Tärkeintä on toki miettiä alan tulevaisuutta. Martela on silti muutakin kuin toimistojen kalustaja. Koulut, vanhusten palvelutalot, ravintolat, kauppakeskukset, kaikkialla, missä tarvitaan kestäviä, laadukkaampia kalusteita. Ikean ja Jyskin halvat, monesti koottavat ei oikein täytä vaatimuksia. Asiakkaille tarjotaan täysi palvelu, kalusteet, niiden vuokraus, sisustussuunnittelu, muutot. Luulisi, että joku markkina-rako on olemassa, ei ehkä ihan yhtä iso , mutta toivottavasti aikaisempaa kannattavampi. Somessahan facebook ym., Martela on aika näkyvästi esillä, tuotteissakin on selvät nettihinnat, ennen joutui arvailemaan, outlet halvempia, Nyt messuilla Artekin ja Vitran kanssa, luo sitä premium mielikuvaa…
Educa-messut järjestetään taas Helsingin Messukeskuksessa 24.–25.1.2025. Löydät meidät osastolta 6d48 yhdessä Artekin ja Vitran kanssa. Osastolla esillä uutuustuotteita ja uudistunut materiaalivalikoimamme.
Tule myös kuulemaan puheenvuoromme Tulevaisuuden luokkahuone -lavalla pe 24.1. klo 10.30–11.00, jossa Lauttakylän uuden koulun rehtori Maarit Malmberg kertoo kokemuksiaan kouluhankkeen onnistuneesta läpiviennistä ja kuinka kalusteilla tuetaan koulun pedagogiikkaa.
Jenkeistä löytyy mm. isot Millerknoll ja Steelcase. Molemmilla yli 10 000 työntekijää. Ev/revenue n. 0,4. Ei nyt paljoa, mutta kuitenkin lähes 10 kertaa korkeampi arvostus (ilman vuokravelkoja).
Martelan mielenkiintoisimpia uutuuksia. Hubbe, jossa voi nähdä vaikutteita mm. Fritz hansenin Egg tuolista. Istujalle luodaan ääntä eristävä (tehty huovasta), suojaisan turvallinen, pöydällä varustettu kokonaisuus.
Martelan vuosi päättyi odotettua heikommin toimistokalustemarkkinan elpymismerkeistä huolimatta. Tappiollinen tulostaso yhdessä heikentyneen taseaseman kanssa herättää huolia yhtiön rahoitusasemaan liittyen kausiluonteisesti haastavaa alkuvuotta ajatellen. Ilman konkreettisia merkkejä tuloskäänteestä osakkeen riskiprofiili säilyy sietämättömän korkeana, minkä seurauksena toistamme myy-suosituksemme.
Alleviivaisin tämän tappiopuskurin tärkeyttä, sillä vaikka yhtiö olikin Q3:n lopussa pankkivelaton tappiollinen Q4 tulos ja kausiluonteisesti haastava H1 aiheuttavat kuitenkin tuntuvan rahoitusvajeen. Loppuvuosi on kuitenkin tyypillisesti se aika vuodessa, kun tämän liiketoiminnan tulos tehdään… 2023 vuosikertomuksen mukaan Martelalla oli käytettävissä 0,3 MEUR:n tililimiitti, joka ei riitä tämän paikkaamiseen.
Kaisa tuurasi minua lomien aikana, otan tämän hänen puolestaan.
Keskeisin eroavaisuus konsernin ja emoyhtiön taseita vertaillessa syntyy nähdäkseni Nummelan Logistiikkakeskuksen myynnin ja takaisinvuokrauksen kirjanpitovaikutuksesta. Jos muistatte Martela kirjasi lähes 13 MEUR:n myyntivoiton vuonna 2022 kyseiseen transaktioon liittyen. Tämä näkyi kuitenkin vain osittain konsernin luvuissa (konserni kirjasi myyntivoiton vain sopimuskauden jälkeisen osuuden myyntivoitosta, kun taas emo kirjasi koko summan täysmääräisesti. Tämä nostattaa emon omaa pääomaa konsernilukuihin verrattuna.
