Yhtiön CEO ja CFO esiintyivät viime tiistaina Citigroupin Global Industrial Tech and Mobility -konferensissa. Tällaiset ovat siitä ihan hyviä, että johdolla on vähän enemmän aikaa ja vapautta puhua kuin tulospuheluissa. Audiotallenne (39:54) löytyy Atkoren sivuilta, mutta transkriptin kanssa myös Quartr-sovelluksesta.
Referoiden pääkohtia:
Citigroupin analyytikko toimi haastattelijana ja ensimmäiseksi kysyi siitä mitkä tekijät ovat sen taustalla, että marginaalit jäävät nyt huomattavasti korkeammalle tasolle pandemiaa edeltävästä tasosta. CEO listasi ainakin neljä syyttä: 1) alan huomattava konsolidaatio 2) Viimevuosien yritysostohankinnat ovat olleet kannattavampia kuin yhtiön perustaso, erityisesti lasikuituputki. 3) Uudet innovatiiviset tuotteet 4) Yhtiön isot uudet jakelukeskukset
Mitä yhtiön hokema mantra “Yksi tilaus, yksi toimitus, yksi lasku” oikeasti tarkoittaa ja miksi suuret kilpailijanne eivät pystyisi samaan? → Sähköalan tukkureiden lähitoimituspisteet eivät mahdu varastoimaan Atkoren tuotteita. Sähköalan tukkurit ovat investoineet hienoihin isoihin automatisoituihin keskusvarastoihin, mutta Atkoren tuotteet eivät mahdu oikein niihinkään. Atkore hoitaa omien jakelukanaviensa kautta käytännössä tukkureiden tehtäviä ja pienentää vastaavasti niiden rahtia ja varastoa, mistä tukkurit tykkäävät luonnollisesti. Tukkureiden asiakkaat antavat parhaat arvosanat Atkoren tuotteille juuri nopeimman toimituksen takia. Kilpailijat eivät pysty kopioimaan samaa koska ne ovat vertikaalisesti integroituja esim. metalli-, kupari- tai muovituotteiden ympärille ja vain Atkore on horisontaalisesti integroitu näihin kaikkiin.
Miten CFO laski että hinnoittelun normalisoitumisen vaikutus olisi 585 miljoona käyttökatteeseen, varsin tarkka numero joka on toteutunut tähän mennessä aika hyvin? → CFO ja tiiminsä kävivät kaikki tuoteartikkelit läpi ja vertailivat hintaa pitkän aikavälin hintoihin ja siihen miten ne ovat käyttäytyneet aikaisemmissa tilanteissa, joissa hintoja on nostettu ja laskettu kysynnän mukana. Päätyivät lukuun tätä kautta. Pitäytyvät edelleen tässä arviossa.
Toimitusjohtaja ei usko että tällä kuluvallakaan kvartaalilla he jäisivät odotuksista. H2:lle ohjeistetun käyttökatteen kasvun toimitusjohtaja sanoo olevan helppo tavoite, sen tuo kesän rakennusesonki (+10% myynti) ja Indianan tehtaan kasvavat volyymit.
Texasin ja Georgian uudet jakelukeskukset ovat tällä hetkellä vielä vain tyhjiä halleja, mutta niitä täytetään. CEO uskoo, että ne ovat huomattavia kasvuaihioita vuosina 2025 ja 2026.
Kysyjä huomautti että yhtiö on jo 2024 H2:lla vuoden 2025 EPS (+18$) tavoitteen tahdissa tai sen yli ja kysyi voisiko sen päivittää nyt jo tässä konferenssilavalla. Vai oletteko huolissanne sen saavuttamisesta hinnoittelun, makrotalouden tai jonkun muun vuoksi? → CEO naurahti ja CFO vastasi kysymykseen mielenkiintoisesti: “Emme ole oikeastaan huolissamme siitä. Olemme pysyneet 18 dollarin kanssa, koska esitimme sen kolme vuotta sitten. Me koemme, että arvostuksemme ei ole saavuttanut vielä edes 18 dollarin tasoa. Joten miksi antaa mitään sen yli, rehellisesti. Eli ajattelen, että jos arvostuksemme olisi tasolla, jossa yksi lisädollari oikeasti merkitsisi isoa eroa, me olisimme ehkä halukkaampia puhumaan yksityiskohtia ensi vuodesta. Mutta juuri nyt emme tunne, että meillä on tarve tehdä sitä.”
