Salkku katsauksen aika tuloskauden ollessa nyt takana samalla kun tämän kirjoittamiseen on löytynyt vihdoin aikaa. Viimekerrasta salkun sisältö on muuttunut huomattavasti. Osasin irtautua metalli ja energia yhtiöistä ajallaan toisin kuin Mitchell Servicestä ja Vistrystä joiden funda ja kurssi muuttuivat lyhyessä aikavälissä epäsuotuisiksi. Paljon tuottoja on hävitty tänä vuonna samoin kuin edellisinä etsien arvolaarista ja syklisistä halpaa kun kasvusta olisi pitänyt maksaa vain vähän enemmän.
Edellisen kahden vuoden ajan olen pitänyt Thematicissa backtestiä mitä olisi tapahtunut jos olisin pitänyt parhaita ideoitani kauemmin ja suuremmalla painolla. Tulos on murskaava.
Thematic salkku vs omani noin 40 % edelliseltä kahdelta vuodelta. Niinpä nyt on aika katsoa itseään peiliin. Ongelma on selvästi riskinsietokyky sekä pitkäjänteisyyden puute. Niinpä tuon inspiroimana olen päättänyt tehdä pienoisen takinkäännön ja vähentää kaupankäyntiä ja koneella istumista ja tehdä jatkossa pienempiä siirtoja ellei funda osoita päinvastaisen olevan järkevää. Niinpä tuloskaudet ovat jatkossa se mihin panostan. Tuo lähestymistavan muutos on tuonut myös iloa enemmän harrastukseen koska tutkimus korostuu enemmän, mm verrokkien kvartaalipuhelujen kuuntelu sekä yhtiön teesin rakentaminen sekä sen testaaminen.
Se kun istuu hyvien yhtiöiden kanssa tekemättä mitään samalla kun kääntää kiviä aivan rutosti on yllättävän palkitsevaa. Sen käsittäminen tuo yllättävän paljon lohdutusta vaikka monen entisen poiminnan kurssit ovatkin 5 X sen jälkeen kun olen ne myynyt. Olen nuollut haavojani aivan tarpeeksi. mm Zedcorin, Cipher Pharman, Terravestin ja Medpacen kohdalla.
Omistukset
Applovin
Sitten viimekatsausken Applovinin teesille on käynyt juuri niinkuin arvelinkin. Yhtiötä on alettu hinnoittelemaan EV/S 20 kertoimilla. Tässä kohtaa alkaa olemaan selvää, että yhtiö on Add-tech alan voittaja ja .mm Unity/Ironsource teknologiaan verrattuna ylivoimainen. Yhtiö kertoi uusimmassa puhelussaan laajentavansa jatkossa uusille vertikaaleille mobiilipeleistä ja olevansa innoissaan potentiaalista.
Historiallisesti kun yhtiö on kehittänyt uutta teknologiaa ja mainitsee sen potentiaalista he ovat olleet konservatiivisiä. Mainitsivat myös, että uskovat voivansa pelkällä mobiilipelisektorilla kasvaa 20-30 % vuodessa. Niinpä heidän softateknologiansa Axxon on parasta liiketoimintaa mitä olen ikinä kohdannut. LV 30 % + CAGR + 70 % EBITDA marginaali. Rule of 100 on uusi 40.
Tätä kirjoittaessa kadun suuresti myyntejäni, mutta suoraan sanottuna olen edelleen skeptinen siitä kuinka syklinen ala on. Niinpä olen myynyt osaketta koko matkan ylös. Olen jättänyt valtavasti rahaa pöydälle yhtiön osakkeen noustua 600 % edellisen vuoden aikana. Jos olisin jatkanut sillä asenteella, että katsotaan jokaisen tulospuhelun jälkeen vuosituottoni olisi +20 % korkeampi, mutta minkäs teet.
Korjattuna osakepalkkioista Applovinin arvostus -25 on EV/S 16 sekä EV/FCF 45. Jos yhtiö kykenee jatkamaan 30 % LV Cagr jatkossa niin tässä voi päästä ihan makeille vuosituotoille, mutta arvosijoittaja sisälläni on erittäin huonovointinen arvostuksen takia.
