Pörssien suunta (Osa 2)

Osakkeet Ylätason sijoituskeskustelu
,
9013

Kiitos Verneri :slight_smile: Tosiaan pientä hapertumista odotetaan, mutta ei sillä ole tässä kontekstissa merkitystä kun odotetaan taas paluuta huippuihin ja sillä odotuksella sitten taas niitä kassavirtoja lasketaan :smiley:

Katsoin tuon Vartin uudestaan, koska ei luonnollisesti ollut enää mitään muistikuvia mitä asioita kävit tuossa läpi. Nähdäkseni keskeinen pääteema mitä käsittelit oli juurikin työntekijöiden osuuden pienentyminen kakusta, eli itseasiassa tuossahan käsiteltiin samaa teemaa minkä nostin itsekin esille tuolta Hussmanin tekstistä: työvoimakustannukset ovat nousseet vähemmän kuin myynti. En oikein kuitenkaan ymmärrä, miten tämä suhde olisi rakenteellisesti nyt erilainen mitä historiassa? Tuossa on kuitenkin tosi selkeä tasohyppy otettu joskus 2016 → 2022 välillä. Paljon mahdollista toki että en ymmärrä vain riittävän hyvin näitä monimutkaisia talouden ilmiöitä :smiley:

Jos marginaalit romahtaisivat vaikka 2024 odotuksista 3-4 %-yksikköä alaspäin (joka olisi nähdäkseni enemmän kestävämpi taso, joskin vähän historiallisia arvoja suurempi edelleen), niin mitä se tekisi SP500 EPS-odotukselle? EPS-lasku voisi olla noin 25 % tasoa, jolloin kuvitteellinen 2024 EPS 240p voisi romahtaa noin 180 tasolle. Ja jos korkoympäristökään ei palaudu nollakorkomaailmaan vaan elettäisiin jo pari vuotta tällaisia korkoja, niin miten SP500 180p tuloksella hinnoiteltaisiin? 18x kertoimellakin SP500 olisi 3240p :smiley:

En sano että minulla olisi mitään pistelukemia tai muitakaan odotuksia tuleville vuosille. Minun mielestä vain riskituottosuhde on nyt historiallisen surkea kun tarkastelen kaikkea mahdollista dataa ja yritän ymmärtää sitä. Jos kaikki menee kuten unelmissa, niin meillä on luvassa siedettävä tuotto. Tätä markkinat odottaa. Jos taas emme eläkään uudessa normaalissa, niin meillä on luvassa vielä aika paljon lunta tupaan :smiley: Sitä kuuluisaa riskipreemiota ei minun mielestä ole lähellekään riittävästi hinnoissa.

32 tykkäystä
9014

Kokeillaan vastaavaa mallia härkäsilmin.

2022 SP500 revenue 1750. Nyt odotuksissa erittäin maltillinen 1,8% liikevaihdon kasvu 2023 ja vähän reippaampi 5,1% 2024:lle.
Muutetaan vähän parametrejä bullish scenaatioon:
Talous tekeekin soft landingin ja lähtee nousuun: liikevaihdot kasvavat 2023 2% reaalisesti + 4% inflaation. 2024 onkin parempi vuosi ja talous kasvaa 4% + 3% inflaation.
2024 revenue olisi noin 1750 * 1,06 * 1,07 = 1985 pistettä.
Nousukiito saa kannattavuustasot takaisin nousuun ja pre-war tasoille: 13,5%
SP500 Earnings: 0,135* 1985 = 268 USD

Innokkaat markkinat näkevät kasvun jatkuvan ja hyväksyvät 20 P/E kertoimen. → 5360

Itse en usko yo. scenaarioon. Tein vain vasta-argumentin dialogin vuoksi.
En kuitenkaan kykene lainkaan arvioimaan millä todennäköisyydellä tuo tapahtuisi tai kumpi on todennäköisempi: yo. scenaario ja PS 5360 pistettä vai kuvaamasi 3240p
Veikkaan että todennäköisesti ollaan jossain näiden välissä. Hivenen enemmän uskon tuohon karhuisaan, mutta markkinoilla on pitkässä juoksussa tapana edetä ennemmin kohti koillista kuin kaakkoa.

16 tykkäystä
9015

Jep, samoja olen kans itse pyöritellyt.

Tässä vielä uusi lusikka soppaan hämmentämään keskustelua.

