Pitäisi katsoa noita tunnuslukuja ostohetkellä
1 tykkäys
Klassinen arvosijoittaja luopuu omistuksestaan, kun kurssi on korjannut “oikealle” tasolle ja siirtyy seuraavaan kohteeseen. Buffett taas pitää osakkeita pitkiä (jopa vuosikymmeniä) aikoja, vaikka niiden arvostustasot nousisivatkin.
Buffett osti Applea kun sen P/E oli alle 20 mutta P/B oli hyvin korkea jo silloinkin. Coca Cola oli ostohetkellä vuonna 1988 arvostettu tasolla P/E 15, kohtuuhintainen laatuyhtiö siihen aikaan mutta ei mikään sikahalpa. Buffett maksoi Coca Colan osakkeistaan alle kaksi miljardia ja nyt osakkeiden arvo on 19 miljardia + osinkoja on tullut yli 7 miljardia.
Buffetin “arvosijoittaminen” onkin enemmän laatuun satsaamista: " It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price."
4 tykkäystä
Hyvä nosto Mikko, kiitos!
1 tykkäys
Onko ehdoton vaatimus, että arvo-osakkeen p/b pitää olla mahdollisimman pieni ja yhtiön mielellään large cap?
Viime vuosina (ajalla ennen coronaa) minulle esimerkiksi Harvia @6€, Kamux @5€, Titanium @7€, Viafin @9€ ovat olleet arvo-osakkeita ja ne ovat myös tuottaneet hyvin. Itse ajattelen varmaan arvosijoittamista väljemmin kriteerein kuin klassinen arvosijoittaja. Minusta ei tunnu siltä, että arvokriteereihin pohjautuva sijoittaminen ei olisi toiminut viime vuosina.
Corona-dipissä oli vaikka mitä osakkeita tarjolla arvosijoittajallekin, myös isoja yhtiöitä. Ei arvoa etsivä osakepoimija ole joutumaan tyytymään huonoihin tuottoihin, vai mitä mieltä olette?
Tietysti, jos salkussa on ollut vaikka Qt, Remedy ja Tesla, niin on varmaan saanut vielä parempaa tuottoa. Mutta ei kai tämän tyylinen salkku voi olla verrokkisalkku, johon verrataan, vaan indeksi? 
4 tykkäystä
Hyviä suomalaisia arvo-small cappeja on ollut viime aikoina, itsellänikin Harvia (heti annista alkaen). Mutta jos katsotaan kokonaisena ryhmänä vaikkapa pieniä arvo-osakkeita, ovat ne alisuoriutuneet selvästi markkinaindeksille viime aikoina, esim. alla small cap value -rahasto vs. S&P500:
S&P +21%, small cap value -17%.
Katsoin myös tuota aiempaa “Suomi-salkkua” kolmen vuoden tuotolla*, osa näistä toki ei ollut arvoyhtiöitä 3 vuotta sitten mutta useat olivat. Aivan järkyttävät tappiot oli tällä salkulla:
- Stockmann -85%
- Outokumpu -73%
- Citycon -37%
- Piippo -53%
- Ovaro -26%
- Apetit -32%
- SRV -82%
- Finnair -82%
- Ilkka -1%
- Lehto -89%
Eli vaikka yksittäisiä tähtiä löytyy niin noi tappiot ovat niin massiivisia, että ne raahaavat arvosalkun väkisinkin alle markkinatuoton, joka osinkoineen (OMX25-ETF) oli +13% samalla ajanjaksolla.
Jos jollakin olisi pääsy hyviin datalähteisiin voisi vilkaista, millaiset tunnusluvut noilla yhtiöillä oli kolme vuotta sitten. Ainakin Stockmann oli “hyvin halpa” silloin, sen muistan, kun se oli hyvä esimerkki arvoyhtiöstä. Noi rahastot (esim. tuo small cap value) seulovat arvoyhtiöitä aika mekaanisesti salkkuunsa, jolloin sinne päätyy paljon tällaisiakin yhtiöitä, jotka rumentavat isolla kädellä salkun tuottoa.
Jotenkin, kun näitä pyörittelee tulee semmoinen tunne, että indeksisijoittaminen toimii paremmin tavallisilla markkinaindekseillä kuin vaikkapa arvoindekseillä. Että arvosijoittaminen toimii paremmin, kun käyttää järkeä ja harkintaa osakepoiminnassa.
*(Tallinkista ei ollut kolmen vuoden tietoja, jätin sen pois)
2 tykkäystä
Tässä voi olla hyvinkin perää.