Kassavirta on vahvaa, yritysostojenne määrä on vähentynyt, mihin suuntaan aioitte mennä pääoman allokointistrategianne kanssa? → CEO kertoi että hän ei itse henkilökohtaisesti kannattanut osinkoa, mutta ymmärtää että se tehtiin omistajien toiveesta ja omistajapohjan laajentamiseksi. [Tämä näyttää sinänsä toimineen, koska ensimmäinen osingonirtoamispäivä oli eilen ja Atkore nousi jotain 6% irtoamispäivänä ja 4% päivää ennen (osinkorahastot/ETF:t saa nyt tankata pää märkänä? )]
Jatkossa capex on 4% liikevaihdosta. Yritysostojen osalta CEO järkeili loogisesti, että ostaisinko jonkun toisen yhtiö vai yhtiön jonka tunnen erittäin hyvin ja jonka uskon olevan aliarvostettu. Vastaus on kuulemma helppo ja he aikovatkin esittää lähiaikoina hallitukselle takaisinosto-ohjelman laajentamista taas. Yritysostojen IRR rajaa on nostettu ja niiden tuoton pitäisi olla jatkossa vähintään 3-4% yli WACC:n joka on nyt 5-6%, syynä juuri oman osakkeen alhainen arvostus ja hyvät orgaaniset kasvumahdollisuudet.
Olen liittynyt iloisiin Atkore-joukkoihin, mutta seuraava mietityttää (linkin takaa näkee mukavasti sisäpiirin tekemien transaktioiden historiaa):
Jenkeissä ilm osa yhtiöistä käyttää selvästi enemmän johdannaisia yms vekottimia johdon palkitsemiseen siten, että valtaosa tuloista johdolle tulee vekottimista? Mikä sitten saattaisi näkyä säännöllisinä myynteinä?
Yhtä kaikki, muutaman kerran näpit polttaneena syystä että en reagoinut johdon myynteihin, kovasti mietittää, että pitäisikö myydä. Vai onko vain normitouhua…
Tuo sivusto näyttää nuo sinänsä oikein, kuten henkilöt ovat ne raportoineet, mutta se ei noiden mainitsemiesi “vekottimien” takia kuvaa koko totuuttaa. Sivuston mukaan koko sisäpiiri ei ole muuta tehnytkään, kuin myynyt osakkeita. Esim. CFO on tuon mukaan myynyt 30% osakkeistaan vuosittain jo kolmen vuoden ajan:
Mutta voi huomata että tästä huolimatta hänen osakeomistuksensa on kuitenkin noussut, vaikka samalta aikaväliltä ei ole yhtään raportoitua ostoa. Syy on juuri nuo osakepalkkio-ohjelmat ja vuosikokousdokumentista nähdään itseasiassa, että oikeasti CFO omistaa 84 193 osaketta, kun mukaan lasketaan käyttämättömät optio-oikeudet ja RSU:t (rajoitetut osakkeet).
Sama pätee oikeastaan koko muuhunkin johtoon nopealla vilkaisulla, omistusosuus on noussut tai pysynyt samana vuosien varrella osakepalkkioiden avulla ja myynneistä huolimatta. Osa noista myynneistä on suoraan sen takia, että he saisivat käteistä merkitäkseen näitä optioita tai maksaakseen palkkioihin liittyviä veroja.
Atkoren johdolla ja hallituksella on näköjään minimiomistusvaatimus: heidän tulee omistaa vähintään viisinkertaista vuosipalkkaa vastaava määrä osakkeita. Kaikki täyttävät tämän minimin, ja CEO omistaa esimerkiksi osakkeita joku 80 kertaa vuosipalkkansa verran, CFO 25x, lakiasianjohtaja 39x ja henkilöstöjohtajakin 13x.
Atkoren johtajien rahapalkat on suhteellisen pieniä verrattuna heidän osakeomistuksiin ja viime vuosien osakepalkkioihin ja ehkä on luonnollista että osa ulosmittaa ne rahana ts. myy säännöllisesti markkinalle osan osakkeistaan. Olen ainakin itse huomannut että yhtiön johto myy aika kellontarkasti omistuksiaan aina kun osake tekee uuden ATH:n. Osassahan noista liputuksista jopa lukee, että myynti tehtiin osana ennalta määrättyä suunnitelmaa (This exercise and sale was undertaken pursuant to a predetermined diversification plan previously adopted on February 6, 2023 by the Reporting Person (a “10b5-1 Plan”)). Noissa 10b5-1-säännön mukaisissa suunnitelmissa voidaan määrittää, että x määrä osakkeita myydään automaattisesti hinnan noustessa tietyn tason yli tai tiettynä aikana ja sitten hajautetaan jonnekin muualla tms.