Liikevoittomarginaalithan on suoraviivainen, mutta itse asiassa kehno kannattavuuden mittari! :smiley: Kannattavuushan lopulta on sitä, minkä tuoton firmat saa käyttämilleen pääomille. Miettikää vaikka Fortumia. Roheva 30 % ebit-marginaali ei saa sijoittajia arvottamaan yhtiötä softafirmojen tasolle, koska tosiasiassa sen oman pääoman tuotto pyörii jossain 10 %:ssa normaalisti.

Tässä on SP500:sen ROE niin pitkältä ajalta mitä blummalta sain. Buffett kirjoitteli 13 %:in ROE:sta jo 70-luvulla, joten voimme olettaa pitkän aikavälin keskiarvon (kuvaajassa keltainen) pysyneen itseasiassa edelleen aika samana. :smiley:

Huippusyklissä (punainen viiva) kannattavuudet ovat olleet nykytasoa.

Tämä käppyrä ei muuten tue väitettä parantuneista kannattavuuksista trendinomaisesti.

SPX_ROE
SPX_ROE1542×732 63.2 KB

ROE ei ole täydellinen mittari ja välttäisin sitä yhtiötasolla, koska se kertoo enemmän firman rahoitusratkaisuista. ROEn saa ylös vivuttamalla tasetta. Pankeille se on relevantti, koska ne eivät voi erotella rahoitusratkaisua liiketoiminnasta joka on kirjaimellisesti rahan tekemistä rahalla. ROIC olisi muille parempi, mutta sitä ei jostain syystä blummalla saa indeksitasolla. Sanotaan nyt kuitenkin, että indeksitasolla missä on kaikenlaisia velkaisia ja velattomia firmoja, energiayhtiöitä, softafirmoja, bumtsibumeja ja pankkeja, että ROE on paras kannattavuuden mittari (tätä lausetta ei saa repiä irti kontekstista, koska viimeksi eilen kinastelin @Olli_Koponen kanssa ROE-perusteluista Wulff-raportissa :smiley: ).

Niin ja onhan ROE:lla se heikkous vielä, että firmojen muuttuessa pääomakevyemmiksi taseen merkitys vähenee. Kuvaaja kuitenkin tukee tulkintaa, jonka mukaan kokonaisuuden tasolla tämä muutos ei ole ollut merkittävä.

Nojoo, jos otetaan tuo data hyvänä johtotähtenä arvostukselle niin sijoittaja voi itse miettiä missä tilanteessa pitää indeksiä kelpohintaisena.

Itse haluaisin ostaa eniten osakkeita silloin, kun kannattavuus on syystä tai toisesta tuolla keskiarvossa ja arvostukset edullisia. Joskin markkina on ilkeä ja tehokas, ja yleensä se ennakoi jo tulevaa paremman ajan kannattavuutta joka on enemmän kuin tuo keskiarvo. Sellaisia hetkiä tulee harvoin, mutta niitä varmasti kyllä tapahtuu.

Tuloskuplasta on puhuttu muistaakseni ainakin jo 10 vuotta, mutta tätä katsoen 2010-luvun alun heikomman talouden tulokset olivat pikemminkin normaaleja tai antikuplassa jopa.

32 tykkäystä
9016

Heikiltä mielestäni todella hyviä pointteja jenkkifirmojen tuloksista. On kyllä omaankin silmään irvokasta, miten osakepalkkiot sivuutetaan aivan surutta kun puhutaan yhtiöiden non-gaap earningseistä GAAP:n sijaan. Varsinkin Nasdaqin puolella on tavallista, että SBC voi helposti olla 15-25% liikevaihdosta.

23 tykkäystä
9017

Ihan näin huomautuksena: osakeriskipreemio on tavattoman huono mittari millekkään. Joku voisi väittää, että inflaatio johtaa suurempaan osakeriskipreemioon.

Eräs tapa laskea osakeriskipreemio on:

ERP = E/P - (riskitön korko - inflaatio) , jolloin se on reaalinen. Jos jälkimmäinen termi on negatiivinen, kuten nyt onkin, niin laskuhan muuttuu plus laskuksi.

Toinen siihen vaikuttava tekijä on ilmiselvästi valuuttakurssi, joka vaikuttaa yhtälön jokaiseen palikkaan.

Osakeriskipreemio on jo tämän “pika-analyysin” pohjalta hyvin rajoittunut kuvaus monimutkaisesta asiasta.

