Jospa Nordeaa pitäisi ajatella osakkeen ja yrityslainan yhdistelmänä?
Ei kovia tuottoja, mutta matala riski tällä hintatasolla.
2 tykkäystä
Mitenkäs vaikkapa Hollanti ? Ostaa ABN Amron pois kuljeksimasta ja tiristää sieltä löysät pois ?
1 tykkäys
Huomatkaa, että yritysostoissa tai yhdistymisissä pitäisi saada ostokohde halvalla tai ulosmitata siitä merkittäviä synergioita (ja saada se sitä kautta halvalla).
Katsokaa vaikka TietoEvryn osakekurssia. Kannattiko Tiedon fuusio Evryn kanssa? Olikohan se nyt 2019…
Isompi firma absoluuttisesti, mikä on kiva johdolle ja hallitukselle mutta omistajien riemu on ollut varautuneempaa.
25 tykkäystä
Toisaalta Amro on halpa (0,5 x bv). Synergiat ja kulttuuri sitten kyllä hankalampi kysymys kun puhutaan kuitenkin aika isosta toimijasta. Pienempiä olisi helpompi niellä (vähän kuten Oma sp tekee).
Mutta jos sektorilla mennään konsolidaatioon, niin ehkä omistaisin ennemmin niitä potentiaalisia targetteja.
Tätähän on tutkittu ja siitä on hyvin paljon dataa loppujen lopuksi saatavilla.
Mitä isompi ostettava yhtiö ja mitä satunnaisempi transaktio on ostajalle niin sitä todennäköisemmin fuusio epäonnistuu. Poikkeuksena lukuisat sarjayhdistelijät, joiden liiketoimintamalliin yritysostot kuuluvat sekä myötävaikuttavana tekijänä ostettavien yritysten pieni koko
Nordean osalta juna on mennyt jo. Nalle taisi päivitellä, että finanssikriisin jälkeen olisi pitänyt olla aktiivisempi, mutta arvostustasot sittemmin karanneet
9 tykkäystä
Minä rukoilen päivittäin, että Nordean tulostaso ei nouse enää tästä. Ma 5.2.2024 ilmeisesti esitellään yhtiön kaikkien aikojen kovin tulos ja Suomen historian suurin osinko- plus omien osakkeiden ostopotti.
Ruotsin (kokoomuslainen) valtiovarainministeri on tänään jyrähdellyt pankkien tulostasoista ja osingoista. Ovat kuulemma syypää inflaatioon, kotitalouksien ahdinkoon ja hän uhkaa “poliittisilla vastatoimilla”.
Pankkien tuloksien parantumisessa entisestään nykytasosta piilisi sytykettä poliittiselle populismille, kun tässä ajassa hakemalla haetaan syyllisiä eri asioihin.
Tästä näkökulmasta paljon parempi on, että korkotaso ja myös pankkien tulotaso maltillistuvat asteen. Mutta mm. omien osakkeiden osto-ohjelmat, digitalisaation avulla jatkuvasti tehostettava toiminta sekä jonain päivänä piristyvä talous, pörssi ja kiinteistömarkkinat + vastaavat pitävät esim. osakekohtaiset pankkitulokset vallan hyvinä.
Taaten vastaisuudessakin mm. mukavan osinkovirran, omien osakkeiden ostamisen jatkumisen ja näin kelpo sijoituskohteen korkoa korolle-sijoittajille:)
26 tykkäystä
Yritysostot ovat hieman hankala business. Sanoisin ei . Keskimäärin näistä hyötyy lähinnä johto ja konsultit. Heille sulkia hattuun, mutta omistajille tuotot ovat erittäin epävarmat ja epätodennäköiset. 
Mutta nordea tuottaa jo nyt > 12 %. Ei kai sitä kasvua välttämättä tarvita suhteellisen tasaisesta tuotosta 
13 tykkäystä
Nordeahan on yrityskaupoilla kokoajan. Sen sijaan että tehtäisiin mahdollisesti kalliilla riskisijoituksia saati laajennettaisiin toimintaa uusille markkinoille ja altistettaisiin ydinbisneksen tuotot uusille riskeille, Nordea investoi siihen mikä toimii ja on ainakin vielä kohtalaisen edullista: itseensä.
Omien osakkeiden osto on yritysosto siinä missä kilpailijan ostaminenkin. Omistajan näkökulmasta molemmilla tavoitellaan kasvavaa EPSiä ja sitä kautta korkeampaa osinkoa.