Atkore näyttää tehneen PVC-putkien osalta hinnankorotuksia alkuvuodesta, tämän yhden jakelijan sivuston (https://unitedpipe.com/price-sheets/) mukaan ainakin maaliskuussa ja nyt huhtikuussa. Voi siis olla, että pvc-tuotteiden hinnat pohjasivat nyt vuoden ensimmäisellä neljänneksellä ja ovat kehittyneet sittemmin taas nousujohteisesti.
Osake on kehittynyt suhteellisen suotuisasti viime aikoina. Toisaalta verrokit ovat nouseet vielä enemmän, joten ehkä osake on vain noussut markkinan mukana ja arvostusero vaan kasvanut (yhtiön NTM P/E 11x vs verrokkien 21x).
Yhdysvaltojen sijoitusmediassa on ollut ajankohtaisesti aika paljon puhetta siitä, että (electrical) utility -sektori on merkittävä hyötyjä AI-buumista ja senkin takia alati kiihtyvästä palvelinkeskusvyörytyksestä ja muutenkin koko sähköistymistrendistä. Alan osakkeet ovat saaneet aika paljon myötätuulta tästä keskustelusta. Isot nimet ehkä vähän liikaakin, esim. Eatonin NTM P/E nyt 31 eli aika rapea, koska kyseessä ei ole mikään varsinainen kasvuyhtiö. Toisaalta ehkä kuvaava sähköalan markkinan osalta on se, mitä alan yhtiöiden tuotteiden hinnoille on tapahtunut viimeaikoina - muuntajat, kytkinlaitteet, releet ja jopa perus sähkökaapeli raketoi:
Italialainen, mutta globaalisti toimiva Prysmian tehnyt ostotarjouksen Atkoren kilpailijasta (johtimet, kaapelit) Encore Wire:sta, joka täysin yhdysvaltalainen toimija. Kaupan yritysarvo 4,2 miljardia dollaria. Tarkoittaa arvostuksen osalta 2024 konsensusennusteella EV/EBIT 12,2 ja P/E 17,3. Preemio aika pieni vain 20% nykyhinnasta, mutta toisaalta Encoren osake noussut aika vahvasti YTD vaikka tuloksen ennustetaan tippuvan 30% tänä vuonna.
Kertoo varmasti alan toimijoiden kiinnostuksesta Yhdysvaltojen markkinaa kohtaan ja halusta laajentua sinne tai saada mahdollisimman paljon jalansijaa. Atkore ollu myös pitkään ostokohdekandidaatti alhaisen arvostuksensakin johdosta, mutta toki nykyään jo aika iso pala nielaistavaksi jollekin toimijalle. Toki Prysmialle tämä Encoren osto myös todella iso kauppa.
EDIT. Kuuntelin asiasta järjestetyn puhelun, niin italialaiset ovat nähneet Encoren julkistamattomat Q1 luvut tietenkin ja sanoivat niistä, että vahvaa kaksinumeroista volyymikasvua tulossa (“30% uptake in order demand during the last three months” ). Kysyntä tukkureiden osalta elpyy vahvasti (“we have seen rebound in volume demand from distributors”). He myös kommentoivat, että konsensusennuste on “aika alhainen” Encoren osalta vuodelle 2024, liittyen kysymykseen siitä että kauppahinta ei ehkä näytä niin houkuttelevalta 2024 ennusteilla verrattuna 2023 toteutuneisiin numeroihin ja sanoivat, että että Encore “luultavasti yllättää markkinat positiivisesti seuraavien kvartaalien aikana”.
Encore ja sen marginaalit ovat myös samanlaisen normalisaatiokeskustelun keskellä kuin Atkorellakin. Encoren EBITDA marginaalit räjähtivät 7-8% tasolta 20%:n tasolle vuoden 2020 jälkeen. Analyytikot tietenkin haastoivat tästä aika voimallisestikin puhelussa, onko se oikeasti kestävää Prysmian mielestä. Italialaisten mielestä se on kestävä taso ja he sanoivat että hintojen normalisaatio loppui Q4:lla ja Q1:n tulos vahvistaa tämän. He näkevät että vahva kysyntä, vahvat ajurit, Yhdysvaltojen markkinalla pitävät katteet tällä tasolla keski-ja pitkällä aikavälillä.
Keskustelu luupaa hyvää myös Atkoren osalta, koska yhtiöiden loppumarkkinat on lähes täysin päällekkäiset ja asiakkaat samoja sähköalan tukkureita. Encore tekee pääasiassa kuparista johtimia/johtoja/kaapeleita ja Atkore sitten pääasiassa muovista tai metallista jotain jolla suojata ne, asentaa tai kiinnittää ne. Molempien volyymikasvu on myös toisen volyymikasvua. Hinnoittelukeskustelu koski enemmän Encoren kupari- ja alumiinimarkkinoita, joten se ei täysin Atkoreen sovellu, mutta mielenkiintoista nähdä mitä Atkoren hinnoille kuuluu tässä markkinassa.
