Mielenkiintoinen näkökulma viime viikon rauhallisena pysyneisiin kymmenvuotisiin valtionlainakorkoihin:
Tämän mukaan kyse olisi vain siitä, että lainatarve puskettiin hetkellisesti alas käyttämällä reservejä, ja sen takia kymmenvuotinen pysyi niinkin rauhallisena huolimatta korkeista inflaatioluvuista.
Kymppivuotista holdailevien inflaationkäsittelyprosessin viisi vaihetta: kieltäminen, viha, kaupankäynti, masennus ja hyväksyminen. Onko kymmpivuotinen koskaan aiemmin ollut edes alle 4 tällaisilla inflaatioluvuilla? Tilanne muuttuu kestämättömäksi jo kuukausissa, joten tosiaan mielenkiintoista nähdä miten luvut kehittyvät syksyllä.
Uusimmassa Market Huddle podissa vieraana Diego Parrilla. Juurikin kymppivuotiseen liittyen häneltä tosi mielenkiintoinen näkemys, että osakkeita tavataan verrata siihen, vaikka etenkin tekno-osakkeiden duraatio “juoksu-aika” on todellisuudessa paljon 10:tä vuotta pidempi. SP500:n keskimääräinen juoksuaika on hänen mielestään vajaa 30 vuotta, ja Nasdaqin vielä paljon sitä pidempi. Näin ollen riskittömänä korkona tulisi käyttää jenkkilän 30 vuotista, eikä 10 vuotista.
30 Vuotinen jenkkilaina tuottaa tällä hetkellä 2,2%, kun taas 10 vuotinen 1,5%. Jonkin tasoinen vaikutus tuolla on ja käy ainakin omaan järkeen ottaen huomioon SP500:n nykyisen osakekoostumuksen.
Hehtaaritason mittari eli pseodonymi Livermoren esittelemä osakevarallisuuden suhde koko finanssivarallisuuteen nytkähti ylöspäin (täällä alkuperäinen kirjoitus, kävin videolla mittaria läpi kansankielisesti täällä). Tuoreimmat lukemat Q1’2021.
Taso on nyt 50 %:issa, korkeammalla kuin 60-luvun huipuilla ja enää kivenheiton päässä it-kuplan tasoista.
Mittarilla on toistaiseksi ollut vahva ennustusvoima pörssin tulevista tuotoista (ne olisi lievästi negatiivisia kymmenen vuoden säteellä jos historia toistaa itseään) mutta kuten kaikissa käppyröissä, emme voi tietää allokaation muutoksia jatkossa. Toisekseen, jos velan (eli finanssivarallisuuden) paisuminen jatkuu niin osakkeiden suhteellinen osuus varallisuudesta voi laskea, vaikka ne nousisi itsessään pörssissä. Mittaria ei ole myöskään testattu käsittääkseni muualla, kuin Yhdysvalloissa.
Toinen hieman eri tavalla laskettu mutta vastaavaa ideaa hakeva mittari on kotitalouksien osakevarallisuuden suhde niiden finanssivarallisuuteen. Se on nyt ennätystasolla, ollen myös yli 45 %:in tasolla.
Sitä ei voi ainakaan kieltää, etteikö osakkeet olisi tällä hetkellä historiallisen suositttuja.
Mutta toisaalta voi kysyä, että kun korot ovat menneet kankkulankaivoon niin miksi allokaation pitäisi olla pienempikään? Onhan osakkeet ryhmänä suhteellisen turvallinen (pitkässä juoksussa) ja hyvin tuottava omaisuusluokka.
Systeemitasolla osakkeet voi mieltää kuin bondeiksi siinä mielessä, että koko pörssin tasolla pörssiyhtiöt kaapivat tietyn siivun BKT:sta itselleen voittoina vuodesta toiseen (toki välillä dramaattisesti heiluen). Siten ne tuovat vakaahkoa tuloa, kuten bondien korot. Tottakai yksittäisten osakkeiden ja sektorien tarinat muuttuvat draamattisesti.