Kilpailijoiden ostaminen olisi varmasti jännittävää, mutta itse tykkään Nordean strategiasta jossa ostetaan markkinoiden yhtä parhaimmista yhtiöistä eli itseä.
72 tykkäystä
Joo ihan totta toki. Yritysosto olisi iso riski. Mutta on siinä mielestäni, jos nyt hetkeksi unohtaa hyvin todelliset ja suuret haasteet, taloudellinen logiikka 1,33 P/B toimijan ostaa 0,5 P/B toimija olettaen että synergioita on saatavilla. Pankkien osalta koko harvemmin kuitenkaan on huono asia ja vaikkapa nyt Amron tapauksessa valvojakin on sama. (EKP)
Toki nykyiselläänkin osake tarjonnee erinomaista kaksinumeroista tuottoa sijoittajalle osinkojen, takaisinostojen ja pienoisen tuloskasvun muodossa.
Mutta vaikea nähdä suurempaa kasvua, tai mitään suurta kerroinekspansiota nykyiseltä 1,33 P/B tasolta.
1 tykkäys
“Kerroinarbitraasi” ei toimi niin yksinkertaisesti käytännössä. Periaatteessa, jos tuo P/B 0,5x ostettu pankki treidaa lähellä käypää arvoaan (mitä isompi ostos, sitä todennäköisemmin se on hinnoitletu oikein tai jopa ylikanttiin yritysostotilanteessa) ja yhdistyy tasaväkisesti 1,3 P/B treidaavaan pankkiin, niin ceteris paribus uusi kokonaisuus on 0,9x. 
Arvonluonti ei tapahdu niin, että ostettavan kohteen arvo vain jotenkin hilautuu vanhan kokonaisuuden tasolle vaikka monesti näin annetaan väärin ymmärtää sijoituskeskusteluissa.
Mutta olet ihan oikeassa synergioista että tällä alalla niitä tosiaan pitäisi olla.
13 tykkäystä
Yhdistyneen kokonaisuuden arvostus riippuu toki sen kannattavuudesta - edullisemman kohteen kannattavuus on heikompi, joka heijastuu kokonaisuuteen markkinalla. Mutta monet pankkien toiminnot ovat päällekkäisiä - raportointi, riskienhallinta, compliance, joissa varmaan olisi säästöä saatavissa. En näkisi mahdottomana että kannattavuutta voitaisiin nostaa ennen pitkää lähemmäs sitä tasoa mitä se olikin. Toki hyvin epävarmaa miten nuo sujuu käytännössä ja kuinka pitkään kestäisi.
Kirjanpidollisesti jos osto tehdään alle kirjanpitoarvon syntyy myös negatiivista liikearvoa “badwilliä” tai kirjanpidollinen tuotto, jota voidaan käyttää kattamaan esim. integraatiosta mahdollisesti syntyviä kustannuksia.
Ja toki Nordean korkeahko valuaatio tekee sen osakkeesta varsin kovaa valuuttaa.
Mutta en tiedä onko järkeä omistajan kannalta monimutkaisuus huomioiden, kunhan mietin. Itse jotenkin vain näen että koska varsinkin retail-pankkitoiminta on periaatteessa yksinkertaista (lainoja ja talletuksia), säännöt ovat pääpiirteittäin samat Euroopassa isoilla pankeilla (EBA), mutta silti on ainakin paperilla suuria arvostuseroja pankkien välillä, niin ajattelen että M&A olisi tilaa.
Toki yksinkertaistan tässä ja ongelmia on valtava määrä. (Tietojärjestelmät, eriävä luottolaatu, paikallinen lainsäädäntö, kulttuuri). Ja toki toimijat ovat erilaisia kompleksisuudeltaan. Amro on CIB toimintojen supistamisen jälkeen aika lailla retail-toimintaan keskittynyt. Joku Deutsche Bank on tyystin erilainen mörkö.
Joka tapauksessa minusta jännä nähdä tapahtuuko markkinalla jotain tulevien vuosien aikana.
2 tykkäystä
On huomioitu. Ennusteissamme Nordean voitonjako on jaettu yhtiön politiikan mukaisesti osinkohin ja omien osakkeiden ostoihin. Eli mallimme odottaa lähivuosille noin 70 % voitonjakosuhdetta jonka päälle tulevat vielä omien osakkeiden ostot. Tämä näkyy osakemäärän kehityksen ennusteessamme.
