Tässä on vielä rapsa.
Harvian Q4-tulos oli vahva ja uskomme yhtiön yltävän taloudellisiin tavoitteisiinsa tulevina vuosina. Nostimme ennusteita 2-4 % vuosille 2024-25. Osake on kuitenkin mielestämme selvästi liian korkealle arvostettu.
Tässä on vielä rapsa.
Harvian Q4-tulos oli vahva ja uskomme yhtiön yltävän taloudellisiin tavoitteisiinsa tulevina vuosina. Nostimme ennusteita 2-4 % vuosille 2024-25. Osake on kuitenkin mielestämme selvästi liian korkealle arvostettu.
OP vähennä, suositushinta 25 €->30 €, ei siis muuta muutosta OP:n puolelta kuin suositushinnan muutos. Aika lailla nopeasti luettuna OP pitää siis aiemmat kommenttinsa voimassa. Löytyvät aiemmista viesteistä.
Danske Bankin päivitetty näkemys Harviasta. Suositus OSTA, tavoitehinta 36,00 € (edellinen: 30,00 €).
(Screenshot maksuttomasta ja verkossa vapaasti luettavissa olevasta Dansken aamukatsauksesta.)
Mikä ilon ja onnen päivä, kun minäkin pääsen vihdoin “kinastelemaan” analyytikon kanssa suosituksesta.
Lukaisin rapsan, kiitos @Rauli_Juva siitä!
Jäin makustelemaan tätä kohtaa:
Harvian EV/EBIT arvostus on 2024 tuloksella noin 18x ja P/E selvästi yli 20x, jotka ovat mielestämme korkeita tasoja. Vuoden 2025 EV/EBIT on 15x, joka sekin on vielä hyväksymiemme kertoimien yläpuolella. Harvian historiallinen arvostus on ollut korkeampikin, mutta se johtuu lähinnä rajun kasvun ja kurssinousun tuomista vuosien 2020-21 kertoimista.
En nyt lähde mitenkään väkisin olemaan eri mieltä siitä, etteikö tämän päivän kurssilla laskettavien PE:n 23x tai EV/EBIT:n 17x vuodelle 2024 voisi ajatella olevan koholla, mutta että ne olisivat Harvian historiallista arvostusta korkeampia vaikka “oikaistaisiin” 2020-luvun rymyvuodet? Onko tosiaan näin?
Siispä palasin viime vuosikymmen puolelle:
Täysin hajuttoman ja mauttoman osinko-Harvian kertoimet olivat alakuloisena pörssivuotena 2018 PE 12,3x ja EV/EBIT 12,2x. Ja hyvä muistaa, että 2018 Harvia kihautti komeat kolme prosenttia liikevaihdon kasvua 17 ja puolen prosentin liikevoitolla. Tuoteportfolio murto-osa siitä mitä tänäpäivänä. Samoin maantieteellinen peitto.
2019 kertoimet piristyivät PE:n osalta jo liki kahteenkymppiin ja EV/EBIT:n osalta 16 nurkille (eli hiukan edullisempaa kuin nyt). Silloin toki tehtiin komea 20 prosentin kasvuloikka (oliko EOS-yritysoston vuosi?) ja hieno lähes 20 prosentin liikevoitto (kuitenkin pari-kolme prosenttiyksikköä vähemmän kuin tuleville vuosille odotetaan).
Noiden vuosien jälkeen kannattavuus on ollut lähes poikkeuksetta 2010-luvun vastaavia parempi, tuoteportfolio on laajentunut merkittävästi, kansainvälinen kattavuus on aivan nextillä levelillä, on tehty varsin onnistuneita yritysostoja, eikä kilpailutilanne ole nähdäkseni kuitenkaan isommin vaikeutunut. Voi jopa olla, että Harvian suhteellinen kilpailuasema on nyt parempi ja kukaties sillä on neuvotteluvaltakin samalla kasvanut suuntaan jos toiseen.
Minun papereissa 2024 Harvia > 2019 Harvia.
Siispä mielenkiinnosta Raulille kysymys, että mitkä olisivat tuleville vuosille mielestäsi hyväksyttävät arvostuskertoimet jos esim. tuo 25e EV/EBIT 15x on ainakin rapsassa mainittu olevan hyväksymienne kertoimien yläpuolella?
Tuli tuosta Raulin “Arvostus karannut liian korkealle”-kappaleen Harviaa ylistystävästä tekstistä sellainen olo, että Raulin antaa positiivisen suosituksen, mutta sitten jotenkin kompastui juuri kun oli painamassa suositusnappia ja tulikin “Myy”.