Hieman kyllä häiritsee, että viimeiset kaksi kertaa kun on käyty näillä tasoilla niin seurasi yli kymmenen vuoden karhumarkkina. Osakkeet muuttuivat huippusuosituista huippuvihatuiksi. Tai no, ei vain hieman. 
En mä sanoisi osakkeiden muuttuvan huippusuositusta huippuvihatuiksi taloudellisesti heikkoina aikoina aikoina. Toki heikkoina aikoina osakkeiden arvo laskee johtuen pääsääntöisesti kahdestä syystä, ensiksikin yritysten tuloksentekokyky laskee ja ennustettavuus (diskonttausvaikeudet) heikkenee. Toiseksi monien osakkeenomistajien on pakko myydä omistuksiaan oman taloudellisen tilanteen rapautuessa. Lisäksi velkavivun käyttöhalukkuus laskee kun riskit mielletään suuremmiksi.
1906 alkaen oli 76 vuoden jakso jolloin USA:n osakemarkkinat eivät nousseet reaalisesti ollenkaan. Ei ollut sotatuhoja, vallankumouksia eikä kansallistamisia mutta huonolla tuurilla noin voi käydä vaikka elettäisiin poikkeuksellisen hyvää talouden rakenteellisen kasvun kautta.
Vuoden 1968 huipulta maaliskuun 2009 pohjaan on viimeisin tuollainen pitkähkö jakso jolloin S&P 500 reaalinen kurssinousu on ollut nolla.
S&P 500 osinkotuotto on nyt 1,35 %. Tuo on se komponentti josta reaalituotto kokonaan tulee jos sattuisi osumaan tästä eteenpäin tuollainen jakso jolloin reaalinen kurssinousu on nolla.
Tämä hetki on tietysti ennätyksellisen vahva kandidaatti aloittamaan vuosikymmenien mittaisen reaalisen nollakurssinousun jakson koska
ja
Helsingin pörssissä sama juttu. Markkina-arvot suhteessa liikevaihtoihin laaja-alaisesti kaikkien aikojen ennätyksissä samaan aikaan kun talouden rakenteellinen kasvuvauhti firmojen markkina-alueilla hyvin heikko.
Tuloksena on tilanne jossa hyvin merkittävä mahdollisuus että Helsingin pörssi polkee reaalisesti paikallaan minun tulevan elinaikani vaikka aion vielä monen monta vuosikymmentä sinnitellä 
Tuossa tuo näkemys johon viittasin ja joka on herkullisesti konsensusta vastaan. Konsensus korostaa kuluttajille kertyneitä säästöjä, patoutunutta kysyntää, elvytystä, infrahankkeita, vihreää siirtymää. Pakkohan tässä on olla buumi edessä!
Kiinnostava näytelmä mahdollinen jos tuo ECRI:n ennuste toteutuu ja kohtaa nuo aivan tapissa olevat odotukset ja vielä ennätyksellinen margin debt / gdp.
NMT ja pandemian aikana jatkunut massiivinen elvytys on todellakin laittanut markkinafilosofian päälaelleen. Kuinka pitkään jatketaan keskuspankkitaloudessa vai palataanko enää koskaan konservatiivisen kapitalismin periaatteiden alkulähteille??? Katsotaan mitä FED kertoo huomenna.
Ajoitus ei nyt ihan osunut nappiin, mutta saataisiinko tämän avulla euroopankin talouskasvu & inflaatiolukemiin piristystä kun taloudet avautuvat entisestään samalla kesän ja syksyn mittaan etenevien rokotusten osalta?
Base effecteistä vielä:
CPI:ssä elokuu on eka kuukausi jolloin base effecteillä ei voi paljon selittää mutta coren osalta tuo kuukausi on jo heinäkuu.
Kello tikittää.
Jotta voitaisiin jatkaa nykyisissä leppoisissa merkeissä:
tai
Tämä liittyen vielä noihin buumiodotuksiin “roaring twenties” yleisesti ja materials-sektorin tulosodotuksiin spesifisti.
Varmasti tukipaketilla on lyhyen aikavälin piristävää vaikutusta, ja markkinat on saatu vakuutetuiksi siitä, että esimerkiksi Italian lainapaperit ovat äärimmäisen turvallinen sijoituskohde, kun EKP takaa. Mutta entä pidemmän aikavälin vaikutukset? Aiheuttaako uusi paradigma entistä pahempia alijäämiä ja velkaantumista, jota sitten paikataan setelipainolla?