Aikaisimmat arvosijoittajathan suurella työmäärällä löysivät yhtiöitä, joita sai ihan nykyassettien mukaan suurella alennuksella, ts. pystyi löytämään “unohdettuja” yhtiöitä, joissa pystyi ostamaan sadan ´dollarin setelin viidelläkympillä ilman, että maksoi mitään tulevaisuudennäkymistä.
Sitten pikku hiljaa analysointi yleistyi ja totaalisesti väärinhinnoitellut tapaukset katosivat, jolloin yleensä alhaiseen arvostukseen liittyy joku syy (esim. paha tappiollisuus), ja jos se syy ei korjaannu, ei löydykään ketään, jolle voisi myydä yhtiön “täyteen hintaan”, vaan uusi ostaja suostuu maksamaan vain “alennetun hinnan” osakkeesta. Tällöin arvosijoittaja joutuu ottamaan kantaa yhtiön tulevaisuudennäkymiin ja ennustamaan jonkinmoista käännettä, joka korjaisi yhtiön näkymät hyviksi ja seuraava sijoittaja maksaisi yhtiöstä “täyden hinnan”.
Tietotekniikan yleistymisen myötä numeronmurskaus on aika armotonta ja sitä kautta totaalisesti väärinhinnoiteltuja osakkeita alkaa olla mahdoton löytää.
Vähän kärjistäen:
Laatusijoittajan tuotto tulee pitkälti siitä, että yhtiöt tekevät hyvää tulosta ja kasvavat, jolloin osakkeen hinta ajan myötä seurailee yhtiön reaalimaailman suoriutumista. Loistava yhtiö ajan kanssa tuo loistavat tuotot*.
Perinteisin arvosijoittaja sen sijaan pyrkii tekemään tuloksensa ostamalla yhtiötä alhaisilla arvostuskertoimilla ja tekemään tilinsä sillä, että yhtiön arvostuskertoimet parantuvat, sitten yhtiöstä luovutaan ja etsitään tilalle uusi aliarvostettu yhtiö, jossa taas toistetaan tuo arvostuksen nousu.Eli ei jäädä roikkumaan huonoihin / keskinkertaisiin yhtiöihin sen jälkeen, kun yhtiö on saavuttanut “oikean” arvostustasonsa.
*Tähän sopii hyvin Charlie Mungerin kommentti:
“Over the long term, it’s hard for a stock to earn a much better return that the business which underlies it earns. If the business earns six percent on capital over forty years and you hold it for that forty years, you’re not going to make much different than a six percent return - even if you originally buy it at a huge discount. Conversely, if a business earns eighteen percent on capital over twenty or thirty years, even if you pay an expensive looking price, you’ll end up with one hell of a result.”
12 tykkäystä
Jep. Perinteinen arvosijoittaminen ei ole skulannut. Pitää yhdistää arvon yhtälöön ehdoiksi myös kasvua ja laatua, niin tulokset petraantuvat huimasti. Toki valikoimakin vähenee samalla merkittävästi. Käytännössä joutuukin operoimaan pienyhtiöpuolella tai ostamaan sitten hävyttömistä, äärimmäisen harvoin tapahtuvista paniikkimyynneistä, kuten corona.
Jäin miettimään, että voisiko arvon alisuoriutuminen johtua siitä yksinkertaisesta syystä, että nyt on tullut normaalia enemmän “pommeja” salkkuihin? Jos salkkuun eksyy edes jonkinlaisella painolla tuollaisia yli 70% tappioita saa olla aikamoisia raketteja se toinen puoli salkusta, että pärjäisi markkinalle.
Eli onko nyt ollut sellainen polarisoitunut aika, että “arvoyhtiöpommeja” on ollut normaalia enemmän ja ne ovat riippakivenä vetäneet arvosijoittamisen suohon. Useinhan sijoittamisessa virheiden välttämisellä parantaa tuottojaan merkittävästi. Eli aktiivinen arvosijoittaja, joka on poiminut yhtiöitä tarkemmin, välttäen pahimmat pommit, on pärjännyt ihan mukavasti mutta arvo(indeksi)rahastot, jotka seulovat mekaanisemmin erilaisilla säännöillä ovat ottaneet mukaan näitä pommeja.