Myy = Osakkeen riskikorjattu 12 kk tuotto-odotus on erittäin heikko
@Rauli_Juva , huomaan, että kirjoitat jo vastausta, mutta koska yllä oleva lätinäni on ehkä hieman epäselvä, niin tiivistän kysymyksen näin:
Jos piirtäisit tämän laajan rapsan kuvan tänä iltana uudelleen, niin miltä se näyttäisi?
Mä oonkin tässä näköjään onnistuneesti vältellyt hyväksyttävien kertoiminen haarukan kirjoittamista raporttiin, niin en lähde lonkalta heittämään tähänkään, mutta joulukuussa oli tällainen teksti, joka kertonee jotain. Sehän tietysti elää osittain mm. korkojen ja verrokkien mukana ja on osittain riippuvainen siitä onko tulostaso heikohko, normaali vai poikkeuksellisen hyvä sinä vuonna jolta kerrointa lasketaan.
Tämä on kai yksi tapa sanoa: erinomainen yhtiö, arvostus liian korkea
Sehän olisi nyt vuodet 2023-26: Kaikki yläpalkit sinistä, EPS kasvu noin 10 % pa., osinko 2-3% pa. ja sitten arvostukseen punasta ja “arvostuksen tulisi laskea selvästi”. Summana varmaan nollan luokkaa tuolla jaksolla, kun tuloskasvu kompensoi nykyiset kovat kertoimet.
Minä menin työntämään DCF:ään seuraavat ennusteet:
Tuloksena käypä arvo 32,3 euroa osakkeelta. Siinä ehkä jonkinlaista osviittaa mitä osakkeeseen tällä hetkellä hinnoitellaan.
Almanakkakin on kirjoitellut Harviasta.
Harvia raportoi tänään Seurantalistan ensimmäisen täysin vihreän rivin (pidän muuten oikeuden tehdä tuohon listaan aina muutoksia kunkin yhtiön osalta, kun keksin mitä kaikkea haluan seurata). Olihan se kova tulos, mutta ei kyllä tarpeeksi kova, että oikeuttaisi nähdyn kaltaisen nousun. Kannattaa huomata, että alla esitetyt luvut ovat edellisen kvartaalin viimeisen 12kk lukuja. Q4 oli itsessään vielä kovempi kuin sitä edeltävät 9kk.
Joo en tiedä mistä sinä tai Rauli nuo tulevaisuuden kasvurosentit otatte, hämmästelen… ?
Harvia tulee kasvamaan haarukkaan 5-10% CAGR.
Jos nyt katsotte näitä 2023 punaisia liikevaihto-pylväitä, niin noista Harvia menee ohi että heilahtaa.
Samoin liikevoittoprosentti on reippasti yli 20%.
Tämä on syy miksi kurssi on kirjoitushetkellä 32,60€.
Jenkeissä & Japanissa kun alkaa bisnes kulkea, niin helemat paukkuu.
Mitäs laskelma sanoo, jos korotat kasvua? Oma tuntuma, että Harvia kasvaa lujaa Pohjois-Ameriakssa ja jos/kun Euroopan markkina alkaa palaamaan, niin eikös kasvu olisi perusteltavissa kovemmaksi?
Tässä vähän lukuja miten käypä arvo eläisi liikevaihtoa ja/tai kannattavuutta muuttelemalla.
Viestin tarkoitus oli hahmottaa minkälaisia odotuksia osakkeen tämän hetken markkinahintaan on hinnoiteltu ei välttämättä sitä mitä minä ennustan tulevaisuuden kasvuksi tai yrityksen käyväksi arvoksi.
En tiedä mihin arvostusmalliin @Rauli_Juva tukee näkemyksensä osakkeesta, mutta jos se DCF:ään tukeutuu, niin diskonttokoron täytyy olla aika paljon minun aiemmin käyttämääni korkeampi, koska hänen ennusteissaan liikevaihto kehittyy paremmin ja kannattavuus on kovemmalla tasolla.
Tietämättä määritelmääsi “reippaalle” sanoisin, että lähivuosien ennusteeni on ihan kuvailemallasi tasolla.
DCF-malli toki löytyy joka raportista ja tuota WACCia ei ole varmaan muutettu syksyn laajan jälkeen, joten sieltä pääsee vaikka ilmaiseksi katsomaan. (vastaus on 8,2 %). Nykyään raporteista löytyy myös hienoa sivu, jossa on herkkyyslaskelmia DCF-mallin muuttujille (tämä oli mainos). Tällä hetkellä tavoitehinta on juurikin sen DCF:n mukainen, mutta muitakin arvostusmetodeja tietysti katsotaan, joita jo yllä sivuttiinkin.