AIheeseen liittyy paljon mystiikkaa, jota ei ole pystytty selittämään. Siksi osakeriskipreemion käyttäminen tulevien tuottojen ennustamiseen johtaa hyvin todennäköisesti metsään. Kannattaa tutustua kyseiseen dilemmaan:

10 tykkäystä
9018

Hyvää settiä Heikillä aina.

Erilaisia mielipiteitä on siitä missä määrin S&P 500 EPS pitää normalisoida.

Oletetaan että ei tarvitse normalisoida vaan raportoitu on normaali.

Se keskimääräinen p/e joka on tuottanut pitkän aikavälin tuotot on ollut 15x.

Lasketaan historiallisesti vertailukelpoisella EPS:illä, joka on siis $176:

15 x 176 = 2640.

Eli tuosta pisteluvusta olisi odotettavissa historiallisesti normaaleja osaketuottoja tällä lähestymistavalla.

Screenshot_2023-02-24-13-09-25-26_40deb401b9ffe8e1df2f1cc5ba480b12
Screenshot_2023-02-24-13-09-25-26_40deb401b9ffe8e1df2f1cc5ba480b121080×903 86.8 KB

13 tykkäystä
9019
22 tykkäystä
9020

Kuumaa inflaatiodataa jenkeistä. Olikohan tulos vuodettu, kun kymppivuotista ei kiinnostanut tuo tulos yhtään. Tai sitten heillä eri estimaatit.

Core 0,6% MoM eli vuodelle toi tietäisi 7,2% :cold_face:

Edit: 10v otetaan pomppu mutta todetaan sitten ettei tässä mitään 15min kynttilät

image

10 tykkäystä
9021

Alan itse kallistua leiriin, että korot tulee vielä nousemaan ja inflaatio pitää sitkeästi pintansa.

10 tykkäystä
9022

Ihmeellinen oletus. En selittänyt kuvaa sen tarkemmin, jotta jokainen voisi miettiä sen merkitystä, jos markkinoita laajemmin seuraa. Enkä minä sitä hor.viivaa ollut lisännyt, kuvan alla on tekijöiden bumarit. Minusta kuva kertoo selkeästi sen, että eletään eri aikaa kuin Tinassa. Rahalla on muitakin hyviä tuottokohteita kuin osakemarkkinat. Esim. 3kk bondit/t-billit tuottaa lähes varmasti mukavasti ja rahan saa sen jälkeen taas takaisin mietittäväksi, onko makro muuttunut.

Osakemarkkinoiden kehityksen analysointiin vaaditaan paljon ja olen toistuvasti kertonut, etten ole makroekonomisti enkä ennusta. Pyrin löytämään mahdollisimman paljon signaaleja siitä, mihin suuntaan markkinat voisivat olla menossa. US-korkomarkkinoiden osalta on jo tapahtumassa muutos, jossa korkojen lasku H2:lla jääkin tekemättä. Itse kommentoin jo aikaisemmin sitä, että en usko toistaiseksi H2:lla tulosten parantumiseen, vaan tämän hetken näkemyksellä laskuun. Kulut kasvaa ja myynti pienenee. Mutta tilanteethan voi muuttua ja sitä varten pitää seurata kehitystä.

Enkä minä ole bull tai bear. Pitkä kassa on laajasti hajautettu ja tuottaa hyvin. Käteistä vaan on sijoittamatta, koska uskon, että sen hallinta on helpompaa toistaiseksi, vaikka inflaatio sen arvoa syökin. On hyvin paljon mahdollista, että nähdään pienen rangen liike SP500:ssa, jossa mennään välillä alas ja välillä ylös. Vaakasuuntainen liike isossa kuvassa, siihenkin on hyvä varautua.

Mitä tuon riskipreemiokuvan osalta katsoin taaksepäin, niin vuosien 2004-2005 aikana SP500 nousi +14.5%. Aika maltillisesti siis.

