden sisällä bondeja pitäisi maksella takaisin 25 MEUR:n edestä. Vapaalla kassavirralla se ei onnistu. Vuosikertomuksessa on mainittu keinot ja todennäköisesti jokin konsernin osa divestoidaan. En itse ole bondisijoittaja, mutta puolella par-arvosta treidaava eurobondi voi tarjota riskiä sietävälle hyvän tuotto-odotuksen niin bondin arvonnousun kuin maksettavan koron osalta.

15

Pitkästä aikaa Paragonille on tehty viikko sitten yhtiöanalyysi (linkki alla, kts. Baaderin tuotos). Target laitettiin rapsakasti 15 euron hujakoille ja leimaksi “buy”, eli kirjoitushetken kurssiin verraten nousua olisi rapsakasti.

Inderes-tasoisesta työstä ei kannata haaveilla, mutta saahan analyysista tuleville vuosille vertailukohtaa, ainakin numeropuolelle omiin laskelmiin. Nauttisin analyysin ja etenkin hintatavoitteen kriittisin silmin.

Tässä taloustilanteessa on useita muuttuvia tekijöitä, mutta Paragonin kannalta keskeinen on miten kahden bondin lyhennys/takaisinmaksu rahoitetaan. Huhtikuussa -23 pitäisi kuitata loppu frangibondista (n. 20 MEUR) ja lyhentää eurobondia muutamalla miljoonalla. On selvää, ettei pelkkä vapaa kassavirta (arviolta 10-15 MEUR) kuittaa molempia.

Paragon on arvioinut useita vaihtoehtoisia tapoja frangibondin hoitamiseksi. Jälleenrahoitus uudella bondilla/lainalla, yrityksen osan myynti ja/tai osakeanti. Analyysissa on arvioitu bondien maksun hoituvan isolla osakeannilla. Parasta on vaihtoehtojen määrä ja se, ettei olla firesale-tilanteessa, koska eurobondi rullattiin uusiksi alkuvuodesta. Odotellaan.

Vaikka Euroopan taloustilanne huolettaa autoteollisuuden osalta klassinen patoutunut kysyntä odottaa purkautumistaan. Kysyntä uusille (lue: sähköisille) ajoneuvoille on voimakasta ja chippipulan helpottaessa sittenkin jo kuluvan vuoden puolella, voi loppuvuosi olla voimakas “catch up” autojen valmistamiseksi.

Jos taloutta sakkaava pelikaani ei mene mäntään, odotan Paragonin antavan liikevaihtoposarin loppuvuoden tilauskirjojen täyttyessä. Annettu ohjeistus on melko konservatiivinen. Kulupuoli voi silti yllättää ja vapaa kassavirta on ohjeistetun suuruinen.

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/1400/analyst-recommendations.html

Edittiä: Bondien maksuskenaarioista ja mm. liikevaihdon näkymistä on kuvauksia alla olevan linkin takana löytyvistä esityksistä:
https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4310/analyst-_investor-presentations.html

1 tykkäys
16

Tälle on edelleen olemassa vahva mahdollisuus, koska kahdesta merkittävästä asiakkaasta sekä Daimler että Volkswagen ennakoivat H2:en toimitusmäärien ylittävän H1:n toimitusmäärät. (Tilanne Q2-katsausten jälkeen.) Paragonille tärkeät premium-autot, kuten tärkein yksittäinen brändi Porsche, tekevät edelleen kauppansa.

Kysymysmerkki on tänä vuonna kaasuputken muotoinen. Vaikka Daimlerin ja Volkswagenin tuotanto ei ole täysin Saksassa/Keski-Euroopassa, eivät ne ole energiakriisin osalta immuuneja. Paragonin energialasku näyttää olevan ~1MEUR vuodessa ja ymmärtääkseni kiinteistöjen käyttöä on tehostettu, joten kallistuva energia ei näy suoraan kuluriveiltä, vaan tulee kierrepallona loppuasiakkaiden suunnalta.

Syynäsin numeroita läpi ja selkein virhe oli Mechanics-segmentin EBITDA-marginaalien oletuksesta. Vuositason luvuista (2020, 2021) EBITDA% on todella analyysinkin kertoma 1-2% (kuva alla), mutta luvut johtavat ilman taustoja harhaan. Vuosi 2020 oli koronavuosi ja vuoden 2021 EBITDAa laski kertaluonteinen alaskirjaus Q4/2021. Q1-Q3/2021 ja Q1/2022 näyttävät marginaalin pyörivän 9-10% välillä.