Kasvu- ja laatuyhtiöpuolella olisi vastaavasti ollut viime aikoina paljon vähemmän pommeja kuin arvopuolella, jolloin ne ovat pärjänneet ryhminä hyvin. Minulla ei ole käytössäni vanhoja datasettejä, että voisi tutkia tarkemmin, mennään mutu-tuntumalla tässä nyt.
3 tykkäystä
Joo, monella halvalla osakkeella on hyvä syy olla halpoja. Heikentyvä business ei ole hyvä sijoitus vaikka sen saisi halvalla. Markkinat ovat nykyään isoissa yhtiöissä sen verran tehokkaat, että siellä harvoin mitään ale laarissa ilman hyvää syytä.
Arvosijoittajankin kannattaa olla hereillä, mitkä on firman näkymät. Nuo skriinaukseen perustuvat tilastot voi siksi olla osittain harhaanjohtavia jos vertaa kurinalaiseen arvo-osakepoimijaan joka panostaa myös laatuun.
Olen seurannut esim. Random Walkerin blogia ja siinä on yksi kaveri (“moderni arvosijoittaja”? ) jolla homma toimii. Sijoittaa vain laatuun ja vain kun hinta on kohdallaan.
3 tykkäystä
RW on mielenkiintoinen kyllä! Itse kyllä pitäisin häntä jo enemmän laatusijoittajana, ollaan aika kaukana perinteisestä arvosijoittamisesta ja varsin lähellä laatuyhtiösijoittamista. Mutta tämä on mielipide, ei mikään sen kummempi analyysi 
3 tykkäystä
RW taitaa tosiaan käyttää itsestään termiä “moderni arvosijoittaja”. Ohessa hänen aiheesta kirjoittamansa klassikkoteksti, jolla pääsee mukaan Random Walkerin ajatusmaailmaan:
1 tykkäys
Ainakin todella laadukas analyysi/wealth management talo (miksikä tätä nyt sanoisi) Dimensional fund advisors. Käyttää Value kohdalla paljon “book to market” kaavaa. Ihan vain nippelitietona tuli mieleen.
Buffettia pidetään modernina arvosijoittajana. Hänen sijoitustyylinsä muuttui laatua painottavaksi ja hän on ollut valmis maksamaan “korkeitakin” arvostuskertoimia, kun on nähnyt hyvän tilaisuuden:
Hyvä esimerkki oli Buffetin Coca Cola -ostos 1980-luvulla. Coca Cola ei ollut mikään halpa yhtiö silloin(kaan), P/B-arvo oli 4. Mutta yhtiö oli laadukas, kannattava ja kasvava. Lopputuloksena tähän päivään mennessä Buffett on saanut pelkkinä osinkoina ostohinnan moninkertaisesti takaisin. Lisäksi sijoituksen arvo on noussut n. +1800%. Eli vaikka yhtiö oli “kallis” ostohetkellä, pitkässä juoksussa (kun yhtiö kykeni pitämään hyvää kannattavuutta ja kasvamaan) sijoitus on ollut loistava.
Buffetin ylivoimaisesti suurimman sijoituksen, Applen P/B-arvo oli ostohetkellä n. 9. Eli myöskin kaukana perinteisestä arvosijoittamisesta. Enemmänkin laatua kohtuuhintaan.
2 tykkäystä
Kuten aikaisemmin on ollut keskustelua niin arvosijoittajat ovat vähän “väärin perustein” omineet Buffettin, johtuen siitä että Buffett aloitti uransa pitkälti arvosijoittajana ja on Grahamin perintöprinssi. Buffett pitäisi nähdä historiallisena anomaliana, jonka liittäminen arvosijoittamiseen luo väärän mielikuvan että arvosijoittaminen kykenisi voittamaan indeksin. Nyt kun tämä arvosijoittamisen “väliaikainen heikko kausi” on kestänyt noin 15 vuotta, niin voidaan mielestäni perustellusti kysyä että onko Arvosijoittamisella tulevaisuutta, erityisesti kun matalien P/B (ja osittain P/E) -lukujen metsästys ei enää toimi.
1 tykkäys
Hyvä ja perusteltu kysymys. Aloin miettimään, että tämä 15 vuotta muuten on ajanjakso, jossa käsittääkseni korot ovat trendinomaisesti laskeneet. Korkotasohan muuttaa merkittävästi yhtiöiden arvostuksia, a) mitä korkeampi korkotaso, sitä suurempi osakkeiden tuottovaade ja ennen kaikkea b) mitä korkeampi korkotaso, sitä vähemmän kaukana tulevaisuudessa siintävistä kassavirroista maksetaan (diskonttaus).