  • edit: Unohdin ottaa esille sen asian tuon riskipreemiotilanteen osalta, että osakepoiminta on erittäin isossa merkityksessä tällä hetkellä. Ei voi vain heittää kasvuyritysten tikkatauluun ja ostaa sen mukaan. Eli ainahan tuottavia kohteita löytyy, vaatii vaan paljon aikaa etsiä ne hyvät
25 tykkäystä
9023

Jenkit ne vaan kuluttaa, taas reaalisestikin mitattuna ennätystasolla.

image
image1165×427 32.6 KB

Myöskin tulot jatkavat reaalisesti mitattuna kasvukäyrällä lyhyen inflaation aiheuttaneen suvantovaiheen jälkeen.

image
image1159×388 29.9 KB

Eli vaikuttaa siltä, että jenkkikuluttajalla ostovoimaa riittää ja taloushuolet melko matalat. Tämä myös tukee tuota inflaatiota. Enpä itsekään usko enää 2-3% rangeen lähiaikoina.

image
image1815×564 104 KB

Kovin inflaatiotahti toki varmasti on taittunyt (tuo punainen viiva n.10% tahti). Edelleen kuitenkin 3-4% vuositahdissa mennään ja pieniä merkkejä ilmoilla, että sekin voisi ennemmin kiristyä kuin rauhoittua.

26 tykkäystä
9024

Tämä likviditeetti askarruttaa jatkuvasti. Tuossakin viitattiin tuohon BoJ:n toimintaan. Mutta onko se niin varmaa, että se ohjautuu juurikin osakemarkkinoille on asia, mikä kiinnostaa. Bond-markkinat on harvojen yksityisten ulottuvilla, isojen kertasijoitussummien vuoksi, mutta siinä tulee pankit yms. toimijat avuksi omien tuotteiden kautta. Metallit, kiinteistöt/maa-alueet, erilaiset kommodiitit jne.
Se lienee kaikille selvää, että ainakin osakemarkkinoille likviditeetin lasku ei tiedä hyvää, vai miten?

10 tykkäystä
9025

image
image1473×846 95 KB

25 tykkäystä
9026

Kieltämättä likviditeetti on lopulta tosi hähmäinen konsepti, ja sen voi myös määritellä monella tapaa. Monihan katsoo vain keskuspankkien taseita, kun taas esim. CrossBorderin Howell määrittelee sen paljon laajemmin huomioiden pankit ja varjopankit jne.

Käsittääkseni voi ajatella niin, että vaikka keskuspankin jotkut toimet ruiskivat sitä hyvää bondeihin, niistä vuorostaan vapautuu sijoittajien rahaa muualle, esim. osakkeisiin. Toisekseen, kun korot laskevat keskuspankin ostojen seurauksena, se tukee arvostuksia.

Olen nähnyt argumentoitavan, että esim. öljyn hinnan laskukin parantaa likviditeettiä kun iso öljymarkkina ei sido niin paljoa hilloa. :smiley: Miten sitten pitäisi kvantifioida tällaisen vaikutusta menee kyllä oman osaamisen yli.

Mutta joo nämä yleishavainnot tuntuvat pitäviltä eli jos likviditeettitilanne paranee, on se pääasiassa osakkeille hyvä ja jos likviditeetti kuihtuu, niin toisin päin.

23 tykkäystä
9027

image
image1358×868 127 KB

Käydäänpäs tätä graafia läpi. Graafissa verrataan tosiaan eteenpäinkatsovaa tulostuottoa 10 y treasure yieldiin. Tähän liittyy muutoma oma patouma, joten tämä teksti toimii lähinnä terapiana itselleni. Pahoittelut jos teksti ei ole erityisen sujuvaa, muutoma saunakalja hankaloittaa kirjoittamista.

Argumentti on siis, että osakkeiden tulostuottoa voisi verrata esimerkiksi valtion velkakirjan yieldiin lisättynä riskipreemiolla ja päätellä tämänavulla jotain omaisuusluokan houkuttelevuudesta.

Ongelmana on, että verrattaessa tulostuottoa bondin yildiin verrataan reaalista arvoa nimelliseen.

Diskontatessa kassavirtaa tulee diskontata nimellistä rahavirtaa nimellisellä diskonttomuuttujalla tai reaalista kassavirtaa reaalisella diskonttomuuttujalla.

Pitkällä aikavälillä osakkeita pidetään kohtalaisen hyvänä inflaatiosuojana. Toisin sanoen osakkeiden reaalituotto pysyisi kohtalaisen vakiona tai ainakin positiivisena pitkässä juoksussa. Jos osakkeet ovat hyvä pitkänajan inflaatiosuoja johtuu se siitä, että nimellisesti tulokset nousevat inflaation mukana.