Controller-taustan omaava henkilö ymmärtää varmasti IFRS 16 myynti ja takaisinvuokraus transaktioiden vaikutuksia vakaavaraisuutta kuvastaviin tunnusluihin minua paremmin, mutta oman tulkintani mukaan Martelan kohdalla transaktion myötä konsernin avainluvut luovat todellisuutta heikomman kuvan esim. omavaraisuudesta ja nettovelkaatumisesta, kun taas emoyhtiön FAS-kirjanpitoa noudattelevat luvut luovat todellisuutta ruusuisemman kuvan. Emoyhtiön luvut, kun huomioivat myynti ja takaisinvuokraamisesta syntyneen myyntivoiton täysmääräisesti (nostattaa omaa pääomaa), mutta eivät sisällä vuokrasopimusvelkoja (laskee emoyhtiön taseen vierasta pääomaa).
Pidemmän päälle keskeisintä olisi nähdäkseni kannattavuuden kausivaihtelun vähentäminen, jotta loppuvuonna jäisi vähemmän kirittävää kannattavan tilikauden saavuttamiseksi. Toki tämäkin helpottuisi, jos toimialan kireä kilpailutilanne hieman helpottaisi. Siitä samaa mieltä, että mielestäni yhtiön myyntikanavat digitaalisissa kanavissa vaikuttavat kehittyneen myönteisesti ja niihin onkin viime vuosina panostettu.
Missä todennäköisyysjärjestyksessä (1. on todennäköisin) näkisit Martelan eri skenaariot tänä vuonna toteutuviksi ? Näistähän voi toki toteutua useampi, mutta ei kaikki (tai sitten on tehty sössimisen ME) .
Merkintäoikeusanti
Suunnattu anti
Fuusio ilman varsinaisia ostaja- sekä myyjäosapuolia
Ehkä järjestykseen laittaminen vähän liian vaikea tehtävä kelle tahansa … Ei lyhytaikainen kassakriisi sinänsä pitäisi olla ongelma. Jättää vain laskut maksamatta. Tätähän tehnee moni isokin firma. (Metsäjätti Stora Enso myöntää, että se on tahallaan maksanut tavaran- ja palveluntoimittajien laskuja myöhässä.)
Yhtiö on kaiketi hoitanut maksuvelvoitteensa, koska ei ole prostestilistoilla tähän mennessä näkynyt. Ensimmäinen konkreettinen merkki kassaongelmista on ilmestyminen prostestilistalle. Toki häiriön suuruuskin tulisi ottaa huomioon.
Vähän on tullut sellainen vaikutelma, että yhtiö on ulkoistanut ikävien asioiden kertomisen Inderesin tehtäväksi. No, toki siitäkin kannattaa maksaa, ettei joudu ikäviä faktoja kertomaan, vaan joku muu tekee sen puolestasi.
No esim. merkintäoikeusannin “seksikkyys” voisi olla melko olematon Martelan kohdalla. Vai miten itse osakkeenomistajana ajattelet ? Hypoteettisesti : osallistuisitko merkintäoikeusantiin ? Itse ajattelisin sen niin, että osallistumatta oleminen tarkoittaisi teknistä konkurssia “vanhan” osakkeen osalta. Uuden rahan laittaminen kaivoon…?
Merkintäoikeusannin yhteydessä tulisi olla jokin rakenne- / yritysjärjestely. Muutoin se on tuhoon tuomittu anti, joka olisi järjestettävä infernaalisen dilutoivana, että se olisi teknisesti vanhan osakkeen nollaus.
Sivujuonteena sopassa, johtohenkilöt ovat velkaa yhtiölle osakehankintojensa kautta, joita yhtiö on lainoittanut 70 %:sti. Ei konkurssi varmastikaan heillekään olisi ensisijainen vaihtoehto, jossa osake nollautuu, mutta jäävät velkaa konkurssipesälle.