Ymmärrettävä virhe, jos napsii luvut suoraan vuositasolta - ja jos ei havahdu miettimään, onko 1%-2% EBITDAa tuottavan toiminnan pyörittäminen ylipäätään järkevää vuodesta toiseen!

image

Mechanics kattaa n. kolmanneksen Paragonin liikevaihdosta. Vuosikatsauksen mukaan komponenttitoimittajasta (esim. aktuaattorit) edetään laajempiin tuotetoimituksiin - tulevaisuudessa ilmanohjaimia käytetään urheiluautosta tuttujen spoilerien lisäksi mm. sähköautojen keulamaskeissa.

2 tykkäystä
17

Tällä kertaa Edison on tehnyt Paragonista analyysin. Paragon on Edisonin asiakas, joten kytkös on hyvä tiedostaa rapsaa lukiessa.

Jos monotin edellistä rapsaa, on Edisonin työ kiitoksen arvoinen. Mahdollisuuksia ja uhkia on käsitelty hyvin, samoin DCF-laskelman taulukosta voi katsoa miten käypä arvo muuttuisi eri oletuksilla. On tehty muutakin taustatyötä kuin vain viskattu rapsanumerot mankeliin ja täytetty raportin placeholderit.

Varsinaista suositusta ei anneta, mutta raportissa esitellyillä arvoilla alinkin lukema on 100% nykykurssia suurempi.

Miksi kurssi laahaa kuin brontosauruksen häntä? Oikeastaan olennaisen voi kiteyttää näihin kahteen lainaukseen:

We believe the strong growth outlook merits a higher FY23e P/E rating than the current 3.6x, which we feel reflects concern over the refinancing of the outstanding CHF21m bond due in April 2023.

The implication of the current share price is that the assumed cost of equity should be closer to 20%, which we feel primarily reflects the continued risk from the refinancing process.

Riskiä on, mutta reilun viikon päästä saadaan päivitys Q2:n numeroihin ja etenkin velkatasoon. Näkymä loppuvuodelle kiinnostaa myös. Frangibondiin liittyvistä järjestelyistä tuskin saadaan vielä lisätietoja.

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/1400/analyst-recommendations.html

2 tykkäystä
18

Harvoin ennustelu osuu näin hyvin. Liikevaihtoennustetta ruuvattiin pykälä ylös (165 MEUR → 170 MEUR), mutta EBITDA% ennallaan hieman yli 15 korvilla. Syksyn ja talven kustannustaso voi vielä yllättää, joten EBITDA%:n staattisuus ei yllättänyt. Frangibondin maksuun liittyvistä järjestelyistä enemän tietoa syksyn kuluessa.

image
image836×180 22.8 KB

Liikevaihdon kasvu vuodessa 14,1%, mutta liiketoiminnan muiden kulujen kasvu käytännössä söi alkuvuoden tuotot. Näihin liittyy kertaluonteisia kirjauskuluja (frangin vahvistuminen, alaskirjaukset omaisuudesta), joten osakekohtainen tulos näyttää karummalta kuin tilanne vapaan kassavirran kautta katsottuna.

Nettovelkaa on n. 100 MEUR, tiputusta puolessa vuodessa yli 10 MEUR. Hyvä saavutus, kun liiketoiminta on kasvavaa ja sitoo käyttöpääomaa. Ostovelkojen määrä nousi suhteessa varastotasoja enemmän, joten arvelen Paragonin saaneen paremmat ostoehdot. Varastotasojen nousu on loogista liiketoiminnan kasvaessa.

Mechanics-segmentin EBITDA-heittely (nyt 1,3%, vuosi sitten 9,4%) on mysteeri. Liikevaihto kasvoi samassa ajassa 27%, joten koneet eivät ole tyhjäkäynnillä. Meneekö kertakirjausten piikkiin?

Summattuna: oikea suunta, mutta velkataso taisi olla alhaisempi Euroopan matkatessa kohti kylmää talvea. Myytävä non-core-omaisuus on nyt myyty, joten nähtäväksi jää, millaista ratkaisua Paragon ehdottaa frangibondin maksamiseksi.

Katsaus:

2 tykkäystä
19

Q3 takana ja julkistus frangibondin rahoittamiseksi (~21MEUR) odottaa itseään. CC-puhelusta päätellen se tapahtuu seuraavien parin viikon aikana, mutten pidätä hengitystäni.