Valuutan uskottavuus on tuo yhteinen hyvä. Kuitenkin yksittäisen euromaan etu on velkaantua silmittömästi, koska bondiostot ja tukipaketit valitaan ilmeisesti loputtomasti sen sijaan että minkään maan annettaisiin kaatua.
Strategia joka toimii ja on optimaalinen tasan siihen sekuntiin asti kun se ei enää sitä ole ja ns. kuramaa kengitään Eurosta ulos ja kyseisen maan talous (väliaikaisesti) romahtaa siihen malliin että koronadippi oli pieni dippi siihen verrattuna.
Kreikan edellisen sopan yhteydessä tuota ilmeisesti oikeasti harkittiin mutta pelättiin dominonappuloiden kaatavan puoli eurooppaa joten otettiin “turvallisempi” tie. Ongelmana siis se että markkina uskoi että tukipakettejahan riittää - jos Kreikka olisi otettu irti letkuista, markkinan usko siihen että Italiat sun muut silti pelastetaan maailman tappiin olisi horjunut siihen malliin että olisi mahdollisesti rytissyt enemmän.
Hyvä huomio. Hyödyke, johon kaikilla EU-mailla on tästä lähtien vapaa pääsy alhaisin kustannuksin EKP:n takuulla, on siis velka. EKP on linjannut, että sen bondiostot ohjataan tästedes niin, että hyvin velkaisia ja alijäämäisiä maita tuetaan suhteessa paljon enemmän kuin taloudeltaan terveempiä maita. (Tai siis heidän mukaansa ihan väliaikaisesti toimitaan näin 
) Millään maalla ei ole tällaisissa oloissa intressiä juuri hillitä velanottoaan. Tästä moral hazardistahan mm. Martin Paasi on paljon puhunut.
Lopulta markkinat saattavat alkaa vähän katsella, että hetkinen, kroonisia alijäämiä hoidellaan loputtomalla rahanpainamisella, ja hienoisia epäilyjä euroa kohtaan saattaa alkaa muodostua. Jos EU olisi toimiva liittovaltio, se ryhtyisi varmaan viimeistään tässä vaiheessa joihinkin toimenpiteisiin alijäämän vähentämiseksi ja valuutan uskottavuuden ylläpitämiseksi – sopeuttamaan jäsenmaiden julkisia talouksia esimerkiksi, tai jopa kiristämään jäsenmaiden veroja. Jonkin yksittäisen maan potkiminen pois ei sellaisessa tilanteessa oikein enää auta.
Koska EU ei ole kovinkaan toimiva liittovaltio, en oikein tiedä mitä sellaisessa tilanteessa tapahtuisi. Rapautuuko euron uskottavuus lopulta? Onko liian propellipäistä edes spekuloida tällaisella?
Kaiken kaikkiaan jännä sana tuo väliaikainen – transitory.
Oma epäilykseni on että systeemi on “working as designed” - tavoitteena saada lopulta se liittovaltio “pakon edessä” koska muuten rytisee. Pakko ja hätä ovat tunnetusti tavat saada epäröivät poliitikot tekemään tyhmiä päätöksiä.
Euroalueesta on kokonaisuutena hyvä muistaa, että se on ylijäämäinen.
Saksan liian alhainen kulutus johtaa korkeisiin ylijäämiin, jotka osin peilautuvat Etelä-Euroopan maihin. Mutta, niistä monet kuten Italia ovat itseasiassa (kiitos kulutuksen kurittamisen) muuttuneet myös ylijäämäisiksi. Sen lisäksi, että Italia kansantaloutena on ylijäämäinen vaihtaoseella mitattuna, oli sen valtion budjetti poislukien korkomenot myös ylijäämäinen ennen koronakriisiä.
Yli- ja alijäämissä itsessään ei ole vikaa, tärkeää toki olisi että ne vaihtelee alueittain yli ajan.