Antiin en ole osallistumassa (koska ei ole takeita uudesta vähän ajan päästä), mutta jos koko firmaa ollaan tarjoamassa, niin sitten täytyy harkita uudestaan, jos vaikka saisi Muskin saneerauskonsultiksi. Videopuhelulla on helppo sanoa, you are fired https://www.youtube.com/watch?v=qdX6yTMB19M
Ei varmaan tuossa vaiheessa vielä tienneet paljonko laittavat poistoja tulokseen? Mielestäni tekee vain itsestään tyhmän spekuloimalla jotain välipäivien kauppoja.
Thomas on tehnyt laajan raportin Martelasta ja muiden laajojen rapsojen tapaan, niin se on kaikkien luettavissa.
Viime vuosien hiljaiselon jälkeen Pohjoismaiden toimistokalustemarkkina näyttää vihdoin elpymisen merkkejä, mutta viime viikolla annetun rajun tulosvaroituksen perusteella tämä ei vielä näy Martelan kannattavuudessa. Tarve ripeälle tuloskäänteelle on Martelan kohdalla ilmeinen, sillä yhtiön taseasema ei enää kestäisi viime vuosien kaltaisia tappioita. Nähdäksemme osakkeen nykyinen kurssitaso hinnoittelee sisään tuloskäänteeseen liittyvää potentiaalia huomattavasti riskejä vahvemmin, mikä jättää osakkeen tuotto/riski-suhteen heikoksi.
Rapsasta lainattua:
Viime vuodet olivat haastavia, mutta näemme kirikykyä
Mielestämme Martelan suhteellinen kilpailuasema on tarjoama- ja kyvykkyysmielessä kohtuullinen. Nämä ominaisuudet ovat kuitenkin viime vuosina jääneet vaikean markkinatilanteen alle. Martela on kuitenkin valanut perustaansa ja siten kirikykyään parempaan kuntoon, josta konkreettisimmat esimerkit ovat mielestämme viennin laajentunut jakeluverkosto ja uudet tuotelanseeraukset. Sisäisten kipupisteiden korjaamisen, suhteellisesti ison kokoluokkansa ja hyvän bränditunnettuuden sekä keskeisimpien kyvykkyyksiensä myötä Martelalla onkin mielestämme vähintään tyydyttävät edellytykset kohentaa sijaintiaan kilpailukentän kasvu- ja kannattavuuskartalla. Ilmaiseksi tämä ei kuitenkaan tapahdu, ja se vaatii yhtiöltä jatkuvaa keskittymistä päivittäisen kilpailukyvyn ylläpitämiseen.
Nähdäksemme osakkeen nykyinen kurssitaso hinnoittelee sisään tuloskäänteeseen liittyvää potentiaalia huomattavasti riskejä vahvemmin, mikä jättää osakkeen tuotto/riski-suhteen heikoksi.
Mielenkiintoista olisi nähdä Inderesiltä Gaussin käyrä Martelasta. Tuottopotentiaalihan on onnistuessaan selvästi enemmän kuin nyt alla oleva täysi riski 0,80 euroa. Olihan teilläkin pari vuotta sitten tavoitehinta 5-kertainen. Jos joku saadaan kiinnostumaan yhtiöstä ,vaikka jenkki, niin 20 milliä ei olisi yhtään hämmästelyä aiheuttava hinta. Todennäköisesti ainakin Steelcasen hinta nousisi, kun halvalla saivat
Antti ja Thomas keskustelivat Martelasta laajan raportin tiimoilta.