19 tykkäystä
Kiinnostaisi tietää @Kasper_Mellas , että miten olet analyytikkona ottanut huomioon Nordean koronapandemian alkupuolella tekemän ylimääräisen luottotappiovarauspuskurin? Tuohan on melkoisen merkittävä kooltaan ja sitä ei ole purettu, vaikka alkuperäinen käyttötarkoitus ei toteutunutkaan. Kaikki analyysit, joita olen Nordeasta lukenut, ovat olettaneet, että tuo puskuri on “menetettyä”, vaikka niin ei todellakaan ole. Sitä ei siis ajatella purettavan, vaan oletetaan, että runsaat puoli miljardia menee luottotappioiden kattamiseen.
4 tykkäystä
Oma käsitykseni on tästä hieman erilainen. Ei tosin löytänyt tästä yhtään suoraa lainausta, joten voin olla hyvin väärässäkin. Riippuu myös mitä viranomaista tässä yhteydessä tarkoitat. Avaan kuitenkin tässä hieman omia ajatuksiani aiheesta.
Talous, joka koostuu pienistä pankeista ei ole samalla tavalla altis pankkikriiseille, sillä yksittäisen pankin ajautuessa ongelmiin on muiden toimijoiden altistus tälle melko pientä. Finanssikriisissähän ongelmat levisivät juuri suurista pankeista osaksi koko järjestelmää. Yhdysvaltain markkinalla, joka on selvästi hajanaisempi kuin esimerkiksi Pohjoismaissa, pankkeja on kaatunut läpi historian ilman sen suurempia vaikutuksia kansantaloudelle. Kolikon toisena puolena on luonnollisesti tehokkuus. Tältä kantilta tarkasteltuna pitäisin kuitenkin yllättävänä, mikäli valtiot toivoisivat lisää konsolidaatiota pankkisektorilla.
Tämä pohdintahan liittyy myös pankkien tuottovaatimuksiin, sillä systeemiriskin kasvun takia konsolidaation voisi arvoida kasvattavan suurten pankkien riskisyyttä. Erilaiset turvaavat mekanismit (kuten talletussuojarahastot sekä oletus valtioiden väliintulosta ongelmatilanteissa) laskevat kuitenkin selvästi yksittäiseen pankkii kohdistuvaa riskiä sijoittajan näkökulmasta. Tämä onkin mielestäni yksi keskeinen perustelu sille, miksi perinteisillä pankeilla on paikkansa myös tulevaisuudessa. Pankkien tuottovaatimusten (ja pääoman kustannuksen) kun voidaan ajatella olevan liian matala suhteessa todellisiin riskeihin juurikin näistä valtiovetoisista kriisienhallintamenetelmistä johtuen. Tätä etua esimerkiksi varjopankeilla ei ole. Toki Basel III -kehikon myötä käyttöön otettu ylimääräinen pääomavaatimus systeemisesti tärkeille pankeille pyrkii taklaamaan tätä mahdollista moraalikatoa.
15 tykkäystä
Lähinnä viittasin seuraavanlaisiin ulostuloihin joita mielestäni on jonkin verran ollut. Tuntuu että ainakaan regulaattorit eivät halua olla isona esteenä:
Olen kyllä samaa mieltä, että periaatteessa hajautetumpi sektori lienee kriisinkestävämpi. Mutta suunta on ollut isompiin instituutioihin, ei vähiten regulaation takia → kustannus on liian iso pienille pankeille.
Ja toisaalta SVB sai aikaan globaalin paniikin vaikka luokiteltiin pieneksi instituutioksi, jolla oli tiettyjä helpotuksia regulaatioon. Suuret toimijathan Euroopassa ovat kaikki EKP:n suorassa valvonnassa ja esim. stressitestien piirissä ja niillä on mainitsemasi lisäpääomavaade. Ne ovat huomattavasti tarkemmassa syynissä.
Käsittääkseni huoli Euroopassa on liittynyt nimenomaan heikkoon kannattavuuteen. Likviditeetti, pääomat ja muu mittaristohan on ollut hyvällä tasolla, mutta toki jos pääomaa ei pystytä generoimaan näkyy tämä ennen pitkää joko vakavaraisuudessa tai antolainauksen heikentymisenä.