Koron laskiessa kasvuyhtiön arvo nousee enemmän kuin arvoyhtiön, koska kasvuyhtiössä maksetaan enemmän tulevaisuudesta ja kun diskonttokorko laskee, kasvuyhtiön arvo nousee nopeammin kuin arvoyhtiön. Jos korkotaso pysyy nykytasolla tai yhä laskee, on tämä trendi kasvusijoittajan puolella. Jos korot lähtisivät nousuun niin (jos kaikki muu olisi ennallaan) kaikkien osakkeiden kurssit laskisivat, kasvu enemmän, arvo vähemmän.
Tosielämässä tietenkin nouseva korko vaikuttaa myös yhtiöiden tuloksentekoon jne. eli asia ei ole näin yksinkertainen mutta perusmekanismi on selvä - kasvuyhtiöiden osakkeisiin kohdistuisi kovempi laskupaine kuin arvo-osakkeiden.
Voisiko siis korkotason lasku olla yksi selittävä tekijä arvosijoittamisen surkealle menestykselle?
4 tykkäystä
Olen tuota miettinyt paljon itsekin ja onhan se selvää että matalan koron aikakaudella tulevat kassavirrat ovat arvokkaampia ja korkean koron aikakaudella taas nykyliiketoiminnan tuottama kassavirta dominoi. Tämähän ei tietenkään lohduta arvosijoittajia niin kauan kun korot pysyvät matalalla 
Osittain kyse on kuitenkin mielestäni siitä että arvosijoittajat ovat jumiutuneet vääriin lukuihin ja sen takia eivät kykene sijoittamaan parhaisiin moderneihin yhtiöihin (erityisesti palveluteknot). P/B tai P/E eivät tule koskaan olemaan näillä yhtiöillä kovinkaan relevantteja, johtuen teknojen tulovirran ajoituksesta. Katso myös oheiset kuvaajat:
Ei tuommoista bisnestä voi edes tarkastella P/B ja P/E lukujen valossa kovinkaan mielekkäästi, koska P tulee olemaan aina liian suuri suhteessa yhtiöiden B tai E-arvoihin.
Itse olen ollut arvosijoittaja siitä vuodesta lähtien kun opin lukemaan, mutta olen viime aikoina alkanut vakavasti kyseenalaistamaan että olenko ollut lähes koko elämäni väärässä 
Kyllä joku kymmenen vuotta voi ihan mielellään aliperformoida koittaen saada menneisyydessä hyvin toiminutta arvostrategiaa toimimaan, mutta kaksikymmentä alkaa olla jo aivan liikaa 
7 tykkäystä
Eihän tuo ole aika eikä mikään, alla esimerkkinä small cappien alisuoriutuminen: 16 vuotta (1983-1999) alituottoa ja 31 vuoden (1983-2014) jälkeenkään ei oltu saavutettu suuryhtiöihin sijoittaneita. Tällaiset faktorit (value, small cap jne.) sopivat hyvin akateemiseen tutkimukseen ja äärimmäisen pitkiin aikasarjoihin mutta mielestäni niitä on vaikea hyödyntää normaalin sijoittajan aikahorisontilla (joka monilla on joku 10-20 vuotta). Joskus pitkä aika on oikeasti pitkä No, kevennykset sikseen ja takaisin asiaan!
Takaisin pohdintaasi - olen alkanut olla samoilla linjoilla, että noita vanhoja tunnuslukuja ei voi suoraan käyttää, vaan pitää pohtia kunkin yhtiön kohdalla mikä luku ylipäänsä on käyttökelpoinen ja millainen on järkevä arvo. Ja mitä pidemmälle mennään, sitä enemmän olen alkanut olemaan Charlie Mungerin linjoilla, että yhtiön kannattavuus ja kannattava kasvu ovat ne tekijät, joilla se tili pitkässä juoksussa tehdään.
Ostohetken arvostustasollakin on merkitystä, mutta hinta on vasta viimeinen kriteeri, mitä katson, kun mietin yhtiön sopivuutta salkkuuni. Olennaisempia ovat esim. kestävät kilpailuedut, markkina-asema (etenkin niche-alojen vahvat pelaajat kiinnostavat), kannattavuus, kasvumahdollisuudet riittävän hyvällä kannattavuudella jne. Jos ne ovat hyvällä tolalla laadusta kannattaa maksaa ihan käypä hinta.