Aiheet:
00:00 Aloitus
00:15 Koko markkina on polvillaan
03:35 Toimialan rakennejärjestelyt
05:30 Potentiaalinen fuusio Iskun kanssa
07:03 Rahoitusriskit ja mahdolliset järjestelyt
12:25 Operatiivinen tulosvipu on tuntuva
14:19 Osakkeen riskiprofiili sietämättömän korkea
Vaikken Martelaa voi sanoa aktiivisesti seuraavani, niin kiinnitin huomiota ”Arvonmääritys” kappaleiden yhteydessä esitettyyn väitteeseen DCF-mallin vaikutuksesta valuaatioon ”DCF-malli indikoi lievää laskuvaraa”. Hiffasin, että DCF-malli on lähinnä havainnollistus, koska siinä ei huomioida IFRS16-standardin vaikutuksia, mutta jos mallin arvo on 0,2 €/osake, ja osakekurssi raportin tekohetkellä on 0,80 €, niin tuo kyllä vähän pistää silmään Saisiko muka DCF:stä ”lievän laskuvaran” ulos, jos huomioisi IFRS16:sta, ja jos, niin miten? Noin muutenhan tuohon raportin DCF-arvoon laskuvaraa olisi rapeat -75 %
Tää myös ehkä lähinnä tietynlaisena palautteena, tota DCF:n dynamiikkaa vois hiukan vielä avata enemmän rapsassa, jos arvo poikkeaa noin rajusti osakekurssista
En usko että spekulaatiot järjestyksestä ovat tässä erityisen hedelmällisiä, mutta yleisesti rahoitusratkaisuja pyritään todennäköisesti hakemaan pecking order teorian mukaisesti vieras pääoma edellä. Konsolidaatio olisi oikein tervetullutta toimialalle, mutta valitettavasti alalla ei oikein ole toimijaa, jolla taseensa puolesta olisi sille edellytyksiä eivätkä pääomasijoittajatkaan ole toimialalla erityisen aktiivisia Suomessa. Framery on toki PE:n salkussa, mutta en usko, että suunnittelevat laajenemista laajempiin tuotekokonaisuuksiin ja palveluihin. Isku Martela fuusio on jo pitkään vaikuttanut mahdolliselta lopputulemalta, mutta valitettavasti yhtiöiden taseet ovat heikentyneet sille tasolle, missä fuusio ei poistaisi lyhyen aikavälin rahoitukseen liittyvää problematiikkaa. Toimialan kannattavuuteen liittyen toimijoiden vetäytyminen / oman liiketoiminnan supistaminen on toki yksi ajuri kilpailutilanteen tervehdyttämiseksi, mutta toistaiseksi supistunut kysyntä on viime vuosina kumonnut kyseisten toimien vaikutuksen.
Olisi varmasti kiinnostavaa ja optionaalisuutta löytyy luonnollisesti, mutta kyseinen myönteinen häntä nojaa mielestäni jo turhan vahvasti yhtiön ulkopuolisiin tekijöihin (likviditeettiriskistä selviäminen, kilpailutilanteen tervehtyminen esim. kilpailijoiden poistumisen tai rakennejärjestelyjen myötä, fuusiot ja ostotarjoukset). Hauskan älyllisen harjoituksen saisi kaiken tuon mallintamisesta, mutta arvostuksen kokonaiskuvaa kyseinen harjoitus ei tässä osakkeessa muuttaisi mielestäni. Pidemmän aikavälin oman pääoman tuotto on kuitenkin ollut alle prosentin, sittemmin Nummelan kiinteistö on myyty ja takaisinvuokrattu ja nykyinen tasepohjainen arvostus on selvällä preemiolla omaan pääomaan. Yritysarvon suhteuttaminen sijoitettuun pääomaan antaa tätä vakaamman kertoimen kyseiseen vertailuun, mutta sekin kertoo samaa tarinaa… Toki kannattavuuden osalta näkymä voi muuttua nopeastikin toimialan rakennejärjestelyjen myötä, mutta huomioidaan jos/kun niitä toteutuu.
Äh kyseinen kohta jäi selvästi päivittämättä. Rehellisyyden nimissä mulla oli raportti jo perjantaina valmiina, mutta tietyt osat vanhenivat nopeasti tulosvaroituksen myötä. Päivitin tuon merkittäväksi laskuvaraksi.
Hyvin tehtynä kummankin DCF-mallin pitäisi antaa sama vastaus, joten logiikka ei tuota heiluta. Yhtiöissä jossa on merkittävän kokoisia sale and leaseback sopimuksia DCF-mallin logiikka muuttuu vaan niin monimutkaiseksi ja virheherkäksi IFRS 16:n alla, joten mielestäni Martelaa on suoraviivaisempaa mallintaa ”vanhalla” tavalla. Mallinnusperiaatteen sijaan pikemminkin merkittävästi aiempia odotuksia heikompi Q4-tulos rokottaa koko mallin arvoa.
