Tervehdys kaikille! Lisään tänne foorumille mielestäni erinomaisen tekstin, joka tiivistää tämänhetkisiä talouden ja rahapolitiikan ongelmia. Kirjoitus on poimittu minulle lähetetystä sähköpostiviestistä, ja julkaistu luonnollisesti kirjoittajan luvalla. Lukuiloa!
KRIISIN ANATOMIA
Vallitsevan talousjärjestyksen keskeinen ongelma on taloutta pyörittävän velkamäärän paisuminen liian suureksi. Puoli vuosisataa kestäneen voimakkaan velkaantumisen jälkeen muodostunut absurdit mittasuhteet saanut velkataakka on talouskasvua hidastava ja toistuviin talouskriiseihin altistava riskitekijä.
Talouden eri osiin on kertynyt jo niin paljon velkaa, että hallitukset ja keskuspankit eivät enää uskalla antaa velkakuplan puhjeta. Maailmantalous on integroitunut yhteen niin voimakkaasti, että yhdenkin suuren toimijan putoaminen pelikentältä voisi aiheuttaa dominoefektin kautta maailmanlaajuisen finassikriisin. Tämän vuoksi talouden ylivalkaantuneet rakenteet pidetään pystyssä väkisin, maksoi mitä maksoi. Järkevää paluutietä ei enää ole.
Koska valtioiden, yritysten tai pankkien velkakuorman koolla on (vielä) jonkinlaiset rajoitteensa markkinamekanismien vuoksi, niin velkakuormat kipataan kätevästi sinne, missä niistä arvellaan olevan vähiten haittaa, eli keskuspankkien taseisiin. Keskuspankit ostavat valtioiden sekä yritysten ja pankkien epäkurantteja velkakirjoja ja näin 2000-luvun ihmesampo kehrää ilmaista rahaa kaikkien tarpeisiin. Talous jähmettyy, moraalikato lisääntyy mutta talousjärjestelmä saadaan pidetyksi pystyssä.
Keskuspankit ovat tämän järjestelmän koossapitävä voima. Ilman niiden keskeistä roolia ja voimakkaita interventioita talousjärjestelmä olisi romahtanut jo finanssikriisiin.
Ja velkakupla näyttää vain paisuvan paisumistaan, mistä tilastot kertovat omaa karua kieltään. Neljän keskeisen keskuspankin (FED, EKP, BoJ ja CBoC) tase oli vuonna 2007 yhteensä 5 biljoonaa dollaria. Vuoden 2020 lopussa tase oli yhteensä 29 biljoonaa dollaria. Viime vuosi kasvatti tasetta pyöreästi 10 biljoonaa dollaria. Elvytyksen määrä viime vuonna oli USA:ssa, Iso-Britanniassa ja Japanissa yli 15 % BKT:sta, Saksassa yli 10%. Globaali julkinen velka kasvoi viime vuonna 14 000 miljardia dollaria, BKT-osuudeksi muodostui noin 98%. Keskuspankit yrittävät epätoivoisesti elvyttää taloutta rahan tarjontaa lisäämällä ja talousjärjestelmän rattaissa vellovan velan määrä vain jatkaa hurjaa kasvuaan.
Kestääkö talousjärjestelmä ylipäänsä, kuinka kauan se kestää ja mihin se kaatuu, jos on kaatuakseen?
Keskuspankit joutuvat nyt taiteilemaan puun ja kuoren välissä kasvavan inflaation ja korkojen nousupaineiden välimaastossa. Kaikkein akuuteimmat ongelmat lienevät velkaisimmat euromaat (etenkin Italia) ja USA:n uhkarohkeiden velkavipujen varaan viritetyt finanssimarkkinat. Bitcoininkin voimakas arvonnousu lienee viritetty hyvin pitkälle velkavivun varaan. Toisaalta nykyinen pandemia näyttää luoneen omalta osaltaan asenneilmastoa, jossa entistä huomattavasti suurempi velanotto on yleisesti hyväksyttyä. Vaikuttaa siltä, että olemme vähitellen pakon edessä omaksumassa Modern Monetary Theoryn mukaisia ajatus- ja toimintamalleja.