Viafin
Käänne yhtiön liiketoiminnassa on ilmeinen ja jatkossa lisää virtaa saadaan syklin kääntymisestä sekä yritysostoista. Edelleen toivoisin, että korottaisivat voitonjakosuhdetta kassan tarjotessa tarpeeksi kapasiteettiä yritysostoille.
Willdan
Yhtiö tarjoaa konsultointi ja suunnittelupalveluja kun tarkoituksena on tehostaa yrityksien, sähköntuottajien tai kaupunkien sähkön kulutusta. Verkon kapasiteetin ollessa rajoillaan, yksityisen ja julkisen pyrkiessä vähentämään päästöjen takia sähkön kulutusta yhtiö on megatrendien aallonharjalla. Myös AI:n vaatimien datakeskuksien lisääntyminen on yhtiölle hyödyksi.
Esimerkki:
Willdan has supported projects for the data center’s owner – a national telecommunications service provider – for nearly a decade. In this latest project, Willdan secured more than $1.7 million in incentives through local utility energy efficiency programs to help fund the early replacement of uninterruptible power supply systems. Close collaboration between Willdan and the service provider’s team allowed for seamless upgrades without data center downtime.
According to the EPA Greenhouse Gas Equivalencies Calculator, the energy saved by these projects is equivalent to avoiding the emission of 2,908 metric tons of CO2 or removing 692 gasoline-powered passenger vehicles from the road for one year.
“Artificial intelligence and other new technologies have the potential to significantly increase energy consumed by data centers,” said Mike Bieber, Willdan’s CEO. “By using energy efficiency strategies, data center owners can reduce cooling loads and increase reliability.
Pidän yhtiötä houkuttelevimpana tapana pelata utility - pavelijat treidiä. Yhtiön alkaessa kasvamaan pienestä koosta marginaaleissa, että arvostuksessa on enemmän vipua ylös kuin .mm AECOM:ssa. -25 EV/FCF 16.
Powerfleet
Osake oli salkussani jo edellisessä katsauksessani, mutta keissi on muuttunut sitten siitä paljon mehukkaammaksi. Yhtiö osti Yhdysvaltalaisen kilpailijansa jonka johdosta yhtiöllä on nyt paljon suurempi jalansija yhdysvalloissa sekä yhtiö tulee tekemään -25 aikana huomattavasti vapaata kassavirtaa. Suurin riski tässä on se miten yhtiö kykenee reiluun vuoteen tekemään kaksi todella suurta integraatiota onnistuneesti. Osakekurssista näkee, että sijoitajat odottavat miten tuo onnistuu.
Kuitenkin onnistuessaan yhtiö olisi todellakin verrokki .mm Samsaraan ja Geotabiin. Vaikka Samsaran kasvuvauhti ja markkina-asema asema tulee aina olemaan ylivoimainen niin erona näiden yhtiöiden välillä on se, että Samsaran -26 EV/S 15 kun taas Powerfleetin -26 EV/FCF 20 niinpä integraation onnistuessa pelkissä kertoimissa on nousuvaraa ja sijoittaja saa kasvun kaupan päälle. Kvartaalikatsaus oli ihan hyvä ja kasvu jatkui vaikka johdon huomio onkin nyt muualla. Olivat luottavaisia integraation etenemisestä sekä pitävät 20.11 sijoittajapäivän.
SRG Global
Viafinin Australialainen verrokki. 80 % liiketoiminnasta on palvelutoimintaa ja yhtiö pyrkii yritysostoin laajentamaan vähemmän syklisille aloille. Yhtiö on verrokkeihinsa nähden myös erittäin pääomakevyt joten vapaan kassavirran tuotto on hyvää. -25 EV/FCF 10.
Heijmans
Kesällä googlettaessani suomeksi “asuntokriisi” minulle tuli kolme mainintaa:
- Helsingissä on liikaa asuntoja ja hinnat romahtavat.
- Briteissä on asuntopula.
- Hollannissa on asuntopula.