DCF on erinomainen keino lähestyä osakkeen teoreettista arvoa, mutta sekin nojaa ainoastaan yhteen skenaarioon ja jättää tietyn optionaalisuuden huomiotta. Mielestäni oma perusskenaarioni on järkevä Martelalle (edellyttää toki huomattavaa parannusta viime vuodesta), mutta se jättää toki pois esim. tilanteen, jossa kilpailijoita poistuisi, markkinan kysyntä ja tarjonta päätyisi elpyvässä markkinassa epätasapainoon ja kasvu olisi huomattavasti ennusteitani rivakampaa. Tässä olisi toki voinut mallintaa useita skenaariota ja hakea sitä kautta painotettua keskiarvoa tai vaihteluväliä Solar Foodsin tyyliin, mutta malli ei enää ifrs 16 oikaisujen jälkeen oikein halua taipua niihin luotettavasti ja mielestäni heikko tuotto/riski-suhde ilmenee kertoimistakin.
Vastaavasti DCF ei huomioi optionaalisuutta esim. rakennejärjestelyihin ja ostotarjouksiin liittyen, jotka yleistyvät kuitenkin huomattavasti markkina-arvojen kutistuessa pörssin pienimpään luokkaan. Tämän optionaalisuuden vuoksi en halunnut sitoa tavoitehintaa suoraan DCF-mallin arvoon. Näkemyksen kokonaiskuvaan sillä ei kuitenkaan ole tässä vaikutusta, kun viestimme joka tapauksessa selvää laskuvaraa ja suositus on myy.
Tässä on Thomaksen ennakkokommentit, kun Martela julkistaa Q4-rapsansa tämän viikon keskiviikkona.
Tammikuussa annettujen ennakkotietojen perusteella raportin heikot luvut ovat pääpiirteittäin tiedossa. Huomiomme kiinnittyykin kuluvan vuoden ohjeistukseen ja markkinanäkymiin. Heikon vuoden 2024 jälkeen ja elpyvää kysyntää viitoittavien kommenttien perusteella yhtiöltä on syytä odottaa huomattavasti parempaa kuluvana vuonna, minkä pitäisi heijastua myös ohjeistuksessa.
Thomas onkin jo kirjoitellut kommentit aamun Martelan Q4-tuloksesta.
Vaisun kysyntäympäristön takia kiristynyt kilpailu rasitti Q4:llä Martelan kannattavuutta. Heikot Q4-luvut olivat jo pääpiirteiltään tiedossa tammikuussa annettujen ennakkotietojen myötä. Raportissaan yhtiö liputti saatujen tilauksien kasvaneen Q4:llä noin 25 % edellisvuodesta, mikä tukee odotetusti kuluvan vuoden näkymää. Yhtiön antama tulosohjeistus oli kuitenkin lievä pettymys, sillä nollatuloksen tekeminen liiketulostasolla ei arviomme mukaan riitä kääntämään kuluvan vuoden kassavirtaa voitolliseksi, mikä nostaa rahoitukseen liittyvää riskiä.
Tässä tulee vielä Thomakselta nopsaan yhtiöraporttikin.
Vaisun kysynnän ja kiristyneen kilpailun värittämä heikko loppuvuosi oli pääpirteiltään tiedossa Martelan tammikuussa antamien ennakkotietojen myötä. Kuluvan vuoden ohjeistus maalaa kasvaneen tilauskannan turvin odotetusti kuvaa paremmasta, mutta heikon tuloskunnon ja taseaseman vuoksi osakkeen tuotto/riski-suhde säilyy nykyisellä kurssitasolla heikkona. Toistamme 0,5 euron tavoitehinnan ja myy-suosituksen.
Saisiko muka DCF:stä ”lievän laskuvaran” ulos, jos huomioisi IFRS16:sta, ja jos, niin miten? Noin muutenhan tuohon raportin DCF-arvoon laskuvaraa olisi rapeat -75 % 