Todennäköisin vaihtoehto on myydä jokin liiketoiminto kokonaan tai osittain. Vaihtoehtoisesti pitäisi toteuttaa markkina-arvoa vastaava osakeanti, mikä ei vaikuta toteuttamiskelpoiselta vaihtoehdolta. Oli miten oli, kassavirta ja lainat tuovat 5-10 MEUR ja loppu on hankittava muilla toimilla.

Koko vuoden kuvassa liikevaihdon ja EBITDAn osalta ei yllätyksiä. Ohjeistus 170 MEUR ja EBITDA% ~15% ovat edelleen tähtäimessä. EBITDA-tavoitteeseen pääsemiseksi on lukuja siistittävä valuuttakulujen ja omaisuuden myynnistä tulleen alaskirjauksen vuoksi. Liiketoiminnan osalta pyörät rullaavat oikeaan suuntaan.

Velkataso laski kvartaalissa muutamalla miljoonalla 100 MEUR:n pintaan, vaikka yrityksen saatavat ja varastotasot (raaka-aine) kasvoivat tällä kvartaalilla. Liikevaihto kasvaa tulevien kvartaalien aikana, joten varastotasojen ja saatavien kasvu on väistämätöntä. Ei dramatiikkaa.

Sen sijaan yrityksen pääomistajan ja CEO:n toiminta on Hollywood-tason kamaa. 9.11. hän tiedotti menettävänsä osake-enemmistönsä hallinnan muiden liiketoimintojensa velkoihin liittyen. Ilmeisesti kyse on pienen Artega-nimisen autovalmistajan ongelmista, jota CEO Frers on ollut myös pyörittämässä. ElectroBrands AG, Artegan nykyinen omistaja, on nyt CEO Frersin osakepotin haltija.

Paragonin yhtiömuodosta johtuen Frers ei kuitenkaan menetä johtoasemaansa, vaikka hänellä ei olisikaan enää osake-enemmistöä. Velkojen perintä ilmeisesti riitautetaan ja lopputulos voi olla hyvin sotkuinen. Aivan kuin Paragon tarvitsisi lisää draamaa liiketoimintojensa kylkeen. CEO Frers voi olla oiva visionääri, mutta raha-asioiden hoidossa melkoisen huolimaton tapaus.

Ilmeisesti ElectroBrands ei myy osakepottiaan ns. laitaan, mutta jää nähtäväksi millainen show nurkkauksesta syntyy ja millainen tappelu vallasta alkaa.

Q3-katsaus:

1 tykkäys
20

Myytäväksi tuli AI-yhtiö Paragon Semvox, jonka Paragon osti viitisen vuotta sitten. Yritys tekee puheohjausjärjestelmiä ja ne ovat osa VAG-konsernin uuden sukupolven käyttöjärjestelmän rakentamista.

Osto oli aikanaan ~20 MEUR ja nyt myydessä saadaan osapuilleen 40 MEUR. Ostajana on Volkswagenin tytäryhtiö CARIAD SE. VW halusi varmistaa knowhow’n pysymisen vain oman konserninsa sisällä.

Markkinatilanne huomioiden hintaa voidaan pitää kohtuullisena. Kaupan myötä CHF-bondin lunastus 04/23 (21 MEUR) ja eurobondin lyhennys (5 MEUR) saadaan rahoitettua ongelmitta. Lyhyellä matikalla plakkariin jää reilut 10 MEUR, joilla voidaan osaltaan lyhentää muita velkoja tai jättää kassaan pelivaraa omavaraisuusasteen nostamiseksi.

Yrityksen riskitaso laskee yrityskaupan myötä huomattavasti. Velkataso leikkautuu ~30-40% ja lainaehtojen mukaisesti eurobondin lainakorko laskee pykälän tai pari. Vapaa kassavirta ja todennäköisesti myös osakekohtainen tulos kohentuvat lainatason laskiessa. (Semvoxin liikevaihto on 10-15% kokonaisliikevaihdosta.)

Summattuna: peliliike leikkaa tulevaisuuden mahdollisia supertuottoja, mutta poistaa yrityksen välittömät maksuvalmiusuhat. Hyvä liike.

https://ir.paragon.ag/websites/paragon/English/4250/news-detail.html?newsID=2395659

2 tykkäystä