Nykyaikana yhtiöiden toimintaympäristö muuttuu aika nopeasti ja erilaiset innovaatiot leviävät vauhdilla. Esittämäsi kuvaajat ovat ajatuksia herättäviä ja kertovat kyllä hyvin, miten perinteiset mittarit eivät oikein toimi kaikilla aloilla. Meille on tullut lisäksi yhä enemmän yhtiöitä, jotka eivät tarvitse juurikaan pääomia kasvuun, vaan kasvavat ilman että tarvitsee koko ajan investoida. Semmoisista yhtiöistä kannattaa jo maksaa ihan kunnon hinta, kun ne ovat todellisia kassakoneita. Siksi joku P/B toimii nykyään aika huonosti ja P/E:ssäkin on ongelmia.
Mitenkähän arvosijoittamista pitäisi päivittää, että se vastaisi paremmin nykyajan toimintaympäristöä…
3 tykkäystä
Tämä. Taitaa pörssihistoriasta löytyä mitä mielenkiintoisempia nippelitietoja, kun valitsee aikajänteensä sopivasti. Kukapa uskoisi tässä hetkessä esimerkiksi, että 2000-luvulla ainakin Investing.com vertailussa Sampon kurssi on tuottanut enemmän kuin Microsoft vaikka Microsoftin liikevaihto historia näyttää tältä:
2 tykkäystä
En tiedä ajattelenko asioita oikein, mutta eihän oikeaoppinen arvosijoittaminen voi olla sellaista, että ostat sokkona lappuja, joissa muutamat tunnusluvut, esim. pb näyttää hyvältä, mutta firman liiketoiminta on auringonlaskun meininkiä etkä tarkista sitä puolta.
Sen vuoksi Buffettin voi hyvin laskea minun mielestä arvosijoittajaksi, vaikka katsookin liiketoiminnan vallihautojen perään (niin kuin täytyykin jos haluaa menestyä). Se on varmasti totta, että arvosijoittajankin pitää elää ajassa ja olla hieman valmis kehittämään “omia kaavojaan”. Se mikä toimi sata vuotta sitten ei välttämättä täysin sellaisenaan ole juuri tänään kuranttia. Silti arvon painottaminen osakepoiminnassa toiminee edelleen, uskoisin.
3 tykkäystä
Mutta nyt pitää ihan aidosti kysyä että missä vaiheessa voidaan todeta että homma ei vaan toimi. Olen meinaan monesti kuullut (ja itsekin sanonut) noita samoja asioita viimeisen 10 vuoden aikana. Sijoitusympäristö on muuttunut käsittämättömän paljon siitä ajasta kun sijoitusvinkit saatiin sanomalehdistä ja kaupoista vastasi meklari. Mennäänkö vielä 10 seuraavaa vuotta näillä puheilla että “kyllä se arvosijoittaminen kohta tulee takaisin muotiin, tämä on vain tämmöinen 30 vuoden kuiva jakso” 
Arvostuksen kruunaamattomalla kuninkaalla professori Damodaranilla oli muutamia ajatuksia miten arvosijoittamista voisi kehittää:
Itse olen keskittynyt viime viikkoina näihin lukuasioihin. Mehän emme käytä P/E, P/B tai EV/Sales lukuja sen takia että ne olisivat parhaita lukuja sijoituspäätöksen avittamiseksi, vaan siksi että ne ovat nopeita, helppoja ja laajasti saatavilla. DCF mallit taas nojaavat liian vahvasti kaukana tulevaisuudessa häämöttäviin kassavirtoihin. Siksi yritän keksiä nyt uutta tunnuslukua oman sijoitustoimintani avuksi ja erityisesti sellaista lukua joka toimii sekä teknokasvuyhtiöissä, että aliarvostetuissa käänneyhtiöissä (olkoon vaikka sitten Ekan Luku - EL). Tämä on osoittautunut aika haastavaksi puuhaksi vaikka hyviä ideoita löytyykin. Katsotaan josko onnistuisin loppuvuoden aikana lanseeraamaan tämän 
Kun itse ysärillä aloitin arvosijoittamisen niin tein sen kyllä ihan mekaanisesti ostamalla halpoja P/E lappuja. Myöhemmin siirryin rajaamaan sijoituspäätökset pörssin 25% halvimmista yhtiöistä P/E jatai P/B katsottuna. Toimi yllättävän hyvin ja pitkään. “Laatusijoittaminen” ja muut vastaavat on otettu osaksi arvosijoittamisperhettä heti kun arvosijoittaminen lakkasi toimimasta
6 tykkäystä