Satuin myös törmäämään illanvietossa noihin aikoihin Hollantilaiseen kaveriin ja keskustelimme aiheesta. Haluaisin rakentaa tästä hienon Lynchimäisen kuvan, mutta todellisuudessa nuo vahvistivat käsitystäni Heijmansin houkuttelevuudesta luettuani siitä aiemmin sivulla, jonka nimeä ei saa mainita ääneen.
Royal Heijmans on Hollantilainen rakennusyhtiö, jonka liiketoimintaan kuuluu infran lisäksi asuntojen rakentaminen. Yhtiö teki koronnostosyklin huipulla, asuntomarkkinan pohjatessa yritysioston joka lisäsi huomattavasti asuntorakentaminen painoa liikevaihdosta. Asuntojen rakentaminen romahti Hollannissa finanssikriisin jäljiltä samalla kun väestö on kasvanut maahanmuuton johdosta. Nyt asumiskustannukset ovat riistäytyneet käsistä. Asuntomarkkina on samalla näyttänyt elpymisen merkkejä ja kaikki näyttää siltä, että yhtiöllä on vuosien tuloskasvuputki edessä.
Osakekurssikin on saanut vihdoin tuulta alleen analyytikon nostaessa tavoitehintaa huomattavasti. -25 EV/FCF 10. Riskejä toki riittää koska kyseessä on rakennusyhtiö. Yhtiö kuitenkin on tullut projektinhallinnassa riskitietoisemmaksi joten en anna sille niinkään painoa. Edellisessä tulospuhelussa johto vieroksui osakkeiden ostoa, perus eurooppalaista meininkiä.
Alzchem
Palasin Alzchemin omistajaksi oltuani ensin keväällä sen omistajana kurssin noustessa 30 € → 45 €. Palasin nyt osakkeen omistajaksi 55 € hintaan suurella painolla. Miksi?
Alzchem on Saksalainen kemikaaliyhtiö jonka liikevaihdosta suurin osa tulee specialty chemicals - segmentistä. Yhtiön valmistamat kemikaalit perustuvat Typpi-hiili-typpi-sidokseen. En ymmärrä kemiasta mitään joten lopetan tuohon. Yhtiö valmistaa erilaisia kemikaaleja joita käytetään maataloudessa eläinten ja sadon kasvatuksessa, että myös kreatiinia. Jos menet urheiluravinne hyllylle ja etsit kreatiini purkin jossa lukee “Creapure” Alzchem on valmistanut tuon kreatiinin. Yhtiö valmistaa myös Nitroguaniidia jota käytetään autoteoollisuudessa, että puolustussektorilla. Näistä monissa yhtiö on ainoa länsimainen tuottaja tuotannon sijaitessa Kiinassa. Tämä kyseinen fakta tekee yhtiöstä itsessään arvokkaan.
Muutama kommentti liittyen osakkeen kovaan kurssinousuun edellisen vuoden aikana. Vuosien ajan yhtiö on investoinut kasvussa olevaan specialty chemicals - segmenttiin. Nyt Saksan kemikaaliteollisuuden ollessa paineessa markkina on ymmärtänyt yhtiön liiketoiminnan arvokkuuden. Samalla kapasiteetin ollessa täyskäytössä on myös marginaalit ovat nousseet ja ero verrokkien liiketoimintaan on selvinnyt. Yhtiö treidaa -24 luvuilla EV/EBITDA 6. EV/FCF 15 samalla kun yhtiö investoi uuteen kapasiteettiin kreatiinituotteiden parissa. Niinpä tuotto-odotus sinällään olisi reilu 5 % vuodessa + 2 % osinko + kertoimien nousu sille tasolle missä markkinajohtajan kuuluu olla. Keissin pihvi kuitenkin sijaitsee tässä:
Alzchem valmistaa nitroguaniidia jota tarvitaan räjähteissä. Ukrainan sodan jäljestä länsimaille tuli selväksi paikallisen tuotannon merkitys ja yhtiö tulee investoimaan lähes 300 € milj kapasiteetin lisäykseen. Kuitenkin tästä suurimman osan tulevat maksamaan asiakkaat ilman yhtiön tarvetta maksaa takaisin. Kuinka usein asiakkaat tulevat maksamaan kasvusi?