Osakemarkkinatoimijat kuitenkin kohtalaisen yleisesti diskonttaavat juurikin tätä reaalista kassavirtaa nimellisellä diskonttomuuttujalla. Pitkän aikajänteen nimellisen kassavirran ennustaminen on hyvin hankalaa. Jos sijoittaja olettaa virheellisesti, että pitkän aikajänteen tuloskasvu on nimellisesti vakio hän oletttaa tietenkin että reaalikasvu tulee vaihtelemaan sopivasti inflaation mukana. Jos diskonttomuuttuja on nimellinen (riskipreemio+riskitön korko) ja tuloskasvuoletus on vakio nimellisesti tarkoittaa se heiluvaa reaalikasvua, jonka pitäisi pitää nimellinen kasvun vakiona. Tässä ei ole järkeä.

Jos tuloskasvu on kutakuinkin vakio reaalisesti, mutta sijoittajat odottavat sen olevan vakio nimellisesti, ovat osakkeet systemaattisesti liian kalliita matalassa inflaatiossa ja liian halpoja korkeassa inflaatiossa. Tämä vaikuttaisi pitävän empiirisesti paikkaansa.

Vaikka velkakirjat ja osakkeet ovat kilpailevia omaisuusluokkia, niin osakkeen tulostuotto ei myöskään ole osakkeen tuotto-odotus. Nimellisen tuotto-odotuksen tulisi toki liikkua bondin yieldin kanssa (yhdessä muuttuvan riskipreemion kanssa), mutta tämä muutos tulee nimellisen tuloskasvun kautta eikä välttämättä muutoksena osakkeen/markkinan tulostuotossa. Bondin yieldi liikkuu inflaation mukana kun taas osakkeen PE:n ei tarvitse automaattisesti liikkua inflaation mukana koska nimellisesti yritysten tulokset jo niin tekevät. (Ja kyllä on muita tekijöitä jotka voivat nostaa tuottovaatimusta inflaatioympäristössä ja näistä tekijöistä osa on rationaalisia ja osa irrationaalisia kuten yllä kuvaamani reaalisen muuttujan diskonttaaminen nimellisellä)

Menen takaisin saunomaan.

43 tykkäystä
9028

Erittäin hyvää pohdintaa ja olen itse miettinyt samaa! :face_with_peeking_eye: Näistä on vaikea löytää tilastoa niin laskin itse:
image

image

Reaalinen ERP on nyt 3.5% + reaalinen korko 1.4% + inflaatio. CAPE antaa pessimistisemmän 1.9% ERP:n. Datan lähteet 10-Year Real Interest Rate (REAINTRATREARAT10Y) | FRED | St. Louis Fed ja Online Data - Robert Shiller. Europan reaalikorot Expected real interest rates | Deutsche Bundesbank. Jos joku osaa vinkata mistä saan aikasarjana DAX:in PE:t niin voin tehdä saman harjoitteen Saksalle. Täytyy perehtyä tähän Damodaranin ERP-laskuun joka antaa optimistisempia tuloksia.

15 tykkäystä
9029

Tässä on Salkunrakentajan juttu maailmantaloudesta, jonka lukee muutamissa minuuteissa. Alla on jutun alaotsikot.

  1. Talouskasvu hidastuu vuonna 2023 erityisen voimakkaasti Euroopassa ja Amerikassa.
  2. Rahoitusmarkkinoiden haavoittuvuus lisää riskejä
  3. Vuonna 2024 valoisammat näkymät
  4. Mitä sijoituskohteita sijoittajan kannattaa suosia?
9 tykkäystä
9030

Tähän liittyen wisdomtree vertaa alla SP500 tulostuottoa TIPS yieldiin (otsikossa virheellisesti ERP) :

Screenshot_20230225_121221
Screenshot_20230225_121221720×928 77.5 KB

Screenshot_20230225_121156
Screenshot_20230225_121156720×1002 84.6 KB

6 tykkäystä
9031

Panin eilen merkille, että inflaatioluvut aiheuttivat poikkeuksellisen paljon spekulaatiota Usan mediassa. Siellä oli pyydetty kaikki mahdolliset asiantuntijat kertomaan kantansa asiasta.

Oliko siis peruskenaario, että inflaatio tulee kuin kivi alas? Ymmärtääkseni parhaimmillaankin nyt mennään pomppuisasti hiljalleen alaspäin.

14 tykkäystä
9032

kuva
kuva1465×984 524 KB

21 tykkäystä