Oma vahva käsitykseni on kuitenkin se, että tämä nyhjästä nyhjäistyn velkarahan varaan rakennettu kyhäelmä romahtaa jossakin vaiheessa. Vuolas virta kuljettaa meitä väkisin kohti putousta ja mahdollisuutemme välttää systeemiromahdus on enää lähinnä teoreettinen. Takavuosina tehtyjä raskaita virheitä on käytännössä mahdotonta korjata takautuvasti.
Nykyisestä pandemiasta ehkä selvitään vielä kuivin jaloin, mutta mikäli talouden taivaanrantaan liihottelee lähivuosina uusi (tai useampi) musta joutsen, alamme olla jo riskirajoilla. Kaikki perustuu keskuspankkeja kohtaan tunnettuun luottamukseen ja kun se alkaa lopulta rakoilemaan, on peli pelattu. Ja kovin painehan kohdistuu aina siihen heikoimpaan lenkkiin.
Olen vakuuttunut siitä, että maailman talousjärjestelmän heikoin lenkki on EKP ja euroalue. Miksi? Tähän on useita syitä. Eurooppa ei ole kehittyvä ja dynaaminen talousalue, päinvastoin. Euroopan ongelmakenttä on hyvin pitkälle krooninen ja yhtenevä Japanin kanssa; talouskasvu on kituliasta, investoinnit junnaavat matalalla tasolla, väestö ikääntyy ja rahankierto hidastuu entisestään. Tietynlainen saturaatiopiste on saavutettu, eikä elvytyskään enää elvytä. Yksittäisistä valtioista Italia pysyy pystyssä vain EKP:n tuella, eivätkä Espanjan ja Ranskan tulevaisuuden näkymät näytä paljoakaan paremmilta. Lisäksi pankkisektorin kestävyys on erittäin kyseenalainen.
Tarkastellaanpa sitten euroaluetta historiallisesta perspektiivistä. Maailmassa on ollut aikojen saatossa noin 200 erilaista valuuttaliittoa. Historia ei tunne yhtään esimerkkiä onnistuneista itsenäisten valtioiden valuuttaliitoista. Yhteisvaluutta-alueet joko muuttuvat tulonsiirtoja jakaviksi liittovaltioiksi tai sitten ne hajoavat. Näin ollen on hyvin epätodennäköistä, että euroalue jäisi nykyiseen, monelta osin toimimattomaan välitilaan. Liittovaltiokehitys tulee jatkossa voimistumaan, koska se on eteläisten isojen jäsenmaiden intressissä. Tästä olemme jo saaneet esimakua pankkiunionin ja (pysyväksi jäävän) elvytysrahaston muodossa. Ja koska liittovaltiokehitys on hidasta pohjoisten valtioiden poliittisen vastahangan takia, tarvitaan jatkossa suuria tulonsiirtoja eteläisille jäsenvaltioille pitämään euroalue koossa.
Italian nykyinen päämininisteri Mario Dragon (hups! näppäilyvirhe) on saanut laajasti ylistystä euron pelastajana. Mielestäni asia on juuri päinvastoin. Hänen pääjohtajakaudellaan EKP teki kolme karkeaa virhettä, jotka ovat johtaneet nykyiseen kujanjuoksuun. Syyskuussa 2012 julkaistiin OMT (Outright Monetary Transactions) -ohjelma, jossa EKP sitoutui ostamaan Euroopan vakausmekanismiin sitoutuneiden maiden velkakirjoja Kreikan pelastamiseksi. Kesäkuussa 2014 EKP laski ohjauskorkonsa negatiiviseksi vauhdittaakseen talouskasvua. Maaliskuussa 2015 EKP aloitti eurovaltioiden velkakirjojen ostamisen jälkimarkkinoita (QE-ohjelma). Näin sai alkunsa nykyään jo päättymättömältä näyttävä velkakirjojen osto-ohjelma markkinoilta. Menemättä tässä yhteydessä sen tarkemmin yksityiskohtiin voidaan todeta, että kaikki nämä toimet ovat johtaneet euroalueen taloudessa moniin pahoihin vääristymiin. Sen sijaan että olisi vaadittu jäsenvaltiolta (kipeitäkin) välttämättömiä rakenteellisia uudistuksia, valittiin poliittisesti miellyttävä ilmaisen rahan jakopolitiikka. Valitettavasti tältä valitulta tieltä ei ole enää järkevää paluumahdollisuutta.