Haarumilla on ollut viime päivinä juttua saunomisen kasvaneesta suosiosta Japanissa. Alla tunnelmia Harvia Sauna Studio Tokion viime viikon avajaisista.
Pienenä lisähuomiona nostettakoot esille julkaisun alta löytyvä kommentti.
Miksi mallin tavoiteltu velkaantumisaste on 10%, kun se todellisuudessa on jotain ihan muuta ja väitän ettei Harvian tapauksessa tuo 10% ole edes kovinkaan optimaalinen tavoite velkaantumisasteelle? Itse käytän eri kassavirta-mallia, joten tavoitellun velkaantumisasteen vaikutus käyttämässäsi mallissa ei ole minulle tuttu. Muilla käyttämilläsi WACC parametreillä sain pyöriteltyä melko lähelle tuota 8,2% diskonttokoron, jos Harvialla olisi velat / (velat/oma pääoma) tuon 10%.
Herkkyyslaskelma on kyllä hieno lisä, mutta mielestäni DCF-mallin tulisi määritellä yrityksille käypä arvo ja herkkyyslaskelman esittää käyvässä arvossa tapahtuvia muutoksia. Jos sijoittajalla tai analyytikolla on markkinasta poikkeava näkemys esimerkiksi yrityksen riskisyydestä(eli vaatii korkeampaa oman pääoman tuottoa kuin laskelma antaisi muuten) pitäisi olla melko helppo laskea osakkeelle oma tavoitehinta, jos tietää käyvän arvon ja sen laskemisessa käytetyn oman pääoman kustannuksen.
Oman arvion yrityksen riskisyydestä leipominen WACC-laskelmaan on Damodaranin mukaan kuin vaatisit tuottoa sille ettet ole jaksanut hajauttaa omaa salkkuasi eikä kannata olettaa, että osakkeen hinnoittelun pitkälti markkinoilla määrittelevät institutionaaliset sijoittajat eivät olisi hajauttaneet salkuistaan pois yritysriskiä. Tämä ei tarkoita etteikö WACC:ta olisi syytä ennnustejakson aikana muuttaa, jos ennusteet itsessään ennustavat yrityksen profiilin muuttumisen tai tekijällä on vahva näkemys korkotasojen muutoksesta, mutta siitä ei kyllä Harvian kohdalla pitäisi olla kysymys.
Ennustaminen on vaikeaa. Raulin näkemykset perustelee hyvin nykytietoa ja laskelmat on konservatiivisia.Vaikea on hahmottaa, että kuinka suuria kasvu prosentteja voidaan asettaa esim. Japanin ja Jenkkien markkinalle ja kuinka pohjoismaiden ja muun euroopan kasvu tästä piristyy.
Korkotasot tuovat myös lisämausteen ja siinä on selkeä ero uskooko tulevina vuosina markkinakoron olevan ~1-2% tasoilla vai selkeästi korkeammat kuten nyt ovat. Inderesin analyysit ja tavoittehinnat oli järjestään pielessä kun korkotasot nousi ja alettiin soveltamaan pienempiä kertoimia tulevaisuuden kassavirroille. Nyt voi hyvinkin käydä taas samoin kun näkemyksen ottaminen puuttuu näistä analyyseistä pidemmälle aikavälille. 12kk tavoite on kuitenkin lyhyt ja näitä tulisi katsoa pidemmällä aikavälillä.
Se on helpommin sanottu kuin tehty, mutta vähän vaihtoehtoista näkemystä kaipaisi näihin analyyseihin eri scenaarioissa.
Alla vähän laadullisempia mietteitä Harviasta.
Harviaan liittyviä myönteisiä kehityskulkuja:
Harviaan liittyviä kielteisiä kehityskulkuja:
Laitoin tähän loppuun alunperin arvion kurssikehityksestä, mutta otin sen nyt kuitenkin pois. Itse istun jälleen Harvia-junassa ja näen ristiriitaisista ajatuksista huolimatta kokonaisuudessa enemmän hyvää kuin huonoa.
Meillähän usein todetaan, että noissa laskelmissa kannattaa katsoa lähinnä lopputulosta. Mutta tuo 10 % on velan suhden velan+osakkeiden markkina-arvoon, joten ei se ihan pieni määrä ole.
Tekeekö meidän DCF ja herkkyyslaskelma siis mielestäsi jotain muuta vai mitä tällä hait? Esim. WACCin suhteen nimenomaanhan raportista löytyy suoraan WACCin muutoksen vaikutus DCF-arvoon. Tämä muuten vastauksena myös @milestonemonger, korkotason mahdollisen muutoksen vaikutuksen ainakin DCF-malliin näkee suoraan tuolta herkkyyslaskelmasta.