1 tykkäys
En pääse tuota lukemaan kokonaan kun on maksumuurin takana mutta näköjään oikeassa olet. Mahtaakohan tuossa olla taustalla huoli pienempien pankkien kilpailukyvystä. Tutkimustulokset pankkien yhteenliittymien vaikutuksesta kannattavuuteen kun antavat hieman ristiriitaista kuvaa yrityskauppojen yleisestä järkevyydestä.
Pienemmissä pankeissa riskitaso voi toki myös laskea kokoluokan kasvaessa, kun lainakannan hajautus paranee. Hajautuksen rajahyöty on kuitenkin laskeva, joten tietyn kokoluokan jälkeen kasvavat mielestäni lähinnä riskit kansantalouden tasolla (mikäli tehokkuushyötyjä ei saada ulosmitattua). Toki voisi myös argumentoida, että yrityskaupan myötä suuren pankin hinnoitteluvoima paranee, mutta tutkimukset tarjoavat tähän pääosin vastakkaista näkemystä.
Esimerkiksi tässä paperissa argumentoitiin, että EU-alueen yrityskaupat pankkisektorilla eivät huomattavia hyötyjä tuo omistajille, vaan lähinnä asiakkaat hyötyvät matalammista hinnoista. Yllä olevaan keskusteluun liittyen huomionarvoinen seikka tuossa oli, että performassi yrityskaupan jälkeen oli huonompaa rajat ylittävissä järjestelyissä kuin samalla markkinalla tapahtuvissa yrityskaupoissa.
Myös tässä paperissa tultiin johtopäätökseen, että pankkifuusioiden hyötyjät ovat pidemmällä aikavälillä asiakkaat:
https://www.jstor.org/stable/3132283
Toki asiakkaiden ja kansantalouden näkökulmasta tämä voi olla positiivinenkin seikka, kun rahoituksen ja pankkipalveluiden hinta laskee, minkä tulisi vaikuttaa positiivisesti investointiaktiivisuuteen. Toisaalta tässä on esimerkki tutkimuksesta, jossa havaittiin pankkifuusioiden tuovan myös kannattavuusparannuksia:
https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S0148619504000402
Tuli myös vastaan mielenkiintoinen tutkimus bondimarkkinalta, jossa tutkittiin pankkien liikkeelle laskemien velkakirjojen tuottoja yrityskauppojen jälkeen. Johtopäätelmä oli, että yrityskaupalla oli keskimäärin positiivinen vaikutus tuottoon, mikä selittyy velkakirjan laskeneella tuottovaatimuksella. Tähän kirjoittajat tarjosivat keskeiseksi syyksi juurikin tuota “too-big-to-fail”-statuksen saavuttamista. Linkki tutkimukseen:
https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S0304405X04000108
Jos aihe jotain kiinnostaa, niin tässä on vielä hyvin kattava meta-analyysi pankkisektorin yrityskaupoista:
Tutkimus on maksullinen, mutta lähteitä selaamalla löytyy jos jonkinlaista tutkimustietoa eri kulmista. Näitä lukiessa on syytä muistaa, että samalla markkinalla ja aineistolla voidaan päätyä hyvinkin erilaisiin johtopäätöksiin tutkimusmenetelmästä ja oletuksista riippuen. Mielestäni on kuitenkin selvää, , että arvonluonti yrityskaupoilla pankkisektorilla (kuten muillakin sektoreilla) on varsin haasteellista eikä onnistu läheskään kaikissa tapauksissa
13 tykkäystä
Kiitos, vaikuttaa mielenkiintoiselta, pitää tutustua. Evidenssiä on vähän molempiin suuntiin ? Toki sääntely on tiukentunut niin paljon finanssikriisin jäljiltä että mietin onko sillä jo itsessään vaikutusta jompaan kumpaan suuntaan.
Enkä halua vähätellä M&A haasteellisuutta. Pelkästään esim. tietojärjestelmien yhteensovittaminen on valtava projekti. Mutta kuten mainitsin yllä, minusta “paperilla” voi nähdä ihan kiinnostavia ajatuksia.
Tuosta jutusta, niin ehkä on väärin sanoa että EKP kannustaa M&A, mutta mainitsevat että eivät halua olla esteenä, ja näkevät positiivisena siinä mielessä, että ylimääräistä kapasiteettia poistuu ja vaikutukset voivat olla positiivisia kannattavuuden näkökulmasta. EKP:ltahan tuli myös täsmentävää ohjeistusta M&A liittyen, jonka myös ainakin ajattelisin siten että he eivät halua olla estämässä konsolidaatiota.