Oma lukunsa on vielä euroalueen TARGET 2- järjestelmä. Yhteinen rahapolitiikka euroalueella toimii vain, kun keskuspankeilla on reaaliaikainen, keskuspankkirahalla toimiva ja rajat ylittävä bruttomaksujärjestelmä. EKP ja kansalliset keskuspankit netottavat pankkien välisiä saatavia, toimeenpanevat arvopaperiostoja ja varmistavat kansainvälisen kaupankäynnin kitkattoman sujumisen.
Tämän seurauksena EKP:n ja kansallisten keskuspankkien välille syntyy saatavia ja velkoja. Näiden välinen tasapaino on TARGET 2- järjestelmässä paisunut valtavasti viime vuosina. Lokakuussa 2020 Saksan Bundesbankin saamiset olivat yli 1100 miljardia euroa ja Suomen Pankin saamiset 79 miljardia euroa. Italian keskuspankin kokonaisvelka oli noin 540 miljardia euroa.
Aiheuttaako tämä syytä huoleen? Ylen haastattelussa lokakuussa 2020 Suomen Pankin johtokunnan jäsen Tuomas Välimäki ilmoittaa, ettei minkäänlaista riskiä ole, koska “EKP voi luoda euroja”. Ylen lähteiden mukaan Saksan Bundesbankin tulkinta on erilainen, sen mukaan yksittäisen maan erotessa eurosta joutuisivat muut kantamaan sen vastuut. Esimerkiksi Italian erkaantuessa eurosta Suomen vastuuosuus olisi noin 8 miljardia euroa. Roberto Perottin asiasta tekemä tutkimus kallistuu vahvasti Bundesbankin näkemyksen kannalle. Linkki: https://www.nber.org/system/files/working_papers/w27627/w27627.pdf
Euroalueen tilaa kuvaa hyvin se, ettei tälläisesta perusasiastakaan ole selvyyttä. Olipa totuus sitten kumpi hyvänsä, en usko siihen, että yksittäistä jäsenmaata enää päästetään irtautumaan eurosta, koska se vaarantaisi koko euroalueen vakauden ja tulevaisuuden. Ja tätä kautta vaakalaudalle joutuisi myös se perimmäinen pyhä päämäärä, poliittisen ja taloudellisen eliitin vaalima Länsi-Euroopan syventyvä integraatio.
Moni yllättyi viime keväänä, kun Saksa ilmoittikin yllättäen kannattavansa EU:n laajempaa yhteisvastuuta ja Ranskan masinoimaa elvytyspakettia. Itse ajattelen, ettei Saksalla oikeastaan ollut muuta vaihtoehtoa. Italian ja sen pankkijärjestelmän pelättiin ajautuvan akuuttiin kriisiin. Italian haaksirikkoutuminen olisi todennäköisesti johtanut myös euron kriisiytymiseen ja mahdolliseen romahdukseen. Tämä taas olisi aiheuttanut poliittisesti, taloudellisesti ja juridisesti sekasortoisen tilanteen. Ja pelkäänpä pahoin, ettei tässä tilanteessa Saksan (ja Suomen) TARGET 2 - saamisille olisi hevin löytynyt innokkaita maksajia.
Eurojärjestelmä on perustettu hiekalle ja se tulee kaatumaan oman mahdottomuuteensa. Romahdus sysää tietenkin koko maailman talousjärjestelmän syvään ahdinkoon. Käytännössä romahdus tarkoittaa joko hallitsemattoman hyperinflaation irti pääsyä tahi järjestelmän kaatumista dominopalikoiden tapaan hoitamattomien luottojen aiheuttamaan pankkikriisiin. Hyperinflaation vaarasta (toki lähinnä USA:ssa) ovat varoittaneet jo Michael Burry ja Paul Singer, jotka ovat nähneet ennenkin paljon pidemmälle kuin muut.
Talousromahdus aiheuttaisi tietenkin valtavan murroksen länsimaisissa yhteiskunnissa. Kun jaettavana onkin enää niukkuutta, nousevat eri yhteiskunnissa pinnan alla vahvasti vellovat jännitteet täydellä voimallaan esille. Kaikki tarvittavat palaset ovat jo valmiina siihen, että historia tulee jälleen kerran toistamaan itseään.