Vaikka investointien valmistumiseen menee vielä vuosia niin uskoisin markkinan heräävän keissin houkuttelevuuteen sillä vallihaudat ja investointien rahoitus ovat erinomaiset. Jos investoinnit tuottaisivat ROIC 20 % niin vapaata kassavirtaa luotaisiin -31 noin 120 milj. P/FCF 5 kuulostaa aivan liian matalalta. Verrokit treidaavat P/E 20-30.
Mattr
Mattr on yksi lempiyhtiöistäni omistettuani sitä 22-23. Tuonna aikana näin johdon divestoivan kaiken huonon liiketoiminnan, maksavan velan ja siirtävän yhtiön fokuksen paremmille markkinoille. Tänään Mattr on infraan keskittynyt yritys jolla on kaksi segmenttiä joissa on kolme erillistä liiketomintaa. Composite Techonologies sekä Connection Technologies.
Komposiitissa on sisällä Xerves nestetankkien valmistus sekä Flexpipe - komposiittisten öljyputkien valmistus. Xervesin asiakkaita ovat pääasiassa huoltoasema ketjut sekä vielä pienissä mutta kasvavissa määrin datakeskukset. Flexpipelle taas Yhdysvaltalaiset öljyporaajat. Vaikka Flexpipen markkina on syklisyyden suhteen luotaan työntävä niin Flexpipe on itsessään ihan hyvää liiketoimintaa. Kun porien määrä on laskenut 22-24 vuodesta toiseen yli -10 % Cagr Flexpipen liikevaihto on pysynyt vakaana joka puhuu sen puolesta, että yhtiö on saanut markkinaa.
Connectionissa on taas sisällä Shawflex sekä DSG-Canusa, jotka valmistavat sähköjohtojen ympärillä olevan eristeen. Jatkossa Connectioniin kuuluu myös Amercable, joka valmistaa kaapeleita kriittisiin järjestelmiin. Shawflex on ollut paineessa elektroniikan jakelijoiden vähentäessä varastojaan. Yhtiö on tämän ansiosta onnistunut kuitenkin saamaan Yhdysvaltalaisesta Utility sektorista markkina-osuutta. Se mikä yhtiön puheluissa on toistuu, että markkina laskee, mutta he saavat osuutta ja liikevaihto pysyy vakaana. Jatkossa segmentissä on myös Amercable, uusin tuck in yritysosto, jonka tehdas sijaitsee Yhdysvalloissa ja josta on hyvä laajentua markkinalla sekä tarjota tuotteita mitä Mattr:lla ei ennen ollut esimerkiksi verkkoyhtiöille joiden on pakko alkaa investoimaan verkon laajentamiseen ja uusumiseen.
Varsinkin -24 ja 25 olivat yhtiölle raskaita investointivuosia kun yhtiö on rakentanut uudet tehtaat lähemmäksi asiakkaitaan Yhdysvaltoihin. Noiden tehtaiden pinta-alasta 50 % on käyttämätöntäjoten yhtiö kykenee jatkossa kasvamaan todella pienin investoinnein. Yhtiö pyrkii kasvamaan orgaanisesti 10 % cagr jatkossa 20 % EBITDA marginaalein, 70 % FCF konveriolla sekä ROIC:n ollessa 20 %. En usko tuohon kasvuvauhtiin tippaakaan, mutta on hyvä tietää, että sen ollessa mahdollista suurin osa kasvusta tulee olemaan vapaata kassaa mitä investoida uudestaan.
Yhtiön Q3 oli aivan karmea. Samoin kuin tuleva Q4 sekä Q1. Gross profit % laski myyntimixin sekä tehtaiden käynnistyksien takkuillessa samalla kun autoteollisuuden sekä energia-markkinan asiakkaiden kysyntä laskee. Tuon johdosta yhtiö kertoi tekevänsä 20 $ milj ennakoivia säästötoimia jotka tulevat voimaan vuoden vaihteessa.
Tässä raapustelma joka käsittelee yrityksen syklistä osuutta sekä erilaisia skenaarioita ennen Q3:a. Ylhäällä Amerin -24 liikevaihto ja sektorijakauma ja ensin legacy Mattr liikevaihto energiasta, sitten yhdistettynä Amerin energian kanssa. Viimeisenä Mattr 24 Lv ja Amer 24 Lv yhdistettynä.