Atkore is a prime example of a quality company. One of my first substack posts was about Atkore, (2 years ago already!).
While I haven’t followed up on the company that much in 2024, I think this article might still provide some value to some readers here. This interesting discussion on this platform does make me interested in analyzing the business once again.
Revenue of $792.91M (-11.5% Y/Y) misses by $15.31M.
Full-year Adjusted EBITDA outlook adjusted to $850 - $900 million; Adjusted net income per diluted share outlook adjusted to $16.00 - $17.00 vs $17.01 consensus
Tulos ylitti EPS:n osalta konsensuksen suht reippaasti. 59 MUSD:n edestä takaisinostoja kvartaalilla ja YTD 150 MUSD . Voluumikasvu oli heikkoa, mutta toisaalta kannattavuus parempi kuin odotettiin.
Vähän pettymys, että koko vuoden EBITDA ja EPS-ohjeistusta laskettiin hieman. Uusi ohjeistus: EBITDA 850-900MUSD (ent. 900-950) ja EPS $16-$17 (ent. 16.5-17.5). Tässä taustalla ilmeisesti telecom-markkinan (HDPE) poikkeuksellinen heikkous alkuvuodesta ja ilmeisesti Hobartin tehtaan ylösajo myöhässä? Pitää kuunnella puhelu, en olisi asiasta niin huolissaan, jos volyymeja on vaan siirtynyt ensi tilikauden puolelle. Telecom-markkinankin ennustetaan elpyvän loppuvuodesta, mutta sekin osuu ajallisesti Atkoren 2025 tilikauden puolelle.
Raportissa tai esityksessä sitä ei lukenut, mutta puhelussa kerrottiin että yhtiön hallitus on hyväksynyt uuden 500 MUSD takaisinosto-ohjelman, joka on käytettävissä heti kun vanha 1300 MUSD ohjelma on kulutettu loppuun lähiaikoina.
Johto korosti puhelussa, että heikkoutta oli vain HDPE-segmentissä ja Hobartin tehtaan volyymeissa. Muut segmentit ovat tähän mennessä kehittyneet paremmin, kuin johto alunperin ennusti. He selittävät, että eivät tämän vuoden ennusteessa olettaneet, että HDPE-markkina jatkaisi edelleen supistumistaan, mutta niin on nyt käynyt ja se markkina ei ehdi enää piristymään tämän tilikauden aikana, mikä johti ennustelaskuun. Näkevät näiden kahden segmentin ongelmat kuitenkin vain ajoituskysymyksenä ja odottavat että vastatuulet niihin liittyen kääntyvät myötätuuliksi seuraavalle tilikaudelle.
Kannattaa myös huomata, että Atkoren kannattavuus on parantunut nyt kaksi kvartaalia putkeen. Mitä tapahtui hintanormalisaatiolle? HDPE-segmenttiin kohdistuu myös huomattavaa marginaalipainetta tällä hetkellä, mutta silti Electrical-segmentin käyttökatemarginaali oli äärimmäisen vahva 34%. Jossain kohtaahan HDPE:n pitäisi taas kiepsahtaa nettopositiiviseksi, minkä pitäisi nostaa/tukea katteita entisestään? Esityskalvoissa avattiin, että tärkeimmän PVC-segmentin myyntivolyymit kasvaneet “double digits” YTD, joten sieltä ainakin löytyy hintoja tukevaa vahvuutta. Johto edelleen hyvin luottavainen vuoden 2025 +18$ EPS tavoitteseen. Lisäksi toimitusjohtaja nosti erikseen esiin, että ovat nähneet hyvää aktiviteettia isojen projektien portfoliossaan, jonka tiimiä on laajennettu huomattavasti ja jossa toimitussopimuksia tehdään suoraan isojen loppuasiakkaiden kanssa, ja uskovat että tämän tulos manifestoituu 2025 ja eteenpäin.
)]
). Kysyntä tukkureiden osalta elpyy vahvasti (“we have seen rebound in volume demand from distributors”). He myös kommentoivat, että konsensusennuste on “aika alhainen” Encoren osalta vuodelle 2024, liittyen kysymykseen siitä että kauppahinta ei ehkä näytä niin houkuttelevalta 2024 ennusteilla verrattuna 2023 toteutuneisiin numeroihin ja sanoivat, että että Encore “luultavasti yllättää markkinat positiivisesti seuraavien kvartaalien aikana”.