Nyt ehkä suurempi uhka isossa kuvassa on, kuinka kauan muu maailma, kärjessä Yhdysvallat, jaksaa katsella maailman toiseksi suurinta talousaluetta joka nojaa muiden kysyntään, eli kääntäen vie pääomia muualle maailmaan. Yhdysvallat saa jälleen velkaantua muiden, pääasiassa euroalueen ja Aasian vientimaiden, ylijäämien takia.
Yhtä kaikki, niin kauan kuin poliittisesti Euroalue pysyy kasassa niin väkisin eri maiden epätasapainoja (esim. Saksan alikulutus) joudutaan tasapainottamaan eri tulonsiirroin, mutta kokonaisuutena alueen ongelmat on sisäisiä ja siten rajallisia vaikka tietysti ABC:n kahviloissa niistä saadaan tulisia riitoja.
Lisäys: Ihmeen hyvin euroalue on kestänyt saksalaisten piiskaamaa kulukuria ja anemiaa, mikä puhuu sen puolesta että heikkouksistaan huolimatta on tämä paljon kestävämpi himmeli kuin moni haluaisi myöntää. Ja niin myös markkina tuntuu asiaa katsovan. Iso kiitos kuuluu tietysti myös EKP:lle joka joutuu painimaan tämän alikulutusongelman kanssa eri maiden välillä. Eipä turhaan Lagarde ensimmäisissä puheissaan 2019 korostanut kotimaisen kulutuksen ja investointien buustaamisen tärkeyttä:
"But there is also a second benefit to strengthening the domestic economy, which is that it facilitates rebalancing . More dynamic internal growth offers a way to improve the functioning of the euro area and to accelerate crisis recovery.
Since countries in a monetary union do not have their own exchange rates, they have to adjust to crises through prices. This is easier to achieve when growth is strong at the euro area level and inflation is in line with the ECB’s objective. Adjusting countries can quickly improve their relative prices and export more to other members of the union.
But if internal demand is too weak and inflation too low, such rebalancing across countries obviously becomes harder. And to some extent, this is what we saw in the euro area after the crisis. As demand was stronger in our trading partners, vulnerable countries had to reverse their imbalances mainly by increasing net exports outside the euro area.
Importantly, strengthening internal growth is fully consistent with all countries maintaining their competitiveness. If countries boost growth by investing in productive areas of the economy, it not only lifts demand in the short run. It also provides the ingredients for maintaining competitiveness in the face of long-run global challenges."
En siis halua puolustella eittämättä lievästi ilmaistuna löperöä rahan käyttöä joissain euromaissa, tai vähätellä uudistusten tärkeyttä. En toisaalta juhlisi liikaa monien hurraamaa vyönkiristyspolitiikaa, sillä sijoittajalle se tuo menetettyjä vuosikymmeniä, kuten kaikille muillekin.
Halusin tuoda vain esiin sen seikan, että kaikesta tunteilusta ja poliittisesta kipinöinnistä huolimatta euroalue kokonaisuutena on altis ihan toisella tavalla, kuin moni arkikeskustelija olettaa. Ongelma on ennemmin liian alhainen kuluttaminen kokonaisuuden tasolla, ei toisin päin. Tämä tekee alueesta riippuvaisemman muiden talousalueiden, kuten Yhdysvallat vedosta. Tämä heikko veto näkyy myös Helsingin pörssin monien syklisten firmojen mörnimisessä 2010–2018, onhan euroalue meillekin tärkein talousalue.
Jos poliitikassa pysyy status quo tai pakka kasassa niin ei tämä välttämättä kriisiydy aikoihinkaan. Voin toki myös olla täysin väärässä, mutta olin itsekin joskus superkriittinen euroalueen suhteen mutta sitten kun alkoi katsoa aluetta systeemitasolla kokonaisuutena niin verenpaine laski huomattavasti. 
Rajut elvytysohjelmat koko euroalueen tasolla saattavat jopa tarkoittaa pysyvämpää renesanssia monille meidän firmoille. Tätä kenties pörssi jo hieman haisteleekin.
Nämä kommentit menee varmaan kategoriaan “Vernerin epäsuositut näkemykset”.