Alempana Bear keississä energiasta tuleva käyttökate pyyhitään nollaan ja tulosta kannattelevat muut segmentit kun taas Bull keississä energia tekee tulosta. Nykyisellä arvostuksella voisi siis argumentoida, että energia-segmentille ei anneta mitään arvoa.
Olin henkisesti valmistautunut siihen, että energia-alan segmentti voi tehdä ensivuonna nollatulosta olettaen, että WTI menee 40 $, mutta olen erittäin huolissani siitä, että myös muissa segmenteissä näkyy heikkoutta. Niinpä myin osaketta heti tuloksen jälkeen 15 % painosta 3,5 %. Tulen mahdollisesti vieläkin vähentämään.
Se miksi en halua myydä kaikkea pois on tämä; yhtiö tulee -26 tuomaan markkinoille suuremman halkaisijan putkia ja segmentti kasvoi yhtiön viimeksi tehdessä näin. Öljylähteiden kokojen kasvaessa sekä öljy-yhtiöiden elämän muuttuessa helpommaksi verotuksen suhteen segmentti tulee silloin aivan varmasti kasvamaan oli öljyn hinta sitten mikä.
Jenkkitalouden ja teollisuuden luulisi kasvavan -25 Trumpin johdolla ellei velkakirjamarkkina räjähdä kohtapuoliin tai tapahdu jotain muuta yllättävää. Lainaten CEO:n puhetta hän uskoo, että nykyinen hallitus tulee leikkaamaan paljon läskiä pois ja luvituksista tulee helpompia. (Ramaswamy ja Musk). Varsinkin polttoaineasemien rakentajat kärsivät 23/24 pitkistä lupaprosessista.
Viimeisenä syynä miksi haluan istua mukana on yhtiön johto. CEO ja CFO kertovat äärimmäisen läpinäkyvästi mitä liiketoiminnassa tapahtuu. Yllätyksiä ei tule. He ovat myös pelanneet erittäin hyvin niillä korteilla mitä heille on annettu. Yhtiö myi -23 pois putkien päällystyssegmentin. Niinpä en näe tarpeeksi pitkällä aikavälillä ollenkaan epätodennäköisenä, että yhtiö myisi jonkin liiketoiminnoistaan pois ja kierrättää rahat johonkin parempaan liiketoimintaan. Tuo on se tekijä mitä tarvitaan multibaggereiden sekä kompoundereiden luonnissa. Hyvä verrokki tuolle on nimenomaan Kanadalainen Terravest. Sen kurssikehitys on jotain mitä ihailla. Kuitenkin vuoden aikajänteellä edessä on kipua.
Atkins Réalis
Salkun uusin omistus mitä vielä tutkin. Yhtiö on Kanadalainen suunnittelutoimisto jolla on kaksi core segmenttiä: “Engineering services sekä nuclear” Engineering kasvoi edellisellä kvartaalilla 10 % ja Nuclear 40 %. Nuclear on ehkä se mikä on tarvitsee selittämistä. Yhtiö suunnittelee sekä ylläpitää reaktoreita koko niiden elinkaaren ajan. Tähän mennessä kasvu on ollut nimenomaan vanhojen voimaloiden elämän jatkamista sekä sulkemista. Yhtiö ilmoitti eilen 15. päivä, että he ovat saaneet odotetusti sopimuksen rakentaa kaksi uutta reaktoria Romaniaan jotka on suunniteltu vanhalla CANDU teknologialla.
Ilmeisesti yhden reaktorin rakentaminen tuo yhtiölle 1-1.5 mrd liikevaihtoa. Edellisellä kvartaalilla segmentin EBIT marginaali oli 12 %. Marginaaleissa on kohta mainittavista syissä nousuvaraa. Yhden reaktorin rakentaminen toisi yhtiölle noin 180 milj liikevoittoa.
Kuudesta eri reaktorityypistä yhtiö omistaa CANDU - teknologian ( Canadian Deuterium Uranium Reactor ) IP:n. Reaktorityypissä on joitain muihin verrattomia etuja, mm täydellinen turvallisuushistoria, järkevät rakennusajat sekä kyky käyttää rikastamonta uraania polttoaineena.