@Rauli_Juva Meinasin, että kaipaisin näihin eri scenariota, jossa katsottaisiin vähän pidempää kuvaa. Eikä vaan sitä 12kk aikajännettä ja se olisi se ainut oikea. Toki se on vaikea arvioida diskontokorkoa yli vuoden päähän kun Inflaatio, hyväksyttäväriskipreemio ja vaihtoehtokustannukset muuttuvat kokoajan.
Mitä tässä yritän sanoa, että jos kasvu yllättää positiivisesti ja pehmeä lasku korkojenlaskun osalta toteutuu odotetusti, niin nykyisellä 28€ MYY suosituksella voi olla, että pääset etsimään sitä kuuluisaa pöljähattua päähän vuoden kuluttua.
Välillä edes se vastuuton spekulointikin olisi paikallaan, että miten esim. matalammat tai korkeammat kasvuluvut ja erilaiset muuttuvat korkoympäristöt vaikuttaisi yhtiön arvostukseen. Me perus bullerot kun ei aina nähdä metsää puilta.
Totta. Ajatus moka minulta. Pakenen häpeää sen taakse, että itse käytän vapaan kassavirran mallina FCFE missä vieraan pääoman kulut ovat jo vähennetty kassavirrasta, joten tuo koko velkaantumisaste ja sen funktio laskelmassa ei ollut itselleni tuttu. Eikö tuo velan suhde jokatapauksessa ole liian alhainen, koska jos käytät oman pääoman osalta markkina-arvoa pitää käyttää myös vieraan pääoman markkina-arvoa. Markkina-arvolla laskettuna suhde lienee jotain 15-17%. Myös yrityksen itse määrittelemästä pääomarakenteen tavoitteesta 1,5-2,5x nettovelka / oikaistu käyttökate ollaan varsin kaukana.
Vähän ehkä hiusten halkomiseksi menee, mutta mielestäni olisi selvempää esittää DCF:ssä käypä arvo ihan oppikirjan mukaisella diskonttokorolla ja siihen tapahtuvat muutokset herkkyysanalyysissä. Sitten jos laatijan tai tässä tapauksessa sinun näkemys eroaa esim niin, että vaadit isompaa oman pääoman tuottoa kuin markkina, niin se sitten selitettäisiin sanallisesti. Käytännössä tuloshan on sama kuin nyt manipuloimalla näkemykseenne paremmin sopivan diskonttokoron, mutta ymmärtääkö keskiverto lukija, että käytätte korkeampaa diskonttokorko kuin markkinoiden implikoimaa? Ei välttämättä.
Markkinan implikoimalla tarkoitan, että WACC-laskelmaan työnnetään yrityksen oikea beta, yrityksen valuutta-alueen riskitön korko, maan osakkeiden riskipreemio ja yrityksen luottoluokitusta vastaava vieraan pääoman kustannus.
Kuten sanoin, se koron vaikutus näkyy WACC:in mahdollisen muutoksen kautta DCF:ssä ja siihen meillä raportissa on valmis kuva. Kasvun suhteen voin nyt esimerkkinä sanoa, että jos lyödään 2027-33 (eli meidän DCF:n vuodet ennen terminaalijakson) kasvuksi 10 % nykyennusteiden sijaan, niin päästään 35 euron hujakoille. Pelkkiä kasvuoletuksia muuttamalla nykykurssi vaatisi meidän DCF:ssä 10 % kasvua 2030 asti (sitten pari vuotta 5 % ennen terminaalin 2,5 %). Nykyiset oletukset löytää tuolta pari viestiä ylempää, jossei tuoreinta raportia pysty tai jaksa avata.
Harvialla oli 2023 lopussa velkaa vajaat 40 MEUR, markkina-arvo on reilu 600 MEUR. Eli jää tällä hetkellä alle 10 %. Vaikka eihän tuon toki ole tarkoitus kuvata juuri tätä hetkeä.
Tämä menee nyt jo Harviasta yleisemmän tason keskusteluun ja sopii paremmin “inderesin analyysit” ketjuun, jossa asiaa onkin käsitelty ainakin tässä viestissä.
Lyhyesti sanoisin omasta puolesta, että “teoreettisesti oikeiden” arvojen löytäminen ei ehkä ole niin selkeää kun voisi toivoa ja niiden jatkuva päivittäminen toisi omat haasteensa, mm. johtaisi nähdäkseni rakenteellisesti siihen, että DCF:t seuraa markkinahintoja enemmän kuin nyt, josta meitä jo nykyisin säännöllisesti ruoskitaan.
Johtoryhmän jäsen Ahonen vetää osakkeita laitaan juustohöylällä. Kyseessä noin 1% hänen potistaan, eli kahvirahoja.