Hyödyt lienevät myös maakohtaisia. Pohjoismaat ja Hollanti paljon keskittyneempiä kuin vaikkapa Saksa.
Vähän OT tästä, mutta sääntely voi toki kehittyä myös suuntaan, jossa koosta saatava hyöty pienenee. Yksi esimerkki voisi olla tuleva nk. Basel IV, jossa sisäisten mallien hyötyjä tullaan leikkaamaan ja rajaamaan suhteessa standardimenetelmään.
Tuo on ollut muiden tekijöiden lisäksi varmasti yksi asia, jossa pienemmät ovat jääneet jalkoihin - resursseja sisäisten mallien kehitykseen ja ylläpitoon ei ole ollut riittävästi vrt. isommat pankit. Tällä kuitenkin voi olla (usein on) suoria vaikutuksia vakavaraisuuteen matalampana RWA:na.
3 tykkäystä
Tämä on varmasti yksi keskeisiä haasteita pankkisektorin tutkimuksissa, kun regulaatio muuttuu jatkuvasti ja tällä on myös merkittäviä vaikutuksia yhtiöiden kannattavuuksiin mm. pääomavaateiden kautta. Myös eri markkinoilla on hyvin erilaisia dynamiikoita esimerkiksi kilpailutilanteissa.
Vielä selvennyksenä: uskon itse kyllä konsolidaation jatkuvan erityisesti pienempien toimijoiden puolella, sillä täällä mahdolliset hyödyt ovat mielestäni selkeimmät (synergiat ja yhtiökohtaisen riskin lasku). Lisäksi toimintojen monimutkaisuuden voisi kuvitella olevan hieman vaatimattomampaa liiketoimintamalliltaan yksinkertaisemmissa pankeissa, mikä helpottaisi toimintojen yhdistämistä.
Edelliset kommentit olivat siis lähinnä yleisluontoista pohdiskelua konsolidaation vaikutuksista koko sektoriin ja laajemmin kansantalouteen.
Olen samaa mieltä, että tämä tasaa eroa jonkin verran pienten ja suurten pankkien välillä. Nuo IRB-mallien käyttöönotot ovat laskeneet reilustikin pääomavaateita. Mielenkiintoinen ratkaisu nähtii muuten OP-ryhmältä, joka päätyi siirtymään sisäisestä mallista takaisin standardimalliin vuonna 2022. Tämä heikensi CET1-vakavaraisuutta vain noin 1 %:n. Ainakaan siellä ei siis nähty IRB-mallien tuomaa hyötyä riittävän korkeana ylläpitokustannusten perustelemiseksi. OmaSp taas näkisi, että “luvan (IRB-mallin käyttöönottoon) saaminen tehostaisi merkittävästi yhtiön pääomien käyttöä”. Itse en näitä malleja riittävän hyvin tunne, jotta voisin arvioida esimerkiksi tuon mainitsemasti Basel IV -kehikon vaikutuksia malleja käyttävien pankkien vakavaraisuuteen.
9 tykkäystä
Itse mieluusti näkisin, että Nordealla olisi joku suunnitelma, jonka onnistuneen toteuttamisen myötä osakkeen hinta voisi olla tulevaisuudessa vaikka 50% prosenttia korkeampi nykyisillä arvostuskertoimilla. Pohjoismaiden väestö on luokkaa 7% EU:n väestöstä, ja vaikka en Euroopan pankkimaailmasta mitään tiedä niin silti hieman kummallinen lähtökohta, jos mitään laajentumista ei edes harkita.
1 tykkäys
Ei ole meilläkään ennusteissa tuon varauksen purkua, joten toteutuessaan tulisi tuon verran hyvää luottotappiohin. Edellinen analyytikko on tässä noudattanut varovaisuutta, mikä lienee ihan perusteltua kun huomioidaan ettei Nordea ole tuohon itsekään koskenut. Tämä tarkoittaa luonnollisesti sitä, että omat ennusteemme mahdollistavat luottotappioiden selvänkin kasvun lähivuosina, kun vertailukohtana on viimeisen kolmen vuoden kehitys.
30 tykkäystä