Uudempi malli - Monark tarjoaa korkeampaa kapasitettiä, halvempia ylläpito kuluja sekä käyttöikää. Se sylkee myös lisäbonuksena jätteenä isotooppeja joita voidaan käyttää terveydenhuollossa. Dubain ilmastokokouksessa mainittin, että maailma tarvitsisi tuhat uutta reaktoria 2050 mennessä. Tuo on itsessään kiinnostava optio.
Yhtiö tulee kasvamaan jatkossa infra projektien suunnittelun, että vanhojen reaktoreiden huoltamisen avulla 15-20 % per vuosi. Marginaaleissa on nousupainetta sillä yhtiö on rekrynnyt etukäteen porukkaa ja näkee pitävänsä päämäärän vakiona 2027 asti. Tuloksen yli tuplaaminen 5 vuoteen on siis mahdollista. -25 EV/EBITDA 14 on koholla, mutta riippuen yhtiön jäljellä olevien divestointien ( tullitie ) onnistumisesta luku voi olla lähempänä 11.
Riskejä toki on .mm projektien onnistuminen sekä mahdolliset ydinonnettomuudet, mutta yhtiön sijoituskuvan muuttuessa selvemmäksi ja ydinrenesanssin edetessä EV/EBITDA 11-14 ei vastaa tarinan vetovoimaisuutta.
Movado
Movado on halppiskellojen myyjä joka on toimitusjohtajan sekä suurimman omistajan diktatuurin alaisena. Yhtiö pitää perheyhtiön vallassa olevalle yhtiölle tyypillisesti aivan liian suurta kassaa koska ei halua maksaa veroja.
Nyt varsinkin alemman hintaluokan luksustuotteiden kysynnän laskiessa yhtiön liiketoiminta sekä osake ovat paineessa. Jos yhtiö tekisi nyt kassavirtaa kuin 22 tai 23 EV/FCF olisi 3 tai 7. Niinpä syklin kääntyessä osakkeessa on aika paljon vipua. Jos taas finanssikriisi 2.0 iskisi yhtiö kykenisi selviämään sen järjettömän kassansa tuella ja sen johdosta uskaltaisin tarttua putoavaan puukkoon.
Muuta
Yet another valuen uusimman jakson idea kiehtoo minua kovasti. $SES tarjoaa Kanadassa öljyntuottajille veden puhdistus palveluja ja yhtiöllä on korkeat marginaalit sekä vallihaudat. Periaatteessa yhtiön ei pitäisi olla niinkään öljyn hinnalle alttiina vaan tuotannon voluumimuutoksille mikä oli yhtiön suuren asiakaskunnan takia 2020 aika pientä. Pitää perehtyä paremmin ideaan.
GIFI joka ei enää ole salkussani muuttui 5.11 entistä kiinnostavammaksi kun CEO mainitsi puhelussa heidän .mm miettivänsä eri voitonjako tapoja yhtiön suurelle kassalle sekä tuonna päivänä valittiin yhtiön liiketoiminnalle otollisempi presidentti jenkeissä. Meksikonlahti on taas avoinna liiketoiminnalle. Toisaalta taistelen sen kanssa, että onko tuleva ylituotanto ja öljyn hinnan lasku vaakakupissa merkityksettömämpää verrattuna Meksikonlahdella tapahtuvan E&P toiminnan lisääntymisen tuomiin rakennushankkeisiin.
YTD + 30 %
Tosin myyntini jälkeen ovat piristyneet esim. Biohit, Harvia, Optomed etc.
Konecranesia, jos en olisi lähtenyt myymään ja ostamaan tilalle turskia osin järkiargumentein… mut mut… fomoa sekä joitain asioita jäi tsekkaamatta, niin ois kai 20k isompi salkku (tämä siis ihan “noin työluku”). Ei tästä sen enempää, mutta halusin nostaa tämän keissin esille, koska tuossa oli aitoja isoja virheitä perusteissani ja ajatteluissani, joita voisin enemmänkin joskus avata. Moni on voinut tehdä saman liikkeen, mutta hyvin järkevin